「株式と債券の両方が売られる」CoreWeave——今回のAI暴落の「嵐の目」

AIクラウドコンピューティングに特化したこのインフラ企業は、今回のAI投資ブームで最もリスクが集中している象徴になりつつあります。

今週、CoreWeaveの株価は1週間で25%も急落し、2025年11月以来最悪のパフォーマンスを記録しました。同時に、同社のジャンク債格付け社債の利回りは15%に急騰し、これは通常、債務不安の臨界水準と見なされるものであり、クレジットデフォルトスワップのプライシングからは5年以内のデフォルト確率が60%を超えることが示されています。

NvidiaのCEOジェンスン・フアンが木曜日にCoreWeaveへの信頼を公然と表明し、Deutsche Bankは今回の売りを「買いのチャンス」と位置付け、株価はその日に5.9%反発しましたが、市場の不安感は消えず、金曜に再びCoreWeave株は12%下落、一週間での下げ幅は25%となりました。

この「株価と債券の同時下落」が引き起こした波紋は外部にも波及しています。Philadelphia半導体指数は今週11%下落し、2025年6月の高値から累計およそ24%下落。Nasdaq 100指数は2025年4月以来最悪の週間パフォーマンスで5.5%下落。ハイイールド債の平均利回りは水曜日に8.41%に達し、約18か月ぶりの高水準、リスクプレミアムは3月以来最大の幅まで拡大しました。

この動揺では、債券市場の動きが株価よりも深遠なシグナルであると見る市場関係者もいます。

CoreWeaveが2025年6月に発行した利回り9.675%の社債は、今週15%に急騰し、通常「ディストレスト水準」と認定される域に達しています。クレジットデフォルトプロテクションコストも木曜の取引中に史上最高レベルまで上昇しました。

クレジットデータ及び分析会社9finの資金調達担当責任者Max Frumesは、次のように述べています：

CoreWeaveは間違いなくこの市場セクターにおける“炭鉱のカナリア”です。これはAIブームを下支えする信用価格設定・アクセス・ストラクチャーの分岐点となるでしょう。プライシングは上がり、審査は厳しくなり、投資家は明確な嫌悪感を示す可能性があります。

Deutsche Bankグローバル・マクロおよびテーマ研究責任者Jim Reidは、市場が新たな段階に入り、債務による資金調達の重要性が高まっていると指摘します。彼は最新のリサーチレポートで次のように書いています：

フリーキャッシュフローではなく、債務主導での資本支出サイクルに入る中で、クレジット価格動向はますます重要になります。AIの資金調達コスト自体は全体的に問題ではありませんが、限界領域で憂慮すべき兆候が出ています。

よりマクロな視点から見ると、今年に入ってから米国債券市場では1,060億ドルの投資適格およびハイイールド社債がプロジェクトファイナンス目的で発行されており、2025年通年（370億ドル）の約3倍で、その多くがデータセンターなどAI投資に流れています。

Goldman Sachsのストラテジスト推計によると、来年には世界のプロジェクトファイナンス債券発行規模が3,000億ドルを突破する可能性があります。

CoreWeaveの債務問題はAIインフラ資金調達エコシステム全体にも明確な波及効果をもたらしています。

Bloombergによれば、Tract Capital ManagementやPrime Data Centers、Cipher Digitalなどデータセンター関連の債券も今週、発行以来の最安値に下落しました。ハイイールド・データセンター債券の平均ドル価格は2025年6月の101ドル付近から約95ドルまで低下。

Goldman Sachsの米AIデータセンター総合指数（GSUCADSP）は週初大きな急騰を経験しました。

CoreWeaveの共同創業者が今週、投資適格債券市場、巨大な保険業界の資金プールでの資金調達を模索中と示唆したことで、大規模な借り入れへの懸念が広がり、さらなる売り圧力が加速しました。

Shorecliff Asset Management創業者兼CIOのGrant Nachmanは次のように述べています：

現状の市場価格水準では、大規模な無担保の新興クラウドコンピューティング企業の資金調達は、コストが非常に高く受け入れ難いか、そもそも成り立たないか、あるいは両方です。

