Le yen s’approche à nouveau de 160, mais les vendeurs à découvert n’osent plus agir ? Goldman Sachs décrypte les mille milliards de dollars de "munitions d’intervention" du Japon

Selon les informations de Zhihui Finance APP, Goldman Sachs indique que le Japon dispose de suffisamment de liquidités pour soutenir plusieurs opérations d'intervention sur le yen d'une ampleur historique similaire à celle du mois dernier. En outre, les autorités japonaises peuvent également obtenir le soutien financier de la Fed. Goldman Sachs estime qu'environ 200 milliards de dollars des 1 000 milliards de dollars de réserves de change du Japon sont détenus sous forme de liquidités ou d'équivalents à haute liquidité, ce qui correspond à peu près à l'ampleur de l'intervention menée par le Japon en juillet.

La stratégiste de recherche chez Goldman Sachs, Karen Fishman, a déclaré mercredi : « Ils disposent déjà de suffisamment de ressources pour effectuer plusieurs nouvelles opérations au niveau record que nous venons d'observer. »

« En réalité, il est peu probable qu'ils utilisent la totalité des fonds, mais je pense justement que cela montre qu’ils ont parfaitement la capacité d’intervenir à nouveau sur le marché s’ils le souhaitent », a affirmé Fishman.

Facilité FIMA de la Fed : un “filet de sécurité” théorique illimité

Outre ses propres réserves en liquidités, Goldman Sachs a également mentionné en particulier l’outil « Foreign and International Monetary Authorities repo facility (FIMA) » de la Fed. Ce mécanisme permet aux banques centrales étrangères de mettre en pension leurs bons du Trésor américain auprès de la Fed en garantie, afin d’emprunter des dollars en espèces, et ainsi de lever rapidement les fonds nécessaires à l’intervention sans devoir vendre des Treasuries sur le marché secondaire.

Fishman a expliqué qu'avec cet outil, le Japon pouvait théoriquement convertir la totalité de ses réserves de change d'environ 1 000 milliards de dollars (y compris les Treasuries américains non liquides) en fonds liquides mobilisables. Le ministère japonais des Finances a déjà déclaré publiquement qu'il prévoyait d'utiliser ce mécanisme si nécessaire.

Fishman a indiqué que, compte tenu du fait que les États-Unis intervenaient pour la première fois avec le Japon sur le taux de change du yen depuis 1998, cette affirmation « possède une certaine crédibilité ». Par ailleurs, après le tremblement de terre de 2011, le Japon et les États-Unis avaient également coordonné leur action avec les autres membres du G7 afin de freiner l’appréciation du yen.

Cette perspective a déjà changé notablement le sentiment de marché. Praneet Shah, responsable du trading d’options forex chez Goldman Sachs, indique que l’accès aux facilités de la Fed par les autorités japonaises, leur donnant la possibilité de mobiliser des centaines de milliards pour intervenir, a attisé l’optimisme sur la hausse du yen chez les clients la semaine dernière.

L’effet de l’intervention historique diminue, le yen perd la moitié de ses gains

Le mois dernier, à la suite de la première intervention conjointe au marché des changes du Japon et des États-Unis depuis 1998, les autorités japonaises ont injecté jusqu’à 85 milliards de dollars en deux jours de négociation, une ampleur dépassée seulement par l’intervention après la catastrophe nucléaire de Fukushima en 2011.

Avant l’intervention nippo-américaine, le yen était tombé à 164 yens pour 1 dollar, proche de ses niveaux les plus bas depuis presque 40 ans. L’intervention avait temporairement fait remonter le yen vers 158, franchissant la moyenne mobile à 200 jours. Mais l’effet de l’intervention s’estompe : mercredi, le yen est retombé vers le seuil clé des 160 face au dollar, perdant près de la moitié de ses gains obtenus grâce à l’intervention.

Fishman déclare que ce type d’intervention « n’est pas une solution durable... elle ne fait que gagner du temps. » Elle ajoute que les interventions isolées du Japon en avril et mai de cette année en sont une illustration : après un rebond éphémère, le yen est rapidement retombé à ses plus bas de quatre décennies.

Facteurs déclencheurs d’une nouvelle intervention : écart de taux, données et réunions des banques centrales

Shah indique que la décision du Japon d’intervenir de nouveau sur le forex pourrait dépendre de l’écart de taux entre le Japon et les États-Unis, celui-ci restant le principal moteur de la dépréciation du yen.

Mercredi soir, le rendement des obligations américaines à 10 ans était de 4,690 %, tandis que celui des obligations japonaises à 10 ans était de 2,839 %, ce qui incite les investisseurs à privilégier les Treasuries américains.

Côté Japon, le marché prévoit actuellement une probabilité de 65 % d’une hausse de taux de 25 points de base par la Banque du Japon en septembre, et environ 40 points de base de resserrement d’ici la fin de l’année. « Si la Bank of Japan ne relève pas ses taux en septembre, cela rajoutera une pression baissière sur le yen, » note Fishman. Shah souligne que la BoJ doit relever ses taux plus vite que le marché ne l’anticipe pour infléchir la tendance du yen, qui a perdu environ 45 % en cinq ans en raison du carry trade.

Côté États-Unis, Shah précise que des données économiques américaines décevantes pourraient soulager les pressions sur le yen – cela affaiblirait la justification d’une nouvelle hausse de taux par la Fed et raviverait les attentes d’une intervention japonaise. Il cite notamment le scénario de juillet 2024 : à cette période, l’intervention la plus efficace de la Banque du Japon et du ministère des Finances est survenue alors que le chiffre de l’IPC américain était inférieur aux anticipations, quelques jours après des non-farm payrolls également décevants.

Il ajoute : « Si les données économiques américaines surprennent par leur faiblesse, je pense que le marché commencera à anticiper une nouvelle intervention dès la fin de cette semaine. »

Les données sur l’inflation américaine publiées mercredi étaient conformes aux attentes. En juillet, l’indice des prix à la consommation a progressé de 0,1 %, conformément au consensus ; sur un an, l’inflation a ralenti, passant de 3,5 % en juin à 3,4 %. Après la publication du rapport, les rendements des Treasuries ont reculé.

En résumé, Goldman Sachs considère que le Japon dispose toujours d’une « puissance de feu » suffisante pour intervenir sur le marché des changes – que ce soit par 200 milliards de dollars de liquidités ou la facilité FIMA de la Fed qui permettrait théoriquement de mobiliser l’intégralité des 1 000 milliards de dollars de réserves. Toutefois, l’intervention n’est qu’une mesure temporaire ; l’évolution à long terme du yen dépendra de l’écart de taux américano-japonais et de l’orientation réelle de la politique monétaire dans les deux pays. La réunion de politique monétaire de la Banque du Japon en septembre sera un point clé pour juger si la tendance sur le yen peut se poursuivre.

La valorisation des options montre que les traders restent prudents quant à une nouvelle appréciation du yen, et cette inquiétude freine potentiellement de nouveaux mouvements de vente. Selon Shah, la forte prime des options d’achat court terme sur le yen suggère que le marché reste vigilant à un rebond soudain du yen, ce qui dissuade les investisseurs de se positionner à la baisse lorsque le yen s’approche de 160.

Il indique : « Si le taux au comptant devait vraiment approcher 160, et que le risque d’un fort rebond a déjà été bien intégré, continuer à vendre le yen exposerait à un risque réel. »