“Disputa entre touros e ursos” no armazenamento, esta é a opinião dos principais especialistas TMT do Goldman Sachs

Os chips de armazenamento são atualmente o maior campo de batalha entre compradores e vendedores no mercado, e Sean Johnstone, especialista em TMT europeu do Goldman Sachs, apresentou seu julgamento.

Sean Johnstone apontou em seu último relatório que, os pedidos de HBM (Memória de Alta Largura de Banda) e DRAM já estão esgotados até 2027, acordos de longo prazo (LTA) possuem piso de preço e a margem bruta ainda permanece em um patamar médio-alto de 70%, com a demanda estrutural de IA pressionando a oferta até 2028. Esse é o fundamento dos compradores.

Porém, os vendedores estão de olho em outra dimensão — “segunda derivada” do aumento de preços. Johnstone observa que o aumento sequencial dos preços já está desacelerando, com previsão de pico entre o segundo e terceiro trimestre de 2027, seguido de uma leve e moderada queda. Ao mesmo tempo, uma vez que a margem bruta atinja a faixa dos 80%, os clientes começam a redesenhar suas soluções para reduzir a dependência em armazenamento — este é um mecanismo de resposta natural do mercado.

Os movimentos da Nvidia confirmam essa lógica. Johnstone mencionou que a Nvidia está avaliando usar soluções de empilhamento HBM com menos camadas em seu superchip de próxima geração “Vera Rubin”. O motivo é direto: o custo de armazenamento já representa cerca de 62% do BOM total do Vera Rubin, sendo que o custo do módulo de memória SOCAMM2 no lado da CPU supera o do HBM4 no lado da GPU. A grande pressão de custos força a Nvidia a buscar ativamente caminhos alternativos.

Para investidores conservadores, a ação é reduzir múltiplos de avaliação — de 5 vezes para 2-3 vezes. Johnstone enfatiza que isso não significa que o ciclo chegou ao fim, mas sim que “os betas de escassez mais fáceis já passaram”. Ele também questiona: os vendedores precisam entender se estão apostando contra os fundamentos, ou apenas contra a tendência?

Além disso, Johnstone também notou que o The Wall Street Journal divulgou que a Apple está testando produtos da Changxin Memory Technologies, fabricante chinesa de chips de armazenamento, abrangendo diversas linhas de produtos como iPhone e MacBook, com o objetivo de aliviar a pressão de oferta de armazenamento causada pela demanda de IA.

O preço absoluto continua subindo, mas o espaço remanescente de alta depende de duas variáveis

Johnstone afirma que o preço absoluto do armazenamento continuará subindo até meados de 2027. Mas o espaço depois disso depende de dois fatores:

1. A durabilidade do piso de preço do LTA — se o acordo de longo prazo será capaz de suportar de fato o piso dos preços;

2. Se a combinação HBM conseguirá compensar a normalização de preços de DRAM/NAND tradicionais — ou seja, se o prêmio em produtos de ponta pode equilibrar a queda nos preços do armazenamento em massa.

Vale destacar que Elon Musk afirmou recentemente que o crescimento da demanda por IA é de cerca de 200%, enquanto o crescimento da oferta está em torno de 20%. Esse dado reforça o fundamento estrutural comprador. Mas Johnstone aponta que o centro de precificação do mercado atual já mudou — investidores agora precificam a “desaceleração do aumento de preços”, e o verdadeiro alívio de capacidade só acontecerá do final de 2027 para 2028, concentrando-se principalmente em HBM, e não no armazenamento tradicional.

Setores de software e outras tecnologias: Avaliação mais recente do Goldman Sachs

Além do armazenamento, Johnstone também analisou outros temas de tecnologia em foco no mercado atualmente.

O setor de software mostra uma clara diferenciação. O Goldman Sachs acredita que software não é mais negociado como “perdedor de IA” em uma única dinâmica. Infraestrutura de dados e plataformas de ferramentas de desenvolvedores (como NET, PLTR, TEAM, TWLO, etc.) já se recuperaram dos menores níveis, e o mercado está disposto a dar crédito a essas empresas pelo consumo incremental e por novas cargas de trabalho trazidas pela IA. Já fornecedores de software puro de aplicação (como HUBS, etc.) continuam pressionados, e investidores precisam ver provas concretas de que a IA está ampliando, e não apenas substituindo, sua receita principal.

A analista de software do Goldman Sachs, Gabriela, está mais positiva com SNOW e PANW, mas mais negativa com ADBE, INTU e WDAY, pois essas últimas enfrentam pressão potencial na demanda do topo do funil e nas cargas de trabalho principais.

Uso de modelos de IA (open source vs. closed source): Nas teleconferências de resultados, tanto Pinterest quanto Duolingo deram sinais claros de que modelos open source estão substituindo rapidamente os closed source. A equipe de gestão do Pinterest afirmou que o custo por transação de um modelo open source é inferior a 8% de um modelo closed source comparável; Luis von Ahn, CEO do Duolingo, afirmou: “Enquanto a qualidade for semelhante, mudaremos para modelos open source porque são muito mais baratos”, prevendo ainda que a combinação de modelos tenderá cada vez mais ao open source no futuro.

Demanda de financiamento para IA: As captações de capital relacionadas a IA já representam cerca de 40% do total de emissões de ações nos EUA esse ano. O Goldman Sachs prevê que as big techs de nuvem terão um capex de US$ 1,1 trilhão em 2027, superando em cerca de US$ 150 bilhões o fluxo de caixa operacional, e que só em 2028 o fluxo de caixa livre ficará positivo. Estrategistas de crédito do Goldman estimam que as big techs de nuvem podem financiar cerca de 35% do capex de 2027 por meio de dívida, equivalendo a algo como US$ 400 bilhões em emissões globais de títulos. Ao mesmo tempo, o crescimento do ritmo de recompra do S&P500 neste ano é de cerca de +11% em relação ao ano passado, com novas autorizações de recompra quase atingindo o recorde histórico de US$ 1 trilhão desde o início do ano, e espera-se que o total anual de recompras atinja cerca de US$ 1,4 trilhão, equilibrando uma pressão de oferta primária de ações de cerca de US$ 700 bilhões.