Il prezzo del petrolio è il "grande problema" di Trump, mentre lo yen è di tutti

Due linee di rischio nettamente diverse si stanno stringendo contemporaneamente: il prezzo del petrolio oscilla violentemente sotto pressione politica, minacciando direttamente le prospettive elettorali di medio termine di Trump; mentre il cambiamento strutturale dello yen potrebbe, tramite la chiusura dei carry trade, il rimpatrio di capitali e l’aumento dei rendimenti globali, trasmettere onde d’urto a tutte le principali classi di attivi.

Dopo un’impennata del Brent giovedì, venerdì il prezzo è calato bruscamente, ma rimane vicino ai 110 dollari al barile, con circa sette settimane e mezza mancanti alle elezioni di medio termine. Dall’impennata dell’agosto scorso, la probabilità implicita nei mercati che i democratici riconquistino il Senato è salita dal 41% a oltre il 50%. Trump ha affermato martedì che il prezzo del petrolio calerà notevolmente solo dopo le elezioni di medio termine — un’affermazione che potrebbe rafforzare le aspettative di persistenza delle tensioni, ma aumentare anche l’attenzione del pubblico su una possibile azione della Casa Bianca per abbassare i prezzi. Nel frattempo, i rendimenti dei Treasury a 10 anni si avvicinano al 5%, riducendo ulteriormente lo spazio di manovra per la politica economica.

Il cambiamento di rotta dello yen muove invece nervi più ampi nei mercati globali. Il differenziale dei rendimenti tra titoli decennali USA e giapponesi si è notevolmente ridotto negli ultimi due anni, mentre il cambio USD/JPY è rimasto a lungo in ritardo rispetto a questa variazione — questa divergenza è ora in fase di correzione. TS Lombard ritiene che il rimpatrio dei capitali giapponesi sia la forza trainante della continua rivalutazione dello yen e il suo modello di fair value indica una fascia tra 130 e 140, suggerendo un significativo potenziale di apprezzamento rispetto ai livelli attuali. Se la “superpetroliera” yen accelera la virata, massicce chiusure di carry trade potrebbero innescare un aumento sistemico della volatilità cross-asset, rendendo difficile mantenere il VIX sui livelli attuali.

Prezzo del petrolio: l’aritmetica politica di Trump

Ogni nuovo rialzo del petrolio erode le basi elettorali del partito repubblicano. Dall’aumento dello scorso agosto, la probabilità che i democratici riprendano il Senato ha superato il 50% secondo il mercato. Il Brent si avvicina a 110 dollari al barile e, con solo sette settimane e mezza prima delle elezioni di medio termine, il mercato rivaluta la soglia di tolleranza dei repubblicani ai prezzi elevati del petrolio.

La dichiarazione di Trump di martedì — che il prezzo del petrolio scenderà solo dopo le elezioni — ha rafforzato in parte le aspettative di persistenza delle tensioni geopolitiche, ma non significa che la Casa Bianca resterà passiva. Secondo le analisi, se il petrolio dovesse rimanere stabilmente sopra i 100 dollari fino alle elezioni e con i Treasury a 10 anni vicini al 5%, la pressione politica ed economica combinata potrebbe costringere la Casa Bianca a scegliere una forma di distensione. Se i democratici conquistassero Camera e Senato, il margine di manovra politico per Trump durante gli ultimi due anni del mandato si restringerebbe notevolmente — un costo probabilmente difficile da sostenere.

Va notato che la volatilità attuale del petrolio, che riflette la pressione del mercato, è molto inferiore all’episodio di luglio e ancor più rispetto al drastico aggiustamento di marzo. I mercati della volatilità sembrano in parte già aver prezzato il calo necessario a Trump.

Yen: inversione strutturale, non semplice disturbo temporaneo

La storia dello yen non si limita a un movimento di cambio.

Negli ultimi due anni, il differenziale tassi USA-Giappone si è ampiamente ridotto, ma il cambio USD/JPY era rimasto statico — questa divergenza si sta ora rapidamente correggendo.

TS Lombard sottolinea che il ritmo accelerato di inasprimento della Banca del Giappone, la maggiore tolleranza politica per un yen forte e l’inversione del flusso di capitali giapponesi, stanno agendo insieme. L’intervento potrebbe essere un catalizzatore, ma il vero motore di una tendenza duratura è il rimpatrio dei capitali.

Il modello di fair value di TS Lombard per USD/JPY indica una fascia ragionevole tra 130 e 140, il che implica che, anche se si dovesse scendere sotto 150, potrebbe essere solo l’inizio di una nuova fase di aggiustamento, con una continua pressione ribassista su USD/JPY.

Chiusura carry trade, la volatilità dello yen minaccia gli asset globali

Il problema dello yen non si limita al mercato domestico giapponese, ma rappresenta una minaccia per il mercato globale. Il carry trade funziona quando la volatilità non annulla il differenziale di rendimento, ma con il recente aumento della volatilità dello yen (JPY vol), il rendimento corretto per il rischio delle posizioni ribassiste sullo yen sta rapidamente peggiorando.

L’intervento ufficiale è un catalizzatore; l’aumento della volatilità rappresenta il motore che trasforma le correzioni locali in una liquidazione diffusa. La riduzione forzata delle posizioni a leva sta avendo un impatto diretto sulla liquidità globale.

Il rimpatrio dei capitali in Giappone spinge i rendimenti di obbligazioni USA-Europa

La svolta dello yen sta rimodellando la domanda e l’offerta sui mercati obbligazionari globali. Secondo Natixis, se il GPIF (Government Pension Investment Fund del Giappone) dovesse spostare i fondi verso i JGBs (obbligazioni di stato giapponesi), l’impatto andrebbe ben oltre il mercato di Tokyo.

Storicamente, gli investitori giapponesi sono sempre stati acquirenti chiave di obbligazioni estere. Quando diventano più sensibili ai prezzi o iniziano a repatriare attivamente i capitali, tolgono una fonte rilevante di domanda proprio mentre l’offerta globale di titoli di stato accelera. Così, la svolta dello yen potrebbe esercitare una pressione al rialzo extra sui rendimenti di USA ed Europa.

Un yen forte potrebbe risvegliare il VIX e scatenare una fuga globale verso la sicurezza

Uno yen forte non riflette solo un clima di avversione al rischio globale, ma può esserne anche la causa. Il calo disordinato del cambio USD/JPY potrebbe obbligare la riduzione della leva sulle posizioni di rischio a livello mondiale, trasformando il rally dello yen in un evento di maggiore volatilità per i mercati globali.

Con il VIX appena ricalibrato, la volatilità azionaria offre attualmente uno strumento di copertura interessante per questo tipo di rischio estremo. Se la “superpetroliera” yen accelera il cambiamento di direzione, la volatilità globale non potrà più restare sopita.