Jensen Huang zagrał kartą "Wall Street", rozbijając wątpliwości wokół cyklicznego finansowania, ale ryzyko niewypłacalności nadal istnieje w obliczu masowych wydatków kapitałowych na AI i "wyścigu paniki".

Aplikacja informacyjna Strefa Finansowa otrzymała wiadomość, że światowy lider mocy obliczeniowej AI, Nvidia (NVDA.US), coraz częściej pojawia się jako „finansowy agent” w serii ogromnych transakcji dotyczących finansowania centrów danych, w tym w projekcie centrum danych OpenAI o wartości 250 miliardów dolarów w stanie Ohio. Jednak rynek wcale nie świętuje, lecz obawia się ryzyka „finansowania zwrotnego”: gigant chipów pożycza pieniądze swoim klientom na zakup własnych chipów, jednocześnie pozostawiając sobie potencjalne złe długi w przyszłości. W ciągu zaledwie trzech tygodni wskaźniki ryzyka kredytowego Nvidii niemal się podwoiły.

W poniedziałek CEO Nvidii, Jensen Huang, zdecydowanie zagrał „kartą Wall Street”. Jego kluczowa strategia polega na: wprowadzeniu zewnętrznych środków finansowych, profesjonalnym ocenieniu transakcji przez instytucje oraz uzyskaniu „poparcia” ze strony Wall Street. Nvidia wspomniała o sojuszu złożonego z sześciu dużych instytucji inwestycyjnych, takich jak BlackRock i Goldman Sachs, które wspólnie zbierają ponad 500 miliardów dolarów na budowę infrastruktury AI. Grupa ta niezależnie oceni każdą transakcję i sama zdecyduje o wielkości swojego udziału, a wkład Nvidii będzie ograniczony i dotyczył tylko części transakcji.

Po publikacji tej informacji napięty rynek kredytowy w końcu odetchnął z ulgą. We wtorek koszty zabezpieczenia długu Nvidii przed ryzykiem niewypłacalności spadły, obligacje firmy poszły w górę, a premia za ryzyko w stosunku do obligacji rządowych USA wróciła do poziomu z zeszłego tygodnia.

Manager portfela w GW&K Investment Management, Brett Kozlowski, stwierdził, że zobowiązania kilku największych instytucji z Wall Street „to pozytywny krok, który eliminuje część niepewności w zakresie budowy infrastruktury i przyszłych wydatków klientów”.

Kredytowe instrumenty pochodne alarmują jako pierwsze: skąd pochodzą obawy rynku?

Nvidia jest kluczowym graczem w globalnym wyścigu AI. Jej wysokowydajne chipy komputerowe początkowo były projektowane do przetwarzania grafiki, mogą wykonywać wiele zadań równocześnie, co czyni najnowsze generacje idealnymi do zastosowania w centrach danych. Silny popyt na chipy napędził Nvidię do miana firmy o najwyższej wartości rynkowej na świecie, przekraczającej 5,2 biliona dolarów. Jednak inwestorzy coraz bardziej martwią się o jedno: czy klienci firmy są zbyt zależni od jej wsparcia finansowego w opłacaniu coraz droższych chipów i infrastruktury centrów danych?

Pod koniec lipca media raportowały, że Nvidia prowadzi rozmowy z OpenAI w sprawie udzielenia nawet 250 miliardów dolarów wsparcia finansowego, pomagając OpenAI wynająć moc obliczeniową w budowanym przez SoftBank w stanie Ohio centrum danych. Byłaby to jedna z największych transakcji finansowych pomiędzy producentem chipów a jego klientem. Źródła wówczas dodatkowo podały, że Nvidia negocjuje również 350 miliardów dolarów finansowania dla OpenAI w celu zakupu jej chipów w tym projekcie.

Ponadto Nvidia ogłosiła współpracę z SK Group nad budową centrum danych o mocy ponad 2 gigawaty na Półwyspie Koreańskim, będącą częścią ponad 500-miliardowej współpracy z tą koreańską grupą. Jensen Huang później wyjaśnił, że kwota ta głównie dotyczy oczekiwanej przyszłej wartości zakupów chipów pamięci od SK Hynix. Nvidia zaznaczyła, że najnowsze 500 miliardów dolarów pozyskanych środków zewnętrznych nie są powiązane z tą transakcją z SK.

Menadżerowie funduszy obawiają się, że firma prowadzi coś na kształt „zwrotnego finansowania”: udzielając pożyczek klientom z branży centrów danych umożliwiających zakup chipów Nvidii, tymczasowo zwiększając sprzedaż, ale jeśli zbudowana infrastruktura AI nie przyniesie wystarczających zysków w przyszłości, może to prowadzić do potencjalnych strat.

