La Fed aumenterà i tassi consecutivamente? Si ripeterà il “ciclo di stretta” della fine degli anni ’80?

Le preoccupazioni riguardo una possibile ripresa degli aumenti dei tassi da parte della Federal Reserve stanno aumentando, riportando l'attenzione degli investitori su un ciclo storico piuttosto emblematico. Secondo l’ultimo report di strategia macro quantitativa di Citi Research, l’attuale contesto macroeconomico mostra crescenti analogie con il ciclo restrittivo del 1988-1989; in aggiunta, l’escalation della situazione in Medio Oriente e la rinnovata pressione inflazionistica negli Stati Uniti stanno guidando un cambiamento silenzioso nella logica di allocazione multi-asset.

Secondo quanto riportato da Trading Desk, gli analisti di Citi Research Alex Saunders e Vinh Vo hanno sottolineato nel rapporto pubblicato l’11 settembre che, sebbene il loro modello macroeconomico (Regime Model) rimanga complessivamente in una fascia “normale”, la forza delle pressioni inflazionistiche, un modesto calo dell’indice delle sorprese economiche e un leggero irrigidimento delle condizioni finanziarie stanno avvicinando sempre più il modello ai periodi storici del 1988-1989.

Degno di nota è che, nel ciclo restrittivo da marzo 1988 a maggio/giugno 1989, la Federal Reserve ha aumentato i tassi di interesse per 16 volte. Secondo la statistica del team di Sun Binbin di Tianfeng Securities, a marzo 1988, per evitare un ritorno a elevata inflazione, la Fed optò per una stretta preventiva. Il 30 marzo 1988, la riunione FOMC alzò il tasso dei Fed Funds di 25 punti base al 6,75%, per un totale di 16 rialzi, portando infine il tasso target al 9,8125%, con un aumento cumulato di 331,25 punti base.

Le caratteristiche tipiche della fine degli anni ’80 vedevano un’economia resiliente e pressioni inflazionistiche in progressivo accumulo, costringendo la Fed a una serie di rialzi, seguiti da un rallentamento dell’attività economica che portò infine a una politica più accomodante. Il report prende come altri periodi di riferimento anche il 1976-1977, il 1996-1997 e il 2013-2014.

Sul piano dell’allocazione degli asset, tale contesto macroeconomico spinge il modello a sovrappesare ulteriormente gli asset rischiosi, delineando una chiara preferenza strutturale: posizioni long su mercati emergenti e azioni USA, long su duration di Giappone e Regno Unito, mantenendo invece al massimo la posizione short sul credito investment grade USA, long sulle materie prime con focus sull’energia, e una rinnovata preferenza per il dollaro.

Anche le analisi storiche di Citi Research mostrano come il 1988-1989 risulti questo mese molto più rilevante. Il report descrive questo periodo come un mix di resilienza economica e pressione inflazionistica—una combinazione che spinse la Fed a una stretta prolungata, interrotta solo quando, l’anno successivo, l’attività economica iniziò a rallentare e si virò sugli allentamenti.

Ciò si adatta bene al contesto macro attuale. Il modello evidenzia un lieve miglioramento degli indicatori di crescita economica, con una media del punteggio z del PMI ancora su livelli robusti; l’indice delle sorprese economiche, pur leggermente calato, rimane positivo. Intanto, lo slancio inflazionistico è cresciuto nell’ultimo mese e le condizioni finanziarie si sono leggermente irrigidite, pur restando circa 0,55 deviazioni standard sotto la media di lungo periodo. Il report qualifica il contesto attuale come sintomo di “surriscaldamento economico”—con indicatori di crescita e inflazione superiori alla media di lungo periodo, senza però innescare ancora uno switch del modello.

Il rapporto mantiene anche altri tre riferimenti storici: 1976-1977 (prima dell’era Volcker, inflazione in calo e condizioni di liquidità accomodanti, sostegno iniziale all’azionario seguito però da forti rialzi di inflazione e tassi), 1996-1997 (inizio dell’espansione di internet) e 2013-2014 (attese di tapering da parte della Fed che portarono a una risistemazione dei tassi USA). Si sottolinea che l’impatto delle tariffe dell’anno scorso non costituisce più un significativo parallelo storico nel modello attuale, secondo Citi Research ciò riflette il fatto che la volatilità di lungo termine tra gli asset rimane bassa.

