السيليكون مقابل الكربون، الضوء مقابل التخزين، المصدر المفتوح مقابل المصدر المغلق--هذه هي أهم 10 مخططات يهتم بها كبار المتداولين في التكنولوجيا في Goldman Sachs

في لحظة محورية يعيد فيها موج الذكاء الاصطناعي تشكيل مشهد قطاع التكنولوجيا، قام المتداول الأول في TMT لدى Goldman Sachs، بيتر كالهان، بتلخيص 10 ملاحظات أساسية و10 مخططات رئيسية، راسماً أهم التحولات الهيكلية في استثمار التكنولوجيا اليوم: تدفق الذكاء الاصطناعي (السيليكوني) يتجاوز تدفق البشر (الكربوني)، مكونات البصريات تتفوق على شرائح التخزين، والنماذج المفتوحة المصدر تحقق أداءً أفضل بتكلفة أقل من 8% من النماذج المغلقة المصدر — ثلاث مقارنات تعكس التطور العميق في منطق الاستثمار في بنية الذكاء الاصطناعي التحتية.

في تقريره بتاريخ 9 أغسطس، أبقى كالهان على تقييمه الشرائي لقطاع التكنولوجيا في أغسطس وما بعده، بناءً على تحسن هيكل المراكز، تلاشي الضغط الفني، تقييمات معقولة نسبياً، وأداء أساسي وربحي قوي. خلال الأسبوع الماضي، ارتفع مؤشر ناسداك 100 بنسبة 5% في أسبوع واحد، وأغلق مؤشر VIX عند حوالي 14، وهو أدنى مستوى له هذا العام، بينما تراجع نقاش مسار سياسة الاحتياطي الفيدرالي الأميركي بعد صدور بيانات الوظائف غير الزراعية.

على مستوى القطاع، عزز موسم تقارير الأرباح الحالي من الانقسام العاطفي بين شركات البنية التحتية للبيانات وأدوات التطوير من جهة وبين شركات SaaS التقليدية. الأولى تنتقل من سرد "رياح معاكسة" للذكاء الاصطناعي إلى سرد "رياح مواتية"، في حين أن قدرة الثانية على مواكبة هذا التحول ستظل محور تركيز السوق في المرحلة القادمة. في الوقت نفسه، تشير مؤشرات مثل استمرار شح قدرات GPU، تجاوز نسبة تدفق الشبكة غير البشري لـ50%، والتوسع السريع في ميزانيات الذكاء الاصطناعي لدى المؤسسات، إلى تسارع تشكل "اقتصاد الاستدلال".

ثلاثة مواضيع هيكلية رئيسية: الذكاء الاصطناعي، البصريات، والمصدر المفتوح

الذكاء الاصطناعي يتجه ليحل محل الإنسان كبطل الإنترنت.

ذكرت Cloudflare في مكالمة الأرباح أن التدفق غير البشري قد تجاوز التدفق البشري، وتتوقع أنه إذا استمر هذا التوجه، خلال خمس سنوات سيكون التدفق غير البشري أكبر بألف مرة من التدفق البشري — "سيصبح البشر مجرد قيمة تقريبية في معادلة الإنترنت". وتُظهر بيانات الطرف الثالث أيضاً أنه في عام 2025 سيمثل تدفق الروبوتات 53% من حركة الإنترنت، ولن يتجاوز التدفق البشري النصف.

توسِّع المؤسسات ميزانياتها للذكاء الاصطناعي، لكن عوائد الاستثمار تختلف.

ذكرت Booking أن الاستثمار في الذكاء الاصطناعي بات يحقق عوائد إيجابية، وأن تكاليفه لا تزال تشكل نسبة صغيرة جداً من إجمالي الإنفاق التقني؛ وقد أنفقت MercadoLibre هذا الربع حوالي 80 مليون دولار على الذكاء الاصطناعي، وكشفت أن عدد موظفي خدمة العملاء انخفض من 10,000 إلى 7,000 رغم نمو حجم الأعمال بثلاثة أضعاف، إذ أصبحت 90% من التفاعلات مع العملاء تتم دون تدخل بشري.

النماذج مفتوحة المصدر تتحدى المنظومات المغلقة بتكاليف منخفضة جداً.

