Cuivre : l’arbitrage lié aux droits de douane redéfinit l’écart COMEX-LME, selon Société Générale

Les analystes de Societe Generale, Michael Haigh et Jeremy Sellem, soutiennent que le cuivre est désormais influencé par des politiques, les tarifs de la section 232 redéfinissant l’arbitrage COMEX-LME. Ils soulignent une prime structurellement plus élevée sur le COMEX, de nouvelles fenêtres d’arbitrage physique, ainsi qu’un spread qui tend à revenir à la moyenne, avec un biais d’environ 33 $/mt sur le long terme. Leur modèle extrait également les probabilités implicites du marché concernant de futurs tarifs américains sur le cuivre raffiné.

Les tarifs redéfinissent la dynamique du cuivre entre COMEX et LME

"Le cuivre est devenu un actif guidé par la politique : l’arbitrage entre le cuivre du COMEX aux États-Unis et celui du LME dans le reste du monde est passé d'une curiosité technique à une question centrale pour toute personne négociant ou couvrant ce métal, et la raison est simple : les tarifs douaniers. Depuis 2025, les États-Unis ont instauré un régime de plus en plus agressif sous la section 232 autour du cuivre, imposant un droit de 50% sur les produits semi-finis et dérivés du cuivre tout en différant, pour l’instant, tout tarif sur la cathode raffinée elle-même, mais en liant cette décision à un examen du Commerce qui pourrait introduire des droits de 15% en 2027 et de 30% en 2028."

"Cette CCA analyse cet arbitrage : comment il fonctionne, pourquoi les tarifs ont provoqué des distorsions, et ce que son comportement révèle sur la façon dont le risque politique est intégré dans les marchés physiques et à terme du cuivre. Étant donné que les deux contrats sont livrables physiquement, le métal circule du marché le moins cher vers le plus cher, et puisque le LME dispose d’un réseau d’entrepôts nettement plus vaste que le COMEX, ses niveaux de stocks ont historiquement été environ 65% plus élevés."

"Concernant l’évolution des prix, nous considérons le spread comme une série typique de retour à la moyenne, avec un léger biais en faveur d’une prime COMEX d’environ +33 $/mt sur 28 années, des écarts qui se résorbent rapidement (une demi-vie de près de 3,5 jours), et une fourchette sans arbitrage définie par les coûts de transport, d’agrément et de financement, ce qui explique pourquoi le flux va du LME vers le COMEX."

"Nous utilisons ce modèle pour déterminer la probabilité implicite du marché de futurs tarifs sur le cuivre : puisque les anticipations de tarifs s’expriment dans la prime du COMEX par rapport au coût LME CIF entièrement livré et non dans le spread brut d’échange, nous retirons la base historique sans tarif et considérons le résiduel comme la contribution attendue du tarif. En appliquant nos formules sur des maturités de contrats à terme correspondantes, nous estimons que le marché intègre une probabilité d’environ 14,6% pour un tarif de 15% en janvier 2027 et 37% pour un tarif de 30% en janvier 2028."