SpaceXのIPOが「ガバナンスの核爆弾」を埋め込む：イーロン・マスクはほぼ解任不可能、株主の権利擁護のハードルは525億ドル

SpaceXの上場が間近に迫っていますが、その目論見書で開示された企業ガバナンス条項が、ウォール街および機関投資家の間で強い警戒感を呼び起こしています。1兆7500億ドルと見込まれる評価額の宇宙開発の巨人SpaceXは、イーロン・マスクのために極端に経営陣寄りなコントロール構造を設計しており、ほぼ問責されることがありません。

目論見書によると、SpaceXはデュアルクラス株式構造を採用し、マスク氏が取締役会の過半数の議席を指名する権利を持ち、本人の同意なしにCEO職を解任することはできません。さらに注目すべきは、同社が株主によるデリバティブ訴訟の持株基準を3%に設定していることです――1兆7500億ドルという想定評価額からみて、株主が取締役会または経営陣の行動に対して訴訟を起こすには、少なくとも525億ドルのポジションを保有する必要があります。

目論見書が公開される直前、ニューヨーク市・ニューヨーク州・カリフォルニア州を代表するアメリカの三大公的年金基金が連名で書簡を発表し、SpaceXのガバナンス構造を「米国公開市場でこれほどの規模で導入された中で、最も経営陣寄りのガバナンス構造」と位置づけました。これらの機関はまた、SpaceXが上場後は公開市場で「システミックな重要性を持つ」と警告し、伝統的な「1株1票」の原則に戻るよう要求しています。

SpaceXがナスダック100指数やS&P500指数に急速に組み入れられる可能性があるため、主流のパッシブ指数ファンドに投資する投資家は、この会社およびそのガバナンスリスクへのエクスポージャーを回避できなくなり、こうしたガバナンス条項の潜在的な影響範囲はアクティブ投資家層をはるかに超えています。

SpaceXの目論見書は、シリコンバレー基準でも珍しい権力構造を明らかにしています。会社はデュアルクラス株式構造を採用し、イーロン・マスクに取締役会構成への主導権――すなわち取締役の過半数を指名できる力を与えることで、会社の重大な意思決定にほぼ絶対的な拒否権を持たせています。

さらに重要なのは、マスク氏がCEOとしての地位が制度的に明確に保護されていることです。本人の同意なしに、取締役会が解任する権限はありません。この条項は、極端な場合であっても外部株主が正式なルートで経営陣を交代させる可能性がほぼないことを意味します。

また、目論見書によれば、SpaceXの時価総額が7兆5000億ドルに達し、かつ100万人が火星コロニーに定住すれば、マスク氏には追加で10億株の会社株式が付与されます。このインセンティブ条項の設計自体も、創業者の意思に全面的に傾斜したガバナンスフレームワークを如実に示しています。

株主訴訟の面でも、SpaceXは複数の障壁を設け、ほぼ乗り越え不可能な法的防御線を形成しています。

まずデリバティブ訴訟の持株基準です。SpaceXでは、3%以上の株式を保有する株主だけが、会社の名義で取締役会やCEOに対してデリバティブ訴訟を提起する資格があります。株主保護に積極的なデラウェア州とは大きく異なるもので、テスラの報酬紛争でも少数株主が提訴していました。SpaceXの推定1兆7500億ドルの評価額とすれば、この基準を満たすには最低でも525億ドル相当の株式が必要です。

次に、SpaceXは組織文書の中で集団訴訟の禁止と、連邦証券法違反をめぐる法的クレームをテキサス州裁判所または民間仲裁手続きに移す旨を主張しています。仲裁手続きは公開されず、1回につき1原告のみ参加可能となり、株主集団による権利行使の可能性が大幅に低減します。

注目すべきなのは、連邦証券法の請求を強制的に仲裁へ導くことが、米証券取引委員会（SEC）の上場企業監督方針に数十年にわたり反してきたことです。英国「フィナンシャル・タイムズ」によれば、トランプ政権以降この方針転換があり、SpaceXのこの条項にも政策的な余地が残されました。

SpaceXのガバナンス体制は、登録地の選択によっても追加の法的防御策を得ています。会社はテキサス州に登記されており、最近導入された経営陣により有利な現地法の恩恵を受けています――これらの法律で取締役会決定の覆しが格段に難しくなっています。

同時に、SpaceXは会社文書の中で独特の「法廷選択」条項を設け、会社が想定する係争を会社に有利な特定の司法管轄に移します。「フィナンシャル・タイムズ」は、この条項が非常に革新的かつ複雑であり、法的な挑戦に直面するだろうと報じています。

イーロン・マスク自身もこれまで訴訟を経験しなかったわけではありません。Twitter買収を巡る連邦集団訴訟で一度敗訴しています。しかし、専門家は州・連邦いずれにおいても、株主による訴訟が勝訴するのはもともと極めて難しいと指摘します。

一部の専門家は、特定の企業ガバナンスモデルが気に入らなければ、投資を拒否したり、想定リターンがリスクをカバーする時だけ意思決定すればいいという「足で投票」という手段があると指摘します。実際、イーロン・マスク傘下の各社の時価総額は合計数兆ドルに達し、多数の個人・機関投資家が豊かなリターンを得ているため、ガバナンス改革の動機は客観的に低減されています。

しかし、SpaceXがナスダック100やS&P500に速やかに採用された場合、この論理は重大な抜け穴を抱えます。一度主流のパッシブ指数に組み入れられると、何億という間接保有の一般投資家は、SpaceXのガバナンスリスクを強制的に受け入れざるを得なくなり、回避の選択肢がありません。

三大年金基金を代表する機関は、マスク氏に宛てた書簡で、SpaceXが上場後に公開市場で「システミックな重要性を持つ」と明言し、こうしたガバナンス体制の再考を要請しています。現時点でマスク氏やSpaceXがこれに応える兆しはありません。