Te obawy są widoczne na rynku instrumentów pochodnych kredytowych. Na tym rynku inwestorzy mogą kupić swego rodzaju „ubezpieczenie” – gdyby firma nie wywiązała się z zobowiązań, otrzymają odszkodowanie. Gdy menadżerowie funduszy martwią się o niewypłacalność firmy, cena takiej ochrony wzrasta.

Pod koniec lipca koszt zabezpieczenia pięcioletniego długu Nvidii wzrósł do 82 000 dolarów rocznie za każde 10 milionów dolarów principalu, podczas gdy przez większość roku koszt ten utrzymywał się na połowie tego poziomu. We wtorek koszty spadły do około 73 000 dolarów – czyli 73 punktów bazowych, zanotowano spadek o około 4 punkty bazowe tego dnia.

Skład Wall Street wchodzi do gry: jak zewnętrzne finansowanie niweluje wątpliwości dotyczące „zwrotnego finansowania”?

Nvidia ogłosiła w poniedziałek podpisanie memorandum of understanding z sześcioma gigantami finansowymi – Apollo Global Management, BlackRock, Blackstone, Brookfield Asset Management, Goldman Sachs i KKR – z celem mobilizacji ponad 500 miliardów dolarów kapitału zewnętrznego na długoterminową budowę infrastruktury AI. Instytucje te będą samodzielnie oceniać projekty i decydować o wsparciu finansowym. Nvidia zamierza stworzyć „platformę matchmakingową”, która połączy niezależnych dostawców kapitału z potrzebującymi go stronami, ograniczając swoją rolę do wsparcia tej platformy.

Nvidia w oświadczeniu stwierdziła, że efekt końcowy będzie „stworzeniem dla klientów Nvidii dużej, konkurencyjnej cenowo, dedykowanej puli kapitałowej”.

Firma udzieli częściowego wsparcia niektórym projektom w formie gwarancji – do maksymalnie 25% wartości projektu, stosując mechanizm zwany „mechanizmem wartości rezydualnej”, który ma ograniczyć straty w przypadku niepowodzenia projektu. Firma nie ujawniła szczegółów, ale podkreśliła, że jej chipy mogą być szeroko wykorzystywane przez wielu klientów, co powinno pomóc zminimalizować potencjalne straty.

Na przykład, jeśli projekt napotka trudności, gwarancja wartości rezydualnej może oznaczać, że Nvidia po podjęciu działań odzyskujących wartość (np. znalezienie nowej firmy na wynajem mocy lub sprzedaż chipów) nadal udzieli wsparcia finansowego.

Niepokój pozostaje: gigantyczne wydatki kapitałowe – „wyścig paniki”, kto ostatecznie zapłaci za straty?

Jednak Alberto Gallo, Chief Investment Officer i współzałożyciel Andromeda Capital, wypowiedział się o budowie infrastruktury AI i ogólnej atmosferze kredytowej, wskazując, że ryzyko nadal istnieje.

Gallo zauważył, że rynek kredytowy coraz bardziej staje się zakładem na popyt i wartość mocy obliczeniowej w USA, przy czym inwestorzy mogą nie osiągać zwrotów proporcjonalnych do ponoszonego ryzyka. Podkreślił, że w sektorze centrów danych i innych infrastruktur dziesiątki bilionów dolarów płyną w tempie ekspresowym, podczas gdy w tym procesie pojawią się zarówno zwycięzcy, jak i przegrani, a więc ryzyko niewypłacalności może wystąpić.

Gallo powiedział: „To zasadniczo wyścig wydatków kapitałowych napędzany paniką. Kto poniesie straty? Obligatariusze, firmy ubezpieczeniowe na życie i posiadacze polis.”

Jak na razie, Nvidia ma silne możliwości generowania zysków, co zapewnia jej solidny bufor przeciwko presji kredytowej. W zakończonym 25 stycznia roku fiskalnym jej wolne przepływy gotówkowe sięgnęły prawie 100 miliardów dolarów. Teraz inwestorzy dojrzeli do nowych wniosków: ponieważ większość ryzyka przejęły instytucje zewnętrzne, prawdopodobieństwo, że Nvidia będzie musiała ponieść ogromne straty, znacząco zmalało.

„Wcześniej nikt nie wiedział, co dokładnie oznacza te 500 miliardów dolarów potencjalnego finansowania,” powiedział Sal Naro, Chief Investment Officer w Coherence Credit Strategies. „Teraz wiadomo, że zaangażowano wszystkich, a ryzyko samej firmy nie jest tak duże, jak początkowo obawiali się inwestorzy.”