ذكرت Pinterest في تقاريرها أن تدريب نماذج مفتوحة المصدر على بيانات خاصة قد منحها أداءً يفوق النماذج المغلقة الخاصة من طرف ثالث، مع تكلفة لكل عملية تقل عن 8% من نماذج المغلقة المماثلة. يهدد هذا مباشرة النموذج التجاري لنماذج الذكاء الاصطناعي المغلقة، ويمثل دليلاً قوياً من الواقع لدعم الجدل المستمر في السوق بين "المفتوح مقابل المغلق".

وصفت أحدث تقارير المبيعات والتداول من Goldman Sachs السوق الحالية بأنها "عودة إلى الوضع الطبيعي وليس إلى الازدهار"، ووصفت تباطؤ نمو الأرباح بأنه "تغيير هيكلي لا انعكاس في الاتجاه". وقد أوجز الشريك Louis Miller الأمر بمثل شهير في السوق:

"الاتجاه هو صديقك، حتى ينعطف في النهاية." (The trend is your friend until it bends in the end.)

1- ديزني — اختراق أم كسر للأسفل؟

حققت ديزني نتائج قوية هذا الربع مع تعافي معدلات الحضور في المنتزهات المحلية بسرعة، لكن الجدال حول احتمالية تعديل الأرباح لم ينته بعد. فنياً، ظل سعر سهم DIS في قناة هابطة لعدة سنوات وهو الآن في نقطة محورية— هل سيخترق لأعلى أم سينخفض مجدداً؟ هذا هو السؤال الأساسي للمستثمرين.

2- البصريات مقابل التخزين—أبرز تمايز للقطاعات هذا الربع

يعد هذا أحد أكثر المواضيع التي تلقى Callahan استفسارات من العملاء عنها هذا الأسبوع. منذ بداية الربع الثالث، تراجعت أسهم البصريات (الخط الأزرق) وأسهم التخزين (الخط الأحمر) بنحو 30% في يوليو، لكن مع دخول أغسطس، تفوقت أسهم البصريات على التخزين بأكثر من 20 نقطة مئوية.

بشكل أكثر تفصيلاً، ارتفعت Coherent لسبعة أيام تداول متتالية بمكاسب بلغت 73%؛ وLumentum بنسبة 43% في نفس الفترة، وFabrinet 36%، وCorning 34%، وCiena 24%. في المقابل، أسهم حلول التخزين مثل NAND، DRAM ومحركات الأقراص الصلبة ارتفعت جميعها عموماً بين 0 إلى 20% تقريباً، متراجعة بشكل واضح. هذا التباين يعكس إعادة تسعير الطلب على قدرات الحوسبة في مرحلة استدلال الذكاء الاصطناعي، حيث يتجاوز نمو الطلب على الشبكات البصرية التوقعات السابقة.

3- Block—هل يتبع السهم الأساسيات؟

ظل سعر سهم Block (الخط الأسود) يتداول لفترة طويلة حول الـ80 دولار، فيما استمر هامش ربحه الإجمالي (الخط الأزرق) بالصعود، وأصبح الفارق بينهما واضحاً بشكل متزايد.

تُبرز المخططات الموضحة بواسطة المتداول Christian DeGrasse في Goldman Sachs سؤالاً أساسياً: هل يتبع السهم في النهاية الأساسيات، ليصحح لأعلى؟

4- HP— ارتفاع 40% في 40 يوم، مقاومة رئيسية تلوح في الأفق

ارتفع سعر سهم HP بهدوء بنحو 40% في 40 جلسة تداول، وهو يعيد اختبار مستوى مقاومة مهم عند حوالي 30 دولار — وهو مستوى شكل "سقفاً" عدة مرات العام الماضي. ما إذا كان سيتمكن من اختراق هذا المستوى سيكون علامة هامة لتحديد طبيعة هذا الارتداد.

5- مراقبة SaaS—لحظة كسر الجليد أعلى المتوسط لـ200 يوم

رغم تركيز الحوار السوقي على البحث عن مستفيدين من "اقتصاد الاستدلال" (مثل Snowflake، Cloudflare، Plantir، CrowdStrike، وآخرين)، يلفت Callahan الانتباه إلى أن ServiceNow أغلق فوق متوسطه المتحرك 200 يوم لأول مرة منذ أكثر من عام — ما يُعد إشارة يصعب تجاهلها.