Nonostante le crescenti paure di un rialzo tassi, il modello KNN (K-nearest neighbors) di Citi Research resta nell'area “normale”, senza transitare nella fascia “condizioni finanziarie restrittive”. Secondo il report, con l’aggiornamento di questo mese il modello ha portato il sovrappeso azionario dal 2,8% al 4,0%, mentre obbligazioni e materie prime restano in posizione lunga (sebbene ridotta), e la posizione short sulle obbligazioni corporate resta invariata.

Il report segnala anche possibili rischi al ribasso: se lo shock energetico dovesse persistere—sia per una domanda di scorte sia per interruzioni nell’offerta—condizioni finanziarie più strette e un allargamento degli spread creditizi potrebbero diventare il canale di trasmissione verso uno scenario di stagflazione.

In termini di Sharpe Ratio storico delle varie fasce del modello, le performance degli asset nell’area “normale” sono paragonabili alle medie storiche incondizionate, con lieve vantaggio per le obbligazioni, mentre le azioni USA hanno un edge relativo sulle altre aree geografiche.

Nell’allocazione effettiva, il modello di Citi Research presenta una struttura altamente differenziata. Sul fronte azionario, i mercati emergenti ricevono la massima allocazione, le azioni USA sono ancora sovrappesate, mentre quelle europee, giapponesi e britanniche sono in posizione corta.

Sui tassi, l’obbligazionario globale è sovrappesato del 3,7%, con massima posizione lunga su duration di Giappone e UK, forte short su Treasury USA e modesto short su obbligazioni europee. Questa logica deriva in parte dalla guidance restrittiva post-rialzo Bce e dalla crescita del premio di rischio sui titoli francesi.

Per quanto riguarda le materie prime, l’energia è oggi l’asset con la previsione più forte di sovraperformare: il modello sovrappesa energia, aggiungendo posizioni long marginali sui metalli di base e short sui metalli preziosi. Il report sottolinea che il vantaggio sul carry relativo dell'energia supera di gran lunga le altre sottocategorie, mentre quello dei metalli industriali e preziosi risulta nettamente negativo.

Sul Forex, il report segnala che l’interesse verso lo yen si è notevolmente raffreddato, con Sharpe Ratio atteso negativo per sterlina, yen ed euro contro dollaro, che diviene così la valuta di riferimento. Questo cambiamento deriva in parte dalle dichiarazioni della Segretaria al Tesoro USA Yellen sull’intervento giapponese, oltre che dalle maggiori attese di una stretta anticipata e rapida della politica della Bank of Japan, che dopo un temporaneo rafforzamento dello yen ne ha ridotto lo slancio.

Guardando alle strategie quantitative, quelle trend following hanno segnato guadagni nell’ultimo mese, con forti rialzi di materie prime e obbligazioni che hanno compensato perdite azionarie e il contributo piatto del Forex. Da notare che la componente obbligazionaria del trend following ha completamente annullato la performance negativa da inizio anno, portando in attivo la strategia combinata. Le materie prime rimangono la maggiore fonte di contributo dall’inizio dell’anno, mentre le azioni si confermano quelle più deboli.

Le strategie carry hanno mostrato performance complessivamente positive nell’ultimo mese, guidate soprattutto da commodities e obbligazioni, mentre le componenti valuta ed equity carry sono risultate sotto pressione. Il report evidenzia inoltre come il value sulle materie prime sia sempre in testa da inizio anno, in netto contrasto con azionario e obbligazionario, entrambi ancora in rosso, e come, con la nuova escalation in Medio Oriente e la conseguente ri-valutazione dei rischi inflattivi e di policy, il value delle obbligazioni abbia proseguito nella sua debolezza.

Sul posizionamento dei CTA, il credito corporate rimane nettamente long, mentre la componente long su azioni e materie prime è stata ridotta quasi a neutralità.