Nagtipon ang “matinding short sellers” sa U.S. Treasury! Sa gitna ng sabay na pagtaas ng presyo ng langis at U.S. Treasury yields, lumalakas ang inaasahan sa pagtaas ng interest rate, at aktwal na naglalagak ang merkado ng pondo sa panibagong yugto ng paghigpit.

Na-obserbahan ng APP ng Pananalaping Matalino na hanggang noong ika-16 ng Setyembre sa Asian trading session, ang pangunahing kontradiksyon sa merkado ng US Treasury ay tuluyan nang nagbago—ang halos 100% na pagpepresyo ng pamilihan sa muling pagtaas ng interest rate ng Federal Reserve, at kung kaya ba nitong magdulot ng positibong kumpiyansa sa mga mamumuhunan hinggil sa pagbaba ng inflation sa Estados Unidos pati na rin ang mabilis na pagbaba ng yield ng long-term US Treasury bonds. Bukod dito, sa kalagayan na ang pagtaas ng 25 basis points ay mataas na ang inaasahan ng merkado, ang patnubay ng Federal Reserve kaugnay sa bilang, lawak, at tagal ng mga susunod pang pagtaas ng interest rate ang magiging mahalagang salik sa muling repricing ng merkado ng bonds. Ayon sa pagtaya ng Deutsche Bank gamit ang federal fund futures pricing, kung pipiliin ng Federal Reserve na hindi magtaas ng rate, ito ang magiging “pinakamalaking dovish surprise” ng FOMC monetary policy meeting mula nang simulan ng Federal Reserve ang pag-aanunsiyo ng benchmark rate decision pagkatapos ng pulong noong 1994.

Sa tumitinding sitwasyon ng geopolitikal na tensyon sa Gitnang Silangan, lalong nagiging matindi ang panganib sa pandaigdigang supply ng enerhiya at tumataas ang inaasahan ng paghihigpit ng polisiya. Napabalita noong ika-14 ng Setyembre na ang bilang ng mga barkong dumadaan sa Strait of Hormuz kada araw ay bumaba na lang sa isang digit, at kamakailan ay nakuha ng Houthi forces ang Malaki at Maliit na Hanish Islands, lalong pinalawak ang banta sa maritime shipping sa Red Sea at sa karamihan ng oil exports ng Saudi Arabia, dahilan upang patuloy na sumipa ang presyo ng Brent crude nitong linggo, na halos umabot sa $110, tumaas ng mahigit 60% mula sa simula ng digmaan ng US at Iran noong Pebrero 28.

Dahil sa mga kaganapang ito, lalong nag-aalala ang mga bond investors na pwedeng pahabain ng energy shocks ang epekto ng pagtaas ng presyo sa pamamagitan ng transportasyon, gastos sa produksyon, at inflation expectations. Hindi direktang maibabalik ng pagtaas ng interest rate ang shipping at supply ng krudo, pero pwede nitong pigilan ang demand at kontrolin ang inflation expectations; kaya hinihingi na ngayon ng pamilihan na maglatag ang central bank ng mas malinaw na policy response. Inaasahan ng Morgan Stanley na magtataas ng rate ang Fed sa Setyembre at Disyembre, habang ang TD Securities ang may pinakaagresibong pananaw, inaasahan ng kanilang mga strategist na lulunsad ang Fed ng tatlong magkasunod na policy hikes—25bp bawat isa sa Setyembre at Oktubre, at matatapos ang ikatlong hike sa Enero 2027. Inaasahan naman ng JP Morgan ang dalawang hikes sa taon ngunit hindi bilang sunod-sunod sa bawat pulong ng Fed.

Lumaganap na sa pandaigdigang long-term government bonds ang repricing na ito. Noong ika-15 ng Setyembre, umabot sa 5.041% sa intraday trading ang US 10-year Treasury yield, pinakamataas mula 2007; Germany 10-year bond yield ay umabot sa 3.572%, pinakamataas mula 2009; Japan 10-year yield ay umabot sa 3.036%, pinakamataas sa halos 30 taon. Bukod sa domestic policy normalization ng Japan at bagong round ng malawakang fiscal stimulus na hinahanda ng Kishida administration, magkaibang dahilan man ang pagtulak ng yields pataas, iisa ang pagkakapareho: mataas na inflation expectations dulot ng patuloy na pagtaas ng presyo ng enerhiya at pagbulusok ng fiscal deficit na nagpapalaki sa term premium ng long-term bonds.