وهذا ينسجم مع رؤيته الأساسية لشركات SaaS/التطبيقات: مع اقتراب صدور تقارير مالية من Intuit، Adobe، Salesforce وغيرها، سيراقب السوق عن كثب ما إذا كانت ستتمكن أيضاً من بناء سردية "الرياح المواتية" في الذكاء الاصطناعي خاصة بها.

من الجدير بالذكر أن Atlassian تعافت بنسبة 160% تقريباً من أدنى مستوياتها لهذا العام، لكنها لا تزال منخفضة بنسبة 6% منذ بداية العام — وهي مفارقة تجسد وضع شركات SaaS حالياً.

6- Nvidia—صعود متأخر؟

ارتفعت Nvidia الأسبوع الماضي بنسبة 11.5%، بأفضل أداء أسبوعي منذ مايو 2025. يرى Callahan أن مسار المحفزات يتحسن—من المقرر صدور تقرير الأرباح قريباً، وإطلاق بنية Vera Rubin، إلى جانب موسم كثيف من المؤتمرات الصناعية، كلها عوامل قد تدعم ارتفاع NVDA. يوضح الرسم البياني أداء Nvidia مقارنة بمؤشر أشباه الموصلات في فيلادلفيا (SOX) ويوضح أن قوة Nvidia النسبية تستعيد موقعها.

من جانب القدرة على تزويد رسوميات GPU، لا تزال حالة الشح مستمرة. وأفادت Akamai خلال مكالمة الأرباح: "لا يزال الطلب على GPU قوياً للغاية، وكل سعة GPU لدينا بيعت بالكامل". ويتوافق ذلك مع تصريحات سابقة من Microsoft، Amazon وغيرهم من مزودي الحوسبة السحابية.

7- Spotify—تناقض بين المشاعر الإيجابية والتعديلات الهبوطية

سادت مشاعر إيجابية بين المستثمرين بشأن Spotify حول الذكاء الاصطناعي والموسيقى، لكن أجهزة القياس تكشف عن حقيقة مقلقة: على مدى نحو عامين، استمرت توقعات أرباح التشغيل (الخط البرتقالي) بالتراجع، بينما بقي سعر السهم (الخط الأبيض) مرتفعاً مدفوعاً بالمزاج العام. يحسم Callahan رأيه بإيجاز: "نفس القصة القديمة" — التناقض بين المزاج والأساسيات هو جوهر بارز طويل الأمد لهذا السهم.

8- Atlassian—مرتان ارتفاع يومي بأكثر من 30%، ولا يزال في خسارة سنوية

سجلت Atlassian ارتفاعاً بأكثر من 30% في يوم واحد لربعين متتاليين، مما رفع سهمها بنحو 160% من أدنى مستوى له هذا العام. لكن الرسم البياني يكشف حقيقة درامية: لا تزال TEAM في وضع سلبي منذ بداية العام، رغم هذه القفزات. هذا يعكس حدة التصحيح السابق وينبه المستثمرين إلى ضرورة تقييم هامش الأمان عند الشراء المرتفع.

9- UBER—بروز منطق GARP

أعادت Uber تكرار سيناريو "نتائج تفوق التوقعات يليها صعود ثم تراجع في السهم"، لكن خلال الأسبوعين الماضيين ارتفع السهم بنحو 15%، وظهرت بشكل واضح في حوارات المستثمرين منطق الاستثمار بالنمو بسعر معقول (GARP) مع اعتبارات القيمة، حيث يبلغ تقييم السهم الآن نحو 13 ضعف التدفق النقدي الحر المستقبلي مقابل نمو إيرادات بالأرقام المتوسطة إلى الأعلى، ما يجذب اهتمام المؤسسات.

10- تقارير الأرباح للربع الثاني—قطاع التقنية يتفوق على S&P 500

تفوق قطاع تكنولوجيا المعلومات في موسم تقارير الأرباح للربع الثاني على مؤشر S&P 500، حيث تجاوزت أرباح 82% من الشركات المكونة التوقعات، وتجاوزت إيرادات 72% من الشركات التوقعات. هذا يدعم موقف Callahan الاستثماري في قطاع التكنولوجيا بأقوى أساسيات مباشرة.