CITIC Securities: Büdcə geri alınması ABŞ xəzinə istiqrazlarına, qızıla və texnologiyaya necə təsir edəcək?

Zhihui Maliyyə APP-yə görə, Citic Jian Tou tərəfindən yayımlanan tədqiqat hesabatında qeyd edilir ki, maliyyə repoları ABŞ Maliyyə Nazirliyinin dövriyyədə olan dövlət borclarının likvidliyini və xəzinə pulunu idarə etmək üçün istifadə etdiyi adi metodlardan biridir. Repo sistemi özü yeni deyil, nəzəri olaraq bazarda böyük səs-küy yaratmamalıdır. Lakin bu dəfə maliyyə repolarında iki vacib detal var: birincisi, mövsümi repo cədvəlinin açıqlanmasından yalnız iki həftə keçir; ikincisi, ABŞ borc bazarındakı köhnə borc alətlərinin likvidliyi normaldır. Bu, repo əməliyyatının məhz ABŞ borc faizi dəyişkənliyinə yönəldiyini göstərir. Belə nəticəyə gəlmək olar ki, bu, adi maliyyə repoları deyil – məqsədi ABŞ borc faizi gözləntilərini idarə etməkdir və əsas məqsədi Amerikanın fond bazarını sabitləşdirməkdir.

ABŞ borcları üçün, borc faizinin mərkəzi səviyyəsinin yüksəlməsi ilə bağlı əsas makro iqtisadi əsaslar hələ də sona çatmayıb və repoların artırılması ABŞ borc faizinə yalnız müvəqqəti təsir göstərə bilər.

ABŞ fond bazarı üçün, bu dəfəki repo əməliyyatı gözləntiləri sabitləşdirməyə yönəlib və qısa müddətdə fond bazarındakı panika hisslərini azaltmağa kömək edir.

Qızıl üçün, ABŞ maliyyə və pul siyasəti artıq texnologiyaya bağlıdır, dolların etibarlılığı dəfələrlə aşınır və bu, qızıl kimi suveren olmayan aktivlərin hekayəsini müsbət təsir edir.

Citic Jian Tou-nun əsas fikirləri aşağıdakılardır:

19 Avqust axşamı, ABŞ Maliyyə Nazirliyi 10-20 il və 20-30 il müddətli borclar üçün likvidlik dəstəyi reposunu açıqladı, tək əməliyyat limiti 2 milyard dollardan ən azı 4 milyard dollara yüksəldildi; 9 Sentyabrdan qüvvəyə minir və 4 Noyabr yenidən maliyyələşdirmə mövsümünün sonuna qədər davam edəcək.

10–20 il və 20–30 il müddətli likvidlik dəstəyi repolarının tək limiti 2 milyard dollardan 4 milyard dollara iki dəfə artırıldı, bu mövsüm 10–30 illik repoların artımı təxminən 14 milyard dollara çatır.

Elan edildikdən sonra, 30 illik ABŞ borcunun gəlirliyi gündəlik 5.27%-dən təxminən 5.19%-ə, 10 illik isə 4.68%-dən 4.65%-ə düşdü; dollar indeksi təxminən 0.7% azaldı, May ortasından bəri ən aşağı səviyyəyə çatdı; qızıl 3%-dən çox yüksəldi və 4 İyun tarixindən bəri ən yüksək səviyyəyə çatdı; ABŞ fond bazarı yüksəldi, S&P 500-ün əksər səhmləri artdı, lakin çip şirkətləri düşməyə davam etdi.

Fon isə budur ki, əvvəlki gün, 30 illik ABŞ borcunun gəlirliyi gündəlik 5.33%-ə çatdı və 2007-ci ildən bəri ən yüksək səviyyəni gördü; keçən həftə 10 illik borcun auktionda qalib faiz dərəcəsi 2007-dən bəri ən yüksək səviyyədə idi, 30 illik isə 2001-dən bəri ən yüksək idi.

ABŞ Maliyyə Nazirliyinin bu addımını necə başa düşmək lazımdır? Bazar üçün təsiri nədir?

I. Maliyyə repoları nədir, QE-dir?

Maliyyə repoları Maliyyə Nazirliyinin öz vəsaiti ilə borcları geri alma əməliyyatıdır.

Burada bir məsələ var: Maliyyə Nazirliyi repolar üçün pulu haradan əldə edir? Bu, repoların mahiyyətini anlamaq üçün vacibdir.

Maliyyə Nazirliyi borcları geri alarkən, öz vəsaitindən istifadə edir. Qanuna görə, iki mənbə var: birincisi, yeni borcları emissiya edərək maliyyələşdirmək (yeni ilə köhnəni əvəzləmək), ikincisi, ümumi fond (yəni Maliyyə Nazirliyinin TGA hesabı) ehtiyat pulunu istifadə etmək.

