جي بي مورغان: تخفيض مواصفات HBM لا يغير أساس الندرة، النمو المركب للطلب بين 2026-2028 سيظل عند 63%

أفادت Jinse Finance أن JPMorgan أصدرت مؤخرًا تقريرًا بحثيًا عن قطاع تخزين HBM، حيث قامت بتحديث تقييمها لعرض وطلب السوق والطلب من القطاعات المت downstream وتطورات التكنولوجيا وتنافس الشركات وحكمها الاستثماري، ردًا على مخاوف السوق بشأن خفض مواصفات HBM. ترى الشركة أنه حتى في حال تخفيض المواصفات، سيظل توازن العرض والطلب لـ HBM ضيقًا، إذ يتوقع أن يبلغ معدل النمو المركب للطلب على وحدات HBM بين عامي 2026 و2028 بنسبة 63%، مع استمرار اتجاه ارتفاع الأسعار، ما يمنح قطاع التخزين قيمة استثمارية.

وعلى صعيد العرض والطلب، رفع التقرير تقديرات الطلب على HBM للعامين 2026-2027، وخفضها لعام 2028، ليظل إجمالي الطلب على وحدات HBM خلال السنوات الثلاث مستقرًا عند حوالي 163 مليار جيجابِت. وبسبب زيادة حصة المنتجات الاقتصادية 8Hi وتأجيل تطبيق تقنية 16Hi إلى عام 2029 على الأقل، يتوقع أن يظل القطاع في حالة عجز في العرض خلال الفترة 2026-2028، حيث سيتحسن معدل العجز من -20% إلى -16% بشكل طفيف، مع استمرار ارتفاع مدة النقص التراكمي.

ومن ناحية العرض، يرتكز التوسع على رفع سامسونج لحصتها من رقاقات HBM لزيادة الإمدادات بشكل محدود. من المتوقع أن يبلغ حجم سوق HBM بين عامي 2027 و2028 بين 160 و282 مليار دولار، مشكلًا ما بين 18% إلى 24% من إجمالي إيرادات شركات DRAM الثلاثة الكبرى. من حيث الطاقة الإنتاجية، سيُخصص 58% من الطاقة الإنتاجية المضافة لـ DRAM في الفترة 2025-2028 إلى تصنيع HBM، لترتفع حصة HBM من إجمالي طاقة DRAM من 19% إلى 31%.

سيشهد مشهد العملاء المت downstream تحولًا مهمًا، حيث ستتجاوز شرائح ASIC المطورة ذاتيًا شركة Nvidia لتصبح أكبر مستهلك لـ HBM في عام 2027. وفي عام 2026 ستظل Nvidia المشتري الأساسي بحصة 58% من إجمالي الطلب؛ لكن معدل نمو شحنات أجهزة ASIC بالكامل قد يبلغ 102% على أساس سنوي، وهو أعلى بكثير من نمو Nvidia البالغ 15%.

وفي عام 2027 سترتفع حصة الطلب من ASIC إلى 48%، بينما ستتراجع Nvidia إلى 43%، إلا أن سعة HBM في كل شريحة واحدة من Nvidia ستظل أعلى من ASIC، غير أن فارق السعة سيضيق تدريجيًا بين الاثنين.

على صعيد الأسعار والأرباح، سيرتفع متوسط سعر وحدة HBM في عام 2027 بنسبة 54% على أساس سنوي، ويواصل الارتفاع بنسبة 25% في عام 2028، ليصل سعر الجيجابِت الواحد في 2028 إلى 3.8 دولار. سيبقى هامش الربح التشغيلي لـ HBM بين 60%-70%، أقل من DRAM للخوادم وفق العقود طويلة الأمد، لكنه يتحسن بشكل ملحوظ مقارنة بالسنوات السابقة، ومن المتوقع أن تواصل المنتجات خارج العقود طويلة الأجل ارتفاع أسعارها وهوامش أرباحها حتى 2028.

على مستوى التطوير التكنولوجي، يتجه القطاع نحو تدرج متعدد لـ SKU، حيث تطول دورة حياة منتجات 8Hi الاقتصادية، وتستهدف منتجات 12Hi السوق عالية الأداء، فيما يعتبر TCB الحل السائد حاليًا في مجال التغليف، وتصبح HBM المخصصة محور التنافس في المرحلة التالية. ومن المتوقع أن تطرح Nvidia منتجاتها المخصصة NVHBM بحلول نهاية 2028.

وفيما يتعلق بتنافس الشركات، تواصل سامسونج وMicron اللحاق بحصة SK Hynix، وتتوقع الشركة أن تبلغ حصتهما المشتركة 59% من إيرادات HBM بحلول عام 2027. وفي ظل بيئة شح المعروض، لن يؤدي التنافس إلى ضغط على متوسط الأسعار. كما تعد شرائح الذكاء الاصطناعي المطورة ذاتيًا من قبل مختبرات مثل OpenAI وAnthropic عوامل متغيرة طويلة الأمد في الطلب، لم تدخل بعد في حسابات التسعير.

وعلى صعيد الاستثمار، يبدي التقرير نظرة إيجابية تجاه قطاع التخزين، حيث استوعب السوق جزئيًا التأثير السلبي لخفض المواصفات، وتستند أسس الدعم إلى شح في عرض HBM، وقيمة مضافة بسبب التخصيص، ومرونة في الأسعار. وقد شهدت الأسهم ارتدادًا واضحًا بعد تصحيح سابق؛ وبناءً على إمكانيات العائد للمساهمين، تبدو SK Hynix الأكثر تفضيلًا، وفي حال عززت سامسونج توزيعات الأرباح وعمليات إعادة الشراء، فمن المرجح أن تتحسن قيمتها الاستثمارية بشكل أكبر.