Deutsche Bank comenta o relatório do terceiro trimestre da Ericsson (ERIC.US): dos 7% de crescimento orgânico, há "adiantamento de pedidos"; os ventos contrários de custos para o próximo ano permanecem, mantendo a classificação "manter".

O aplicativo financeiro Zhihui Finance soube que a Ericsson (ERIC.US) apresentou seu relatório do terceiro trimestre em 15 de outubro, e os números impressionam: vendas reportadas de 59,5 bilhões de coroas suecas (ano anterior: 56,2 bilhões), crescimento orgânico de vendas de 7% ano a ano, com três dos quatro mercados-regionais apresentando crescimento orgânico, impulsionados principalmente pelo segmento Networks.

No entanto, em um relatório de 20 de outubro, o Deutsche Bank desmontou essa “boniteza” em duas camadas. A primeira é a fatia de mercado: a posição da Ericsson no mercado RAN “continua a se fortalecer”, enquanto a rival Nokia opta por priorizar a lucratividade; em mercados como Japão, a Ericsson obteve ganhos claros de participação (por exemplo, via NTT Docomo). A segunda camada são os componentes: a própria Ericsson admite que parte da força neste trimestre veio de “antecipação de demandas por parte de clientes estratégicos” — ou seja, clientes adiantaram compras antes dos aumentos de preço.

Essas duas camadas formam o sentido completo do título do relatório do Deutsche Bank, “Pulling in supply”: os pedidos adicionais de hoje podem significar menos pedidos amanhã.

Três motores de crescimento, mas um é pontual

Na conferência de resultados, a empresa atribuiu o crescimento do trimestre a três fatores: demanda de clientes em mercados estratégicos, compras antecipadas antes de aumento de preços e ações comerciais táticas para lidar com custos crescentes de semicondutores. Quando o CFO Lars Sandström foi questionado por analistas sobre “qual o tamanho das compras antecipadas”, ele não detalhou, apenas disse qualitativamente: “Existe, mas não é supergrande”, e sugeriu uma visão de mais longo prazo — a receita do segmento Networks cresceu cerca de 4% no acumulado do ano.

O Deutsche Bank optou por manter essa limitação: reconhece o aumento de participação de mercado, ao mesmo tempo em que destaca que “parte da força deste trimestre foi impulsionada por compras antecipadas”. Em outras palavras, a companhia não disse — e o Deutsche Bank também não calculou — quanto dos 7% seria sustentável até 2027.

Vento contrário nos custos em 2027: empresa não quantifica, Deutsche Bank sugere um número

O que realmente põe desconto neste balanço é o guidance para o futuro. A administração deixou claro que em 2027 enfrentará ventos contrários com inflação de custos de componentes, potencialmente afetando a lucratividade. O CEO Per Narvinger disse: “Não podemos ficar de fora”, já que a indústria entra em um período de aumento de custos, e medidas táticas — substituição de produtos, upsell — “não são sustentáveis no longo prazo”; o aumento estrutural de preços terá que ser implementado aos poucos, na renovação de contratos.

No entanto, a empresa não forneceu um nível específico de impacto na margem bruta. Quando perguntado pelos analistas “se as medidas de hedge falharem, como ficará a margem bruta em 2027?”, Narvinger recusou-se a dar números, apenas reconheceu que apenas o aumento do custo de memória em servidores causaria uma “diluição significativa” se nenhuma medida for tomada.

O Deutsche Bank, portanto, estimou um valor por conta própria: prevê uma queda de 200 pontos-base na margem bruta do Networks em 2027 versus o ano anterior. Também listou três caminhos de mitigação a serem acompanhados de perto — negociação de preços, redução de especificação de memória, substituição de produtos — e ressaltou que, na ausência de uma quantificação pela empresa, é preciso monitorar simultaneamente o impacto real da lista de materiais (BOM) e o progresso dessas ações de mitigação.

Estoque “para garantir”: ecos de 2021–22

A terceira pista é o estoque. O Deutsche Bank observou que a Ericsson está claramente migrando para uma estratégia de estoques de segurança “para garantir”, assegurando a continuidade do fornecimento em um ambiente de oferta apertada.

O comentário do Deutsche Bank aqui é um alerta: há “claros ecos da escassez de chips de 2021–22”, que então evoluiu para um efeito chicote prolongado. Estoques garantem entregas, mas amplificam flutuações futuras da demanda — esta é a única passagem do texto em que o Deutsche Bank faz um paralelo histórico mais amplo.