Birinci üsulda, əgər birbaşa TGA hesabından ödəmə edilirsə, likvidlik buraxılır.

İkinci üsulda, Maliyyə Nazirliyi borc emissiya edir, sonra mövcud borcları alır. Bunun məqsədi köhnə və yeni borcların likvidlik və müddət strukturu fərqlidir. Məsələn, qısa müddətli borc emissiya edib, uzun müddətli borcları əvəz edir. 10–30 illik köhnə borcları alır və müddəti bazardan çıxarır; repo vəsaiti əvvəlcə Maliyyə Nazirliyinin TGA hesabından ödənir, mövsüm ərzində yeni borc emissiyası ilə bərpa olunur.

Avqustda keçirilən yenidən maliyyələşdirmə toplantısında Maliyyə Nazirliyi qeyd etdi ki, gələcək kvartallarda uzun müddətli borclarda emissiya miqdarları dəyişməyəcək. Bununla ehtimal olunur ki, bu dəfə Maliyyə Nazirliyi qısa müddətli borcları emissiya edib, uzun müddətli borcları geri alacaq. Bu ABŞ Federal Rezervinin əsas pul təchizatına təsir etmir, yəni maliyyə repoları QE deyil.

II. Maliyyə repoları bazarda nə qədər səs-küy yarada bilər?

Repo sistemi özü yeni deyil, nəzəri olaraq bazarda böyük səs-küy yaratmamalıdır.

Maliyyə repoları yeni bir şey deyil. ABŞ Maliyyə Nazirliyi 2024-cü ilin mayında repoları bərpa etdi və onları iki kateqoriyaya ayırdı: "likvidlik dəstəyi" və "pul idarə etmə".

Likvidlik dəstəyi, maksimum limiti ilə köhnə borcları (off-the-run) almaq üçün istifadə edilir və məqsədi likvidliyi olmayan köhnə borclar üçün gözlənilən çıxış yolu yaratmaqdır.

Bu dəfəki repoların nə fərqi var?

İki əsas fərq var:

Birincisi, mövsümi repo cədvəlinin açıqlanmasından yalnız iki həftə keçib. Avqustun əvvəlində yenidən maliyyələşdirmə mövsümündə likvidlik dəstəyi repolarının limiti ümumilikdə 38 milyard dollar idi və 9 Sentyabr – 4 Noyabr arası 10–30 illik müddətli repolar ümumilikdə 14 milyard dollar idi. Yalnız iki həftə sonra Maliyyə Nazirliyi bu hissəni ən azı iki dəfə artırdığını açıqladı. Mövsüm ortasında repo cədvəlini dəyişdirmək, repo əməliyyatlarının bərpasından sonra nadir hallardandır.

İkincisi, ABŞ borc bazarında böyük likvidlik problemi yoxdur. Son 60 ticarət günündə, 30 illik gəlirliyin gündə bir standart sapmadan (təxminən 4 baza bəndi) çox dəyişdiyi günlər üçdə bir təşkil edir və keçən ilin norması ilə eynidir. 18 Avqustda Maliyyə Nazirliyi adi repoda 2 milyard dollarla 10 dəfə artıq tələbi qəbul etdi, bazar funksiyası normaldır.

2023-cü ildə Maliyyə Nazirliyi repoları başlatdıqda aydın qeyd edirdi: taktiki və müvəqqəti əməliyyatlar etməyəcək, borc strukturunu dəyişmək üçün repolar istifadə edilməyəcək, kəskin bazar təzyiqlərinə qarşı istifadə olunmayacaq. Bu dəfəki repoların limiti bu üç həddi aşıb.

Buna görə də bu dəfəki repoların əhəmiyyətli siqnal təsiri var, məqsədi ABŞ borc faizlərinin dəyişkənliyini cilovlamaqdır. Beləliklə, bu, həqiqi maliyyə repo əməliyyatı deyil, gələcəkdə ABŞ borc faizi gözləntilərini idarə etmək üçün bir əməliyyatdır.

III. Borc idarəetməsindən faiz idarəetməsinə, arxasında dayanan ABŞ borcu ilə bağlı gərginlik

Repo limiti artırılması Besent-in "faiz sıxma" hərəkətlərinin davamıdır.

İyul sonunda ABŞ və Yaponiya birgə olaraq ilk dəfə 1998-dən bəri yen alımı etdilər, məqsəd Yaponiyanın ABŞ borcunu satmasının qarşısını almaq idi; Avqustun əvvəlində yenidən maliyyələşdirmə bəyanatında öncədən proqnoz verilməsi uzun borcların emissiyasının azaldılması üçün yer açdı; Besent tez-tez televiziyada və sosial mediada Wash-in kommunikasiya üsulunu müdafiə etdi. Bu repo limiti artırılması ilə birgə, məqsəd çox aydındır: ən azı orta müddətli seçkilərə qədər borc xərclərini sıxmaq, arxasında dayanan isə ABŞ borcunun sıxılması qeyri-mümkündür.

