في ظل الضغوط على سندات CoreWeave (CRWV.US)، يواصل مديرو الصناديق الذين استثمروا المال الحقيقي دعمهم بثبات: البيع رد فعل مبالغ فيه

أفاد تطبيق الاقتصاد الذكي بأن CoreWeave (CRWV.US) تمكنت من تجاوز الشكوك في السوق حول ديونها، وهذا ليس رأيًا إجماعيًا — حيث لا تزال بعض سندات CoreWeave في حالة ضائقة عميقة مع عوائد تتجاوز 15%. لكن بحسب John Lloyd، المدير العالمي للائتمان المؤسسي والمتعدد القطاعات في Janus Henderson، من المرجح أن تتمكن CoreWeave من تجاوز هذه الفترة الصعبة.

قال Lloyd: "هذا نوع من رد الفعل المبالغ فيه"، مشيرًا إلى عمليات بيع سندات CoreWeave — التي انهارت مع أسهمها أيضًا.

يمتلك Lloyd سندات CoreWeave التي تستحق في عام 2031 بعائد 9.75% ضمن صندوق الدخل المتعدد القطاعات للشركة (Multi-Sector Income Fund). يبلغ العائد الحالي لهذه السندات عند الاستحقاق 15.97%، بارتفاع أكثر من 70% منذ إصدارها في أبريل. يتحرك سعر السند والعائد في اتجاهين متعاكسين.

وأضاف Lloyd: "سعر السند أقل، الفارق الائتماني أوسع، العائد أعلى، ولا أرى حاليًا أي تغييرات جوهرية في العوامل الأساسية داخل النظام الإيكولوجي تبرر هذا السلوك، باستثناء ارتفاع تكاليف التمويل — وأعتقد أنهم يمكنهم التعامل مع ذلك ببعض الحيل."

ديون بقيمة 51.6 مليار دولار و1,085 نقطة أساس من عقود CDS

تحملت CoreWeave ديونًا ضخمة لبناء مراكز البيانات. يبلغ إجمالي ديون الشركة حوالي 51.6 مليار دولار أمريكي، منها حوالي 35 مليار دولار على شكل أوراق مالية، سندات وقروض.

يشعر السوق بالقلق إزاء قدرة CoreWeave على الاستمرار في تمويل مراكز بياناتها، وكم ستكون تكلفة هذا التمويل. انخفض سعر سهمها بنسبة 20% خلال الأسبوع الماضي، بينما بلغ فارق عقود الائتمان لمبادلة مخاطر الائتمان (CDS) لمدة خمس سنوات 1,085 نقطة أساس — وهو أقل من الذروة أثناء الجلسة، ولكنه مرتفع بنسبة 14% على أساس أسبوعي. عادةً ما يُعتبر فارق 1,000 نقطة أساس أو أكثر إشارة إلى دخول الائتمان في منطقة الخطر.

ارتفع سهم CoreWeave بنسبة حوالي 2% يوم الثلاثاء، بعد عدة أيام من الانخفاضات وبلوغه أدنى مستوى في 52 أسبوع خلال الجلسة. ولا تزال عوائد السندات والفوارق عند مستويات مرتفعة جدًا.

ويرى Lloyd أن هذا البيع ماهو إلا مطبة في طريق هذه الشركة السحابية الجديدة. وأوضح أن السوق أصيب بالخوف نتيجة ارتفاع عوائد سندات الخزانة الأمريكية، حيث يؤدي ارتفاع عائدات السندات السيادية إلى رفع تكاليف التمويل للشركات؛ ولهذا تحول تركيز السوق إلى الشركات مثل CoreWeave التي تواجه خطر إعادة التمويل عند ارتفاع أسعار الفائدة.

وتتمتع CoreWeave برافعة مالية عالية، حيث بلغ معدل الدين إلى حقوق الملكية 702% مقابل 290% قبل عام. وبحسب توقعات الإجماع، من المتوقع أن تصل النفقات الرأسمالية لـ CoreWeave هذا العام إلى نحو 36.4 مليار دولار، بإجمالي EBITDA بقيمة 7.5 مليار دولار. ويقدّر المحللون أن الإيرادات والـ EBITDA العام القادم سترتفع إلى 26.5 مليار دولار و16.7 مليار دولار على التوالي، لكن النفقات الرأسمالية ستصل أيضًا إلى 47.9 مليار دولار — مما يعني أن الشركة قد تحتاج إلى جمع المزيد من الأسهم و/أو الديون لتمويل بناء مراكز البيانات.

“تمويل ابتكاري”

على الرغم من أن النفقات الرأسمالية لـ CoreWeave تتجاوز التدفق النقدي الحر لديها، إلا أن Lloyd لا يشعر بقلق كبير حول قدرة الشركة على تمويل تلك النفقات. "في العام القادم... ستولد تدفقًا نقديًا حرًا تشغيليًا يكفي لتغطية جزء من هذه النفقات الاستثمارية"، حسب قوله.

وأشار إلى أن الشركة تستطيع اللجوء إلى طرق تمويل أخرى، مثل المزيد من التمويل عبر وحدات GPU — ما يجعل بإمكانها الاقتراض بضمان معالجات الرسوميات أو عقود الإيجار. بالإضافة إلى ذلك، يمكن لـ CoreWeave أن تطلب من أكبر عملائها — بما في ذلك Microsoft وMeta Platforms وOpenAI — زيادة الدفعات المقدمة.

قال Lloyd: "لديهم العديد من الحيل، وربما لا يحتاجون حتى إلى دخول سوق السندات عالية العائد." وأضاف أن الشركة ليس لديها أي ديون تستحق قريبًا، بما يعني أنها لن تواجه خطر إعادة التمويل على المدى القريب.

“الأفضل في فئتها”

في الوقت نفسه من المفترض أن يستمر التوازن بين العرض والطلب في مجال قدرات الذكاء الاصطناعي في التوتر. وقال إن معدل التبني على مستوى النظام البيئي يسير أسرع من منحنى توقعات الطلب الجماعي؛ بالإضافة إلى وجود اختناقات على جانب العرض — حيث نفدت كل من الرقائق والذاكرة والطاقة — ما يشكل وضعًا جيدًا بالنسبة لـ CoreWeave.

قال Lloyd: "جميع البيانات تشير إلى أن نموذج العمل هذا يعمل بشكل جيد للغاية." وأضاف: "CoreWeave هي واحدة من أفضل من بنى وأدار مراكز البيانات فعليًا بين أقرانها." وأشار إلى أن الأداء المالي للشركة يتحسن على مدار العام.

وقد يأتي تحول آخر عند تنفيذ Anthropic للاكتتاب العام كما هو متوقع في نوفمبر، يعقبه OpenAI. نجاح طرح معامل الذكاء الاصطناعي المتقدمة للاكتتاب يمكن أن يهدئ مخاوف السوق ويدعم شركات الخدمات السحابية الجديدة.

قال Lloyd: "كل ما تحتاج إليه هو المزيد من هذه البيانات لطمأنة المستثمرين بشأن جانب الطلب على الذكاء الاصطناعي."

لا يزال على CoreWeave إقناع السوق بقدرتها على التعامل مع ارتفاع معدلات الفائدة وتجاوز عنق الزجاجة في التمويل. ويعتقد Lloyd أن الشركة ستستطيع ذلك، رغم أنه ستكون هناك بعض المطبات. وقال إن هذه السندات ستتعافى، "لكن ذلك لن يكون بخط مستقيم".