Três frentes do novo CEO: enxugamento, fusão de regiões, reestruturação do negócio corporativo

Narvinger assumiu neste trimestre, e o Deutsche Bank avalia que “já deixou sua marca rapidamente”. Três ações:

Enxugamento da estrutura organizacional: membros do comitê executivo de 14 para 12; as regiões Nordeste Asiático, Sudeste Asiático, Oceania e Índia foram fundidas em uma só, o “mercado Ásia-Pacífico”, a operar desde 1º de janeiro de 2027, sob comando do atual responsável pela Europa, Oriente Médio e África, Patrick Johansson. O número de regiões cai de cinco para quatro.

Reestruturação da Wireless Enterprise Solutions (BEWS): esse negócio, sob pressão há tempos, foi dissolvido, com ativos redistribuídos — Neutral Host e Ericsson Private 5G absorvidos em Networks para maior sinergia de P&D; o Wireless WAN (ou Cradlepoint) permanece como subsidiária independente, respondendo ao responsável pela América, Yossi Cohen.

A leitura do Deutsche Bank é direta: ao recolocar as soluções privativas 5G e indoor, antes esperadas via canal corporativo da Cradlepoint, para Networks, sugere-se um problema de conflito de canais com operadoras, e concorrentes como Celona dominando o segmento corporativo 5G. O banco faz um paralelo: recentemente, a Nokia também vendeu seu negócio de Enterprise Campus Edge (ECE) para a Aurelius, saindo dessa área.

Retorno da Vonage: o segmento corporativo teve EBITA ajustado negativo de cerca de 500 milhões de coroas neste trimestre; a missão do novo responsável Christophe Van de Weyer é “crescimento + cortes agressivos de custos”. Narvinger disse: “Apenas crescimento raramente nos basta, precisamos também focar nos custos”.

Por que a aposta subita em ambientes internos: SpaceX comprou US$ 8 bilhões em espectro

O Deutsche Bank conecta a reestruturação do BEWS a outro sinal externo: a Ericsson está claramente expandindo investimentos em ambientes internos, tendo como pano de fundo a recente aquisição pela SpaceX de espectro terrestre de US$ 8 bilhões (800MHz) nos EUA, com o objetivo de viabilizar conexão contínua entre ambientes internos e externos.

A equipe de telecom dos EUA do Deutsche Bank acredita que a SpaceX tende a adotar uma arquitetura híbrida de “small cells + satélite”, e não dependerá de grandes implantações de macro-sites. Esta decisão determina se tal movimento é oportunidade ou ameaça para a Ericsson — caso o rival adote pequenas células, o tradicional diferencial da Ericsson em macro-sites pode não se aplicar, tornando capacidades indoor e de borda o novo foco de disputa.

Valuation: preço-alvo mantido, mas com novo referencial

O Deutsche Bank mantém recomendação “manter” e preço-alvo de 100 coroas. A justificativa: embora veja espaço para alta na lucratividade de curto prazo, as projeções de EPS para 2027 e 2028 tiveram “poucas mudanças” (alta de cerca de 2%), sem motivo para ajustar o preço-alvo.

Na metodologia de valuation há uma mudança técnica relevante: o preço-alvo agora corresponde a 6,9x o EV/EBITDA esperado para 2028 (antes era 2027), valor ainda bem inferior ao 14,5x dado à Nokia pelo Deutsche Bank, explicado pela exposição maior da Ericsson em redes móveis e o potencial de crescimento maior da Nokia em infraestrutura de redes. O preço-alvo também equivale a 12x o P/L esperado para 2028, amparado por soma das partes (SOTP): Networks avaliado em 201 bilhões de coroas, Cloud Software & Services em 81 bilhões e Enterprise em 19 bilhões.

Quatro riscos listados: capex das operadoras, pressão de preços, inflação de custos de componentes, tendências do segmento corporativo. Entre os potenciais de alta, está o ganho de participação de concorrentes chineses motivado por considerações de continuidade ou geopolítica — o Deutsche Bank ressalta especialmente o aspecto “continuidade”. A alta sensibilidade cambial também é uma variável independente.

Em resumo, a visão do Deutsche Bank: o trimestre foi bom, o ganho de participação é real, mas parte do crescimento é pontual, o próximo ano terá pressão de custos e o preço atual de 104,85 coroas já supera o alvo de 100 coroas — esse é todo o racional para “manter” ao invés de “comprar”.