Pinatatag ng presyo ng langis ang yield curve ng pandaigdigang bond market! Matapos ang pagtaas ng 25bp ng Fed, magiging susi ang forward guidance para sa merkado

Ang US 10-year Treasury yield, tinaguriang “anchor ng global asset pricing”, ay ginagamit bilang benchmark at discount rate sa dollar bonds, loans at stock valuation; ang pagtaas nito ay nagpapamahal sa paghiram ng kapital at, sa ibang mga kondisyon, nagpapababa ng present value ng future cash flows. Mahalagang tandaan na ang long-term yield ay naglalaman ng future short-term interest rate expectations at term premium; kung mag-aalala ang merkado sa persistent inflation at risk ng paghawak ng long-term bonds, at kung mababawasan ang kredibilidad ng Fed bilang inflation fighter sa di pagtaas ng rates, posibleng manatiling mataas ang long-end yields kahit may dagdag na rate hike.

Ayon sa pagtaya ng Deutsche Bank gamit ang federal fund futures, kung pipiliin ng Federal Reserve na hindi magtaas ng rate, ito na ang magiging pinakamalaking “dovish surprise” ng FOMC mula noong 1994, ngunit sinabi rin ng Deutsche Bank na ang paglago sa pagitan ng policy meeting decision at market expectations ay hindi nangangahulugan ng pinakamalaking pagbagsak ng financial market mula 1994. Ayon sa datos mula noong 2008, kapag umabot sa ganoong kataas ang hike expectations ng rate futures market, laging tinutupad ng Fed ang rate hike base sa kasaysayan.

Ang dalawang ebidensiya at datos ay nagpapakita na “ang pagpili ng Fed na magtaas ng rate sa FOMC meeting ngayong linggo ay siyang base scenario”, ngunit hindi otomatikong nagiging tiyak ang policy decision kahit batay sa history. Sa usaping pang-investment, mas mahalaga ang ganitong pananaw—kapag karamihan ng positions ay nabuo na para sa isang resulta lamang, anumang deviation mula sa inaasahan ay maaaring magdulot ng mas matinding position adjustment kaysa karaniwan.

Matapos ang monetary policy decision ng Fed, maaaring magkaibang direksyon ang short at long-end ng yield curve. Kung magtaas ang Fed at magbigay ng mas mahigpit na signal, ang short-end ay maaaring tumaas pa; ngunit ang long-end ay kailangang timbangin ang mas mataas na future policy rates at mas credible na anti-inflation commitment, kaya maaaring bumaba ang inflation compensation at bahagi ng risk premium.

Kung magulat at hindi magtaas ng rate ang Fed, o magtaas man ngunit hindi malinaw ang patnubay para sa susunod na polisiya, maaaring bumaba ang short-end dahil humupa ang tightening expectations; pero kung mag-aalala ang investors na hindi sapat ang anti-inflation moves ng central bank, maaaring tumaas ang long-end yield na magpapasteep ng curve (short-end bumababa, long-end pataas). Samakatuwid, ang tamang paraan ng pag-assess kung liliwanag ang pressure sa bonds ay kailangang isaalang-alang ang policy path expectations at long-run inflation confidence; ang pagtuon lamang sa “rate hike” ay madaling mauwi sa maling paghusga ng aktwal na presyuhan sa merkado.

Para sa ilang beteranong Wall Street analyst, ang komposisyong mas madaling matanggap ng market ay ang maliit na rate hike na may malinaw na data-dependence, upang maunawaan ng investors na ito ay limitadong, banayad lamang na monetary adjustment kontra muling pagputok ng inflation. Kung ang dot plot at press conference ay magpapahiwatig ng mas mataas at mas matagal na policy rates, kailangan muling mag-adjust ang corporate financing at equity valuation, at mas matindi ang pressure kaysa sa isang 25bp hike lang.

Ipinapakita na ng options market ang ganitong divergence: sa SOFR options market, sabay na may bets na bumaba ang short rate expectations at nahahanda ring bumaba pa ang long bonds, bukod pa sa iba't ibang volatility selling strategies. Magkaiba ang risks ng mga ito; sa pagtataya ng direksyon ng bonds post-meeting, ang susi ay ihambing ang aktwal na polisiya at forward guidance sa presyong naitatakda na bago ang pulong.

Naka-preprice na sa merkado ang mahigit 50bp na rate hike ngayong taon kasama ang Setyembre; kung magkatotoo ang 25bp, dapat tutukan kung tataas pa ang natitirang expected hikes kumpara sa dati, mga 25bp. Kung mahina ang patnubay, puwedeng magtaas ang short-term bonds at rate futures, at pilitin ang short covering; ang long-end ay apektado naman ng inflation at term premium changes. Kung magpatuloy ang energy shock at tumaas pa ang hike expectations, maaari pa ring manatili sa pressure ang bonds, at ang crowded short positions ay di garantiya ng topping ng yield.

