Perda de 80,7 bilhões de dólares em seis meses e aposta de 750 bilhões em poder de processamento: por que a probabilidade de falência da Anthropic é precificada em apