Morgan StanleyのWilson氏：「債券市場はすでにFRBの“利上げ”を織り込んでおり、米国株の反発には2つの主要なシグナルが必要」

債券市場の激しい変動が静かにFRBの金融引き締め機能を担っており、この珍しい状況が株式市場の方向性に新たな解釈フレームをもたらしています。

Morgan Stanleyのチーフ株式ストラテジスト、Mike Wilsonは最新の週報で、米国10年国債利回りが2月以降合計120ベーシスポイント上昇し、金融環境は大幅に引き締まり、債券市場が実際にFRBに代わって利上げを実行しているため、FRBはこれ以上政策金利を引き上げる必要がない可能性があると指摘しました。Wilsonは、今週水曜日に発表される米国消費者物価指数（CPI）のデータが穏やかであれば、長期利回りへの圧力や政策金利の予想を和らげるのに役立つと考えています。

このような背景の下、Wilsonは投資家に二つの先行指標を提案します。それは金融株の相対的パフォーマンスと、債券市場のボラティリティを示すMOVE指数です。彼は、利回りの絶対水準よりも債券市場のボラティリティの変化がより示唆的であることを強調し、今週はJPMorgan、Goldman Sachs、Citi、Wells Fargoの第3四半期決算が重要な注目点になると述べています。

債券市場の引き締め効果が既に顕在化

Wilsonは月曜日に発表した「Weekly Warm-up」レポートで、現在いくつもの要因が重なり、金融引き締め効果が市場で発揮されていると指摘しました。10年米国債利回りは2月以降120ベーシスポイント急騰し、ドル指数が強含み、原油価格が高水準を維持していることが、実質的な金融環境の引き締めにつながっています。

世界の国債利回りは現在全体として4％を超えており、これは2000年以来初めてのことです。Wilsonは、債券市場がすでに高い金利を大幅に織り込んでいる状況下、FRB議長Kevin Warshにかかる政策圧力は実際に軽減されているとし、今週CPIデータが予想を大きく上回る上昇を示さなければ、長期利回りの上昇モメンタムは穏やかになるだろうと述べています。

S&P500の上昇は内部の分化を隠す

Wilsonは、S&P500指数が現時点の金融引き締めを十分に反映していない理由として、指数上昇が少数の大型時価総額でAIを中心としたテック株に極端に集中していることを挙げています――これらの企業の成長力は資本コスト上昇の影響を凌ぐだけのものだと分析します。

この構造的な分化は市場幅でも顕著に現れています。S&P500等ウェイト指数は3月以降、時価総額加重指数に比べて6ポイント出遅れており、普通の個別株は長期金利上昇による重圧をより多く受けていることがわかります。Wilsonは、大半の銘柄にとって利回り急上昇は実質的なダメージを与えていると強調します。

2つのシグナルが「最悪期」通過の有無を決定

Wilsonは、投資家が市場ストレスがピークに達したかどうかを判断するために、2つの指標を重点的に追うことをすすめています。

一つ目はMOVE指数、すなわち債券市場のボラティリティ指標です。Wilsonは、本当に重要なのは利回りの絶対水準ではなく、その変化の速さや変動性であり、MOVE指数の低下は債券市場圧力緩和の重要なサインとなると述べています。

二つ目は金融株の相対的パフォーマンスです。今週、ちょうどJPMorgan、Goldman Sachs、Citi、Wells Fargoが第3四半期決算をまとめて発表予定であり、Wilsonはこれら銀行の決算が堅調であれば「全面的な警戒解除」のシグナルになると見ています。

リセッション懸念は過度に織り込まれている可能性

Wilsonは、利回りの継続的な上昇が成長の逆風となるリスクはあると認めつつも、現在のところこの状況はまだ現実化していないと考えています。彼は、今回の利回り上昇は、主に経済成長自体とそれに伴う資本需要から来ており、単なるインフレや政策期待が駆動するものではないと指摘します。

実質金利の観点から、Wilsonは現在のCPI前年比約3.4％とフェデラルファンド実効金利3.88％との差が、過去のリセッション直前のピーク値を大きく下回っているとして、市場の成長見通しに対する悲観論が過大評価されていると分析。また、これからやってくる決算シーズンに対する楽観的な見方と合わせて、米国株式市場にはさらに改善の余地があると結論づけています。