Ilan sa pondo ay bumibili ng calls sa SOFR futures para sa Oktubre at Nobyembre, naghahanda sa pagbaba ng short rate expectations, o pagtaas ng future prices; samantala, strong demand pa rin sa downside protection para sa long bonds. Bukod dito, may halos 80,000 na kombo trades na straddles para Hunyo 2027, para mag-short ng volatility, di tuwirang bearish directional bet sa bonds. Mas mahalagang tutukan ang rate hike pricing para kalagitnaan ng 2026 kung tataas pa sa mahigit 50bp, ang galaw ng long-end yield, at kung ang crowded shorts ay mag-uumpisang mag-cover. Kung eksakto sa inaasahan ang polisiya, at may improvement sa inflation confidence, maaaring mag-rally ang ilang bonds; pero kung tumuloy ang pag-akyat ng langis at asahan ang mas mahigpit na polisiya, di sapat ang crowded shorts para pigilan ang tuloy-tuloy na pagtaas ng 10-year at higit pang maturity yields.

Narito na ang “eksremang” bond shorts! Malaking taya na tutuparin ng Fed ang expectations sa rate hikes

Sa gitna ng pansin sa US Treasuries markets, bago lumabas ang resulta ng pulong ng Fed sa gabi ng Miyerkules oras sa New York (Huwebes ng madaling araw oras sa Pilipinas), marami sa bond traders ang bumuo ng bearish positions, naniniwala na magpapatuloy ang sell-off na nagtulak sa yields sa pinakamataas sa halos 20 taon.

Habang naghahanda ang mga trader sa rate hike ng Fed dahil sa inflation concerns, umakyat noong Martes ang US 10-year Treasury yield sa pinakamataas mula 2007. Kasabay nito, ang 2-year Treasury yield ay umabot rin sa pinakamataas simula 2024.

Ipinapahiwatig ng market positioning na umaasa ang investors na lalong hihina ang bond market at mahina ang interes sa dip-buying. Ayon sa JPMorgan survey, noong nakaraang linggo, pinakamabilis ang pagdagdag ng spot market traders sa shorts mula simula ng 2025.

Ayon sa CME, tumaas ang US Treasury futures shorts bago at matapos lumabas ang mas malakas sa inaasahang inflation data noong nakaraang linggo. Sa Fed fund futures, merong malakihang bearish trades kung saan bawat movement ng contract ng isang basis point ay pwedeng kumita o malugi ng $1.9 milyon. Sa swap market pricing, inaasahan ng market na magtototal ng mga 50bp ang tightening, kasama ang Setyembre meeting.

Ayon kay Citi strategist David Bieber: “Noong nakaraang linggo, nakita naming mabilis na dumami ang shorts habang hinahabol ng market ang further yield increases.” Dagdag pa niya, “umabot na sa taktikal na ekstremong lebel ang shorts.”

Ipinapakita ng chart sa itaas ang Fed policy path expectations—halos fully priced in ng swaps market ang 25bp hike sa Setyembre, at inaasahang dalawang hike ngayong taon. Note: Expectations ipinapahiwatig ng overnight index swaps na naka-link sa petsa ng Fed meeting.

Ilang araw bago ang Fed meeting, bumuo ng bearish positions ang mga participants. Tinantya ng Wall Street na lampas 90% ang chance na ito na ang unang hike ng Fed simula 2023; ayon sa karanasan, nakakatugma ang ganitong kataas na level ng certainty sa aktwal na desisyon. Sumabay ang gera at pag-akyat ng langis, inflation rebound, at worries sa budget deficit para patibayin ang kumpiyansa.

Ayon kay Jason Thomas, global research and investment strategy head ng Carlyle Group, sa panayam sa Bloomberg TV, “Malaking pressure ang pumapalo sa Fed para magtaas ng 25bp.”

Sabi niya: “Talagang nakasakit na sa tao ang tuloy-tuloy na pagtaas ng presyo. Bumaba ang standard of living, kaya dapat seryosohin ng Fed ang responsibilidad na panatilihin ang stable na presyo.”

Kung hindi magtaas ng rate ang Fed, o magtaas man ngunit di malinaw kung magtutuloy pa ng hikes, maaaring hingin ng market na magbigay ang long-term bonds ng mas mataas na yields bilang proteksyon laban sa inflation risk; samantala, ang mga short-term bond yields na mas malapit sa Fed policy moves ay maaaring bumaba.

May ilan nang naghahanda para sa ganitong senaryo: sa short-term rate options trading nitong Martes, lumago nang husto ang demand sa low-priced calls ng futures na naka-link sa SOFR para Oktubre at Nobyembre. Isa itong tool na sensitibo sa monetary policy outlook.

Sa ngayon, minoridad pa rin ang ganitong pananaw; ang mas malawak na SOFR options market ay patuloy na naghahanda para sa karagdagang rate hike pricing sa susunod na mga buwan.

Noong Asyano trading sa Miyerkules, bahagyang bumaba ng isang basis point ang US 10-year Treasury yield, sa 4.99%.

