هل لم تنتهِ بعد موجة الهبوط في سوق الأسهم الأمريكية في سبتمبر؟ يحذر استراتيجي Citadel من استمرار الضغط السلبي حتى نهاية الشهر، وقد يشهد أكتوبر فرصة تحول

لم تنتهِ بعدُ موجة التصحيح في الأسهم الأمريكية خلال سبتمبر، لكن بوادر التحول الإيجابي بدأت تتشكل.

حذّر كبير استراتيجيي الأسهم والمشتقات في Citadel Securities سكوت روبنر من أنه على الرغم من ظهور مؤشرات واضحة على تحسن المعنويات والمراكز في السوق، إلا أن ضعف الأداء خلال سبتمبر لم يصل إلى نهايته، حيث يظل سوق الأسهم معرضاً لمزيد من الهبوط حتى نهاية الشهر.

أشار سكوت روبنر إلى أن هيكلية العرض والطلب لا تزال غير مواتية حتى نهاية الشهر، والجوانب الفنية لا تزال تشكل عقبة أمام الأسهم، ويتوقع أن تستمر الضغوط على السوق خلال الأسبوعين المقبلين. ومع ذلك، ومع تراجع المراكز وسرعة تدهور المعنويات، فإنه يشعر "بطمأنينة متزايدة" للاستفادة من ضعف السوق حتى نهاية الشهر لتعزيز المراكز الطويلة الرئيسية.

تنتهي صلاحية عقود خيارات الأسهم الأمريكية بقيمة تقارب 7 تريليون دولار هذا الجمعة، وتشكل حوالي 25% من إجمالي تعرض الخيارات الأمريكية. في الوقت نفسه، اقتربت نوافذ إعادة شراء الشركات من الإغلاق، ولا تزال الاستراتيجيات النظامية لديها مساحة للبيع، واستمر الضغط لإعادة التوازن بين الأصول في نهاية الربع - تضافر عدة عوامل ليشكل الدافع الرئيسي للبيع على المكشوف حتى نهاية الشهر.

تحت الهدوء الظاهري، نطاق الهبوط أوسع مما يظهره المؤشر

يبدو أن تراجع مؤشر S&P 500 خلال الشهر محدود، لكنه يخفي أضراراً أعمق داخل السوق. تسع قطاعات من بين 11 سجلت تراجعاً هذا الشهر، في حين ظل قطاعا الطاقة وخدمات الاتصالات وحدهما في الارتفاع، وهذان القطاعان مجتمعَيْن يشكلان نحو 14% فقط من وزن المؤشر.

أدى تركّز المؤشر إلى تقليل الخسائر. إذ تشكل أكبر 10 مكونات في مؤشر S&P 500 حوالي 40% من إجمالي وزنه، وكان أداء هذه الأسهم الكبرى أفضل من المتوسط، مما جعل المؤشر يبدو أكثر استقراراً، في حين أن الضعف قد انتشر ليشمل قاعدة أعرض من الأسهم.

حدثت أيضاً تغييرات لافتة في هيكلية سوق الخيارات. فميول عقود خيارات البيع/الشراء في مؤشر S&P 500 لمدة شهر حالياً عند النسبة المئوية 62 خلال العام الماضي، أما مؤشر Nasdaq 100 فقد ارتفعت هذه النسبة إلى 70%، في حين بلغت 83% بالنسبة لـ Russell 2000.

يسعى المستثمرون إلى الحماية على مستوى المؤشر بتكلفة أعلى بكثير، لكن هذا الطلب لم ينتقل بعد إلى مستوى القطاعات - حيث لا تزال ميول قطاع التكنولوجيا عند المستوى الأربعين، وقطاع السلع الاستهلاكية الانتقائية أكثر انخفاضاً إلى المستوى الثاني عشر.

ميزان العرض والطلب في نهاية الشهر: قوة البائعين ما زالت هي الغالبة

يرى روبنر أن المعنويات قد تدهورت بسرعة، لكن المؤشرات التقنية لا تزال غير مواتية لسوق الأسهم، وهناك عدة قوى بائعة تزداد تراكماً.

استراتيجيات الكَمّ لا تزال تحتفظ بمراكز قابلة للبيع. مراكز استراتيجيات استهداف التقلبات لا تزال مرتفعة، إذ أن المحاكاة لاستراتيجية استهداف تقلب بنسبة 10% تُظهر مركزاً بنحو 86%، وهو الأعلى منذ مارس. وعلى الرغم من تقليص CTA مراكزه، إلا أن درجة Z الإجمالية لأسهم الولايات المتحدة لا تزال عند +1.1 مقابل +2.4 في نهاية أغسطس، وهذا يعني أنه إذا ضعفت السوق أكثر، فلا يزال هناك مجال للبيع من قبل CTA.