Maliyyə Nazirliyinin hərəkətinin əsas səbəbi ABŞ borcunun uzun müddətli faizinin yenidən ən yüksək səviyyəyə çatmasıdır. Bu dalğanın əsas iki səbəbi var: birincisi, təklif narahatlığı – təqribən 2 trilyon dollarlıq illik kəsir, AI investisiya dalğası üçün şirkətlərin borc emissiyasının genişlənməsi və uzun müddətli borcların ənənəvi alıcılarının zəifləməsi; ikincisi, coğrafi və neft qiymətləri – ABŞ və İran arasındakı anlaşma memorandumunun vaxtının bitməsi, danışıqların ləngiməsi. 7-ci ayın maliyyə kəsiri məlumatı marjinal dəyişiklik verdi və bazarda borc faiz xərclərinin durmadan artması ilə bağlı narahatlıq yarandı. ABŞ borcu ilə bağlı narahatlıq, uzun müddətli borc faizinin yüksəlməsinin başlıca səbəbidir. Son dövrdə inflyasiya, məşğulluq və daşınmaz əmlak göstəriciləri zəifdir və faiz artımı gözləntiləri dəyişmir, yəni bu dövrdə yüksəlmə əsasən müddət riskindən irəli gəlir və siyasət faizlərinin təsiri məhduddur.

Gələcəyi nəzərə alanda, uzun müddətli borc faizini artıran iki faktor – hökumət borcu və AI borcları – asanlıqla yumşalmayacaq.

Birinci hissə hökumət borcudur. Faiz xərclərinin ÜDM-dəki payı 2024-cü ildə 3.0%, 2025-ci ildə 3.2% olacaq. Sensitivlik hesablamalarına görə, neytral ssenaridə (10 illik faizi 4%, kəsir 7%) 2026-da 3.5%, 2028-də 3.7% olacaq; pessimist ssenaridə (10 illik faizi 5%, kəsir 7%) 2026-da 4.0%, 2028-də 4.4%. Hazırda 10 illik faizi 4.65% neytral ilə pessimist arasıdır. ABŞ-da iki partiya arasında maliyyə islahatı istəyi yoxdur və bazarda borc narahatlığı artır.

Faizlərin borc miqdarı ilə elastikliyi makro vəziyyətə görə dəyişir. Yaponiya, Böyük Britaniya və ABŞ-da elastikliyin artmasının səbəbləri müvafiq olaraq yüksək borc dərəcəsi, yüksək r-g və aşağı maliyyə intizamıdır. Qlobal uzun müddətli borc faizlərinin davamlı artması elastikliyin artdığını göstərir.

İkinci hissə AI-nın borc emissiyasına təsiridir. İnvestorlar eyni müddətdə həm hökumət, həm də AI şirkətlərinin böyük borc emissiyası ilə qarşılaşır, bu isə müddət riskini artırır.

ABŞ borcu üçün, repo limiti artırılmasının siqnal təsiri real təsirdən daha əhəmiyyətlidir və ABŞ borcunun müddət riskinin yüksələn trendini dəyişə bilməz. Besent-in bir sıra tədbirləri "yumşaq maliyyə sıxması" funksiyasına bənzəyir – bu isə dollar üçün mənfi, qızıl üçün müsbət təsirdir.

Risk xəbərdarlığı

Birincisi, coğrafi və neft qiymətləri. Əgər İranla gərginlik azalarsa və neft qiymətləri düşərsə, inflyasiya gözləntilərinin aşağı düşməsi uzun müddətli borc faizlərini də azalda bilər.

İkincisi, Maliyyə Nazirliyinin alətləri yeniləməsi. Əgər 4 Noyabrda yenidən maliyyələşdirmə daha az uzun müddətli borc emissiyasına gətirərsə və ya Federal Rezerv balansı strukturunu Maliyyə Nazirliyi ilə koordinasiya edərsə, uzun müddətli borc faizləri gözləniləndən çox azala bilər.

Üçüncüsü, AI borc emissiyasının tempi. Əgər AI kapital xərcləri yavaşlasa və şirkət borc emissiyası azalsa, müddət riskinin təklif təzyiqi də azalacaq.

Dördüncüsü, hesablamaların fərziyyələri. Faiz yükünün hesablamalarında hər il 30% borcun yenilənməsi, yenilənən borcun faiz xərclərinin orta faiz dərəcəsinə yaxın olması və gəlirlik əyrisinin paralel hərəkəti nəzərə alınır – real nəticələrdə fərqlər ola bilər.