Ayon kina Bank of America strategists Meghan Swiber at Elenor Shaw: “Bago ang Fed meeting, bearish pa rin ang overall positioning. Sa lahat ng maturities, may shorts na ang yield curve, karamihan sa asset managers ay nagbawas ng longs o nagdagdag ng shorts, at halos walang indikasyon ng dip-buying sa duration assets.”

Narito ang overview ng iba’t ibang position indicators sa rate market nitong nagdaang linggo:

JPMorgan US Treasury Customer Survey

Habang dahan-dahan ngunit tuloy-tuloy ang pag-akyat ng yields, aktibong nadadagdagan ng JPMorgan customers ang shorts. Sa linggong nagtapos noong ika-14 ng Setyembre, tumalon ng 10 percentage points ang shorts, mula sa neutral, habang bumaba ng 8pp ang neutral. Ayon sa survey sa lahat ng customers, bumagsak sa pinakamababa sa mga sumunod na apat na buwan ang net longs ngayon.

Ipinapakita ng chart sa itaas ang JPMorgan US Treasury customer position survey—tumaas ng 10 percentage points ang short ratio sa isang linggo.

SOFR Options Positioning

Sa SOFR options para Disyembre 2026, Marso at Hunyo 2027, malaki ang dagdaging bagong risk position sa 95.4375 strike, karamihan ay galing sa malaking volatility shorts sa pamamagitan ng straddle selling para Hunyo 2027. Umabot sa 80,000 positions ang bagong open interest nitong Biyernes at Lunes, higit $100 milyon ang premium na sangkot. May 30,000 straddle sold noong nakaraang Biyernes at may 50,000 sumunod noong Lunes, parehong sa Hunyo 2027. Ang SOFR options ng Hunyo 2027 ay mag-eexpire sa ika-11 ng Hunyo 2024.

Ipinapakita ng chart ang pinaka-aktibong SOFR options strikes, weekly open interest net changes; top 5 vs. bottom 5—data para sa mga strikes isang linggong net changes.

Ipinapakita ng table ang net change sa SOFR options open interest nitong nakaraang linggo, pinakamalaki para sa 95.4375 strike. Ayon sa naunang pahayag, nagbenta ng humigit-kumulang 30,000 at 50,000 sets ng 2027 Hunyo straddles ang traders, kabuuan ng 80,000 sets, higit $100 milyon na premium. Ang pinakadiwa nito ay sabay na magbenta ng calls at puts sa parehong strike, nagso-short volatility: kung wala nang ibang hedge, mas malapit ang settlement price sa 95.4375, mas malaki ang pakinabang ng seller; kung lalayo, pwede malampasan sa damage ang collected premium. Nagpapakita ito na may pondo na handang magdala ng two-way volatility risk para sa future rates expectations.

Nananatiling concentrated sa 96.50 strike ang open interest, madami pa ring SOFR calls para sa Disyembre 2026. Matapos lumabas ang CPI nitong Biyernes, nagdagdag ang market ng maraming downside protection positions, tila para sa risk na tataas pa ang Fed hike expectations sa mga susunod na buwan. Dapat ring pansinin ang aktibong kalakalan sa SFRZ6 95.875/95.8125/95.75 non-standard put tree at SFRZ6 95.9375/95.8125/95.4375/95.3125 put condor.

Ipinapakita ng chart sa itaas ang SOFR options open interest—deka-doseng pinakamaraming open interest na strikes sa Disyembre 2026, Marso at Hunyo 2027.

Pinapakita ng figure na ito, kasabay ng core CPI na bahagyang lumampas sa forecast at iba pang nagpapakitang mainit pa rin ang US inflation, na mas pinahahalagahan ngayon ng ilang traders ang risk ng pag-angat pa ng Fed rate hike expectations, at nadagdagan ang kanilang protection. Dahil inverse ang SOFR futures at rates, ang puts trees at condors ng Disyembre 2026 ay strategies para makabawi kung tataas ang rate expectations at babagsak ang future prices. Samantala, nananatiling madami pa rin ang calls sa 96.50 strike, ngunit ito ay bahagi lang ng retain na positions at hindi direktang nangangahulugang betting sa rate cut—ipinapakita nito na umaabot na ang risk management strategy ng ilan sa kliyente ng beyond-September Fed tightening risk.

Bias ng US Treasury Option

Sa hedging ng long-term US Treasury futures, nananatiling mas mahal ang puts kaysa calls: mas gustong magbayad ng traders ng mas mataas para protektahan laban sa risk ng bond sell-off sa long end, kaysa sa upside risk. Samantala, mula 2Y hanggang 10Y US Treasury, mas neutral ang options skew.

Ipinapakita ng chart sa itaas ang US Treasury option skew—ang skew ay pagkakaiba ng implied volatility ng one-month 25-Delta calls at puts.