إعادة التوازن في نهاية الربع تخلق ضغط بيع بين الأصول. لا يزال مؤشر S&P 500 محققاً مكاسب بنحو 1% منذ بداية الربع الثالث، في حين انخفضت السندات بحوالي 2.2%، وهذا الفارق السعري يعني أن صناديق التقاعد قد تحتاج في نهاية الربع إلى بيع الأسهم وشراء الأصول ذات الدخل الثابت لإتمام إعادة التوازن. يبلغ معدل تمويل أكبر 100 خطة تقاعد أمريكية حوالي 112%، وهو أعلى مستوى منذ 2001، وهذا يعزز رغبة هذه الصناديق في تقليل وزن الأسهم.

انقضاء عقود الخيارات في "يوم السحرة الثلاثة" قد يزيل دعمًا آخر. ستنتهي عقود خيارات الأسهم الأمريكية بقيمة نحو 7 تريليون دولار هذا الجمعة، ما يشكل 25% من إجمالي تعرض الخيارات الأمريكية. ومع انتهاء هذه العقود أو تمديدها، سيخضع نظام التحوط الذي كان يساعد في خفض تذبذب السوق لإعادة الضبط، وقد تزداد حساسية السوق تجاه تدفقات الأموال اللاحقة بشكل كبير.

عمليات إعادة شراء الأسهم تدخل فترة الصمت، ويغيب المشترون الرئيسيون. حالياً، دخل 10% من وزن مؤشر S&P 500 فترة الصمت قبل النتائج المالية، وبحلول 30 سبتمبر ستصل هذه النسبة إلى 61%، ولن تتمكن معظم الشركات من استئناف عمليات إعادة الشراء إلا بعد 1 نوفمبر. وفي أضعف نافذة من التأثيرات الموسمية، ينسحب أحد أهم المشترين الهيكليين من السوق.

القاعدة التاريخية: يتركز الهبوط في أواخر سبتمبر

تشير البيانات التاريخية إلى أن الضعف في سبتمبر غالباً ما يتركز في النصف الثاني من الشهر، ويظهر بشكل أوضح في سنوات الانتخابات النصفية.

منذ عام 1930، يظهر المسار المتوسط في سنوات الانتخابات النصفية أن السوق عادة ما يواصل الهبوط بنحو 1.1% حتى 30 سبتمبر، ثم يبدأ في الانتعاش في أكتوبر، ليزداد الزخم نحو فترة الانتخابات.

يشير روبنر إلى أن السوق يدخل حالياً أضعف نافذة خلال الشهر، وتظل رؤيته التكتيكية دون تغيير: يظل هناك مجال لمزيد من الهبوط حتى نهاية الشهر.

بعد نهاية الربع: منطق ترتيب المراكز للربع الرابع

رغم استمرار الحذر على المدى القصير، يقول روبنر إنه يزداد تفاؤلاً حيال التحديات بعد نهاية الربع، حيث تتجمع عدة عناصر إيجابية.

الحماس المفرط حيال تداولات الذكاء الاصطناعي تراجع بشكل حاد. عادت تقلبات أشباه الموصلات إلى مستوياتها السابقة، وانخفض حجم إدارة صناديق ETF لأشباه الموصلات المدعومة بالرافعة المالية إلى نحو نصف الذروة التي سجلتها في يونيو، وقلّت مشاركة المستثمرين الأفراد، في حين تراجعت بعض الأسهم في المعدات والبنية التحتية بنسبة 30% إلى 55% عن أعلى مستوياتها. تغيرت لهجة الحوارات السوقية من الحماس المفرط قبل ثلاثة أشهر إلى الحذر وربما التشاؤم الآن.

العوامل الموسمية ستدعم الاتجاه الصعودي. يبلغ متوسط ارتفاع السوق في الربع الرابع من سنوات الانتخابات النصفية بدءاً من 30 سبتمبر نحو 5.6%، متجاوزاً متوسط جميع السنوات البالغ 2.9%، ويتجه المسار المتوسط للارتفاع مباشرة بعد نهاية الربع تقريباً.

إعادة الشراء ستعود إلى السوق. أكثر من نصف وزن مؤشر S&P 500 سيعود إلى نافذة الشراء قبل الأول من نوفمبر، وبحلول 8 نوفمبر تقريباً ستُستأنف عمليات إعادة الشراء بشكل شبه كامل، لتتزامن مع موجة جديدة من تفويضات إعادة الشراء للربع الثالث.

موسم النتائج المالية يقترب من الانطلاق. سيبدأ إعلان النتائج للربع الثالث في منتصف أكتوبر، بينما حقق موسم نتائج الربع الثاني نمواً في الأرباح للسهم الواحد بنحو 33%، بالإضافة إلى أقوى اتجاه لتعديل الأرباح صعوداً منذ عام 2000 على الأقل.

يلخص روبنر بالقول إن قطاعي التكنولوجيا وخدمات الاتصالات مجتمعين يمثلان ما يقارب نصف وزن مؤشر S&P 500، وهما القطاعان اللذان تمت فيهما تصفية المراكز والرافعة المالية بشكل أكثر شمولاً. وما إن تعود عمليات الشراء إلى هذه القطاعات، فإن المطلوب لدفع المؤشر صعوداً لن يكون كبيراً. وإذا انتشر الزخم القيادي في قطاع الذكاء الاصطناعي خلال موسم النتائج، فقد يمتد هذا الانتعاش إلى شرائح أوسع من السوق.