彼は、新発行債券が買い手を引きつけるためには、資産や契約キャッシュフローを担保とし、より強力な債権者保護条項を付与する必要があると指摘しています。

木曜日、JP MorganとGoldman SachsがAIクラウドコンピューティング新興企業Volta Infrastructure Holdings向けに取り扱う50億ドルのレバレッジドローンは、投資家への優遇幅（スイートナー）が拡大されました。結果、このローンの実質利回りは当初案の11%を超え、AIインフラ資金調達分野でこれまでの最高水準と並びました。

Goldman SachsチーフクレジットストラテジストのAmanda Lynamは以前、米ハイイールド債市場の企業発行量急増が債務投資家の負担になりつつあると警告していました。

MetLife Investment Managementのレバレッジドファイナンス共同責任者John Yovanovicは、問題の核心を次のように指摘します：

問題は過去一年でクレジット状況が変化したところにはなく、これから1年半で膨大な供給が控えている点にあります。

株式市場では、CoreWeaveの高レバレッジなビジネスモデルがさらに厳格な再評価に直面しています。

2025年3月40ドルで上場してから、AI需要爆発でCoreWeave株価は一時360%超も高騰しました。しかし、その後は急激な調整となり、現在はピークから約67%下落、60ドル付近まで後退、上場時価格との乖離も25ドル未満となっています。

興味深いのは、同社の新規株式公開自体が極めて曲折に富み、Nvidiaが「下支え」役を果たす必要があった点です。今回の売りについて楽観的なアナリストは市場が過剰反応していると見ています。

Deutsche BankアナリストのBrad Zelnickは買い推奨を維持し、木曜のレポートで「CoreWeaveは力強い顧客基盤、実証された遂行力、受注残の転換力、業界トップのインフラ性能を有している」と指摘。AIコンピューティングパワーの需要が供給を引き続き上回る基本構造は変わらないと述べています。

しかし、マクロ環境の変化が楽観論の全面展開を難しくしています。Roundhill FinancialのETFストラテジストThomas DiFazioは次のように述べています：

マクロ環境が「とりあえず売って、後から考える」市場を生み出しました。短期的には、状況が好転したとは到底言えません。

Bloomberg IntelligenceアナリストRobert Schiffmanは、CoreWeaveとNvidiaの緊密な関係は市場資金調達チャネルが厳しくなった際の資本提供源となり得ると分析します。ただしフアンCEOはストックホルムのイベントでこの可能性を明確に否定し、次のように述べました：

CoreWeaveには救済は不要、彼らは日々力強くなっており、私は前向きです。資本コストは実際に低下し続けています。

今回の動揺では、CoreWeaveとより広範なAI投資ロジックについて、市場の判断が明確に分かれています。

悲観派の懸念点は：米国債券利回り上昇と高インフレで資金調達コストが上昇、AIデータセンターの建設からリターン獲得までの期間が長いこと、GPU機器は新施設稼働前に更新淘汰されるリスク、データセンター建設認可や電力価格にまつわる政治的論争の激化、などが挙げられます。

固定利付資産運用会社Catalyst Fundsのシニア・ポートフォリオマネージャーLarry Holzenthalerは次のように述べています：

数ヶ月前なら、AIについては過度な楽観論があったと言えます。

彼は、今年6月に市場で軽視・無視されていた巨大な資金調達ニーズ、高いレバレッジ、外部調達依存といったリスクが、今やより厳しい再評価を強いられていると見ています。

楽観派は、AIの資本支出サイクルは依然として初期段階であり、需要面の長期ロジックに揺るぎはないと考えています。

State Street Investment Managementのグローバルリサーチストラテジスト責任者Matt Bartoliniは次のように言及します：

私たちはAI資本支出サイクルのまだ非常に早期段階にあります。金利は超えられない障壁にはなりませんが、継続的な債券発行の計算ロジックや、その債券の調達が将来の信頼できる成長とマッチするかどうかは確実に変化します。長期的な需要シナリオこそが資本支出サイクルのドライバーであり、私は金利がどうなろうと需要は続くと見ています。

固定利付資産運用会社F/m InvestmentsのポートフォリオマネージャーJohn Hanは、現在チーム全体で「AIインフラ分野での全体的なエクスポージャー、とくにリスクが集中している場所や、十分なリターン補償が得られているか」を再評価していると述べています。

この議論の核心は、AI投資家が今まさに歴史的なバリュエーション再設定の瞬間に直面していることです。フリー資金の時代が終焉する中、債務駆動型で拡張するAIインフラ企業のビジネスモデルの持続可能性が、未曾有の市場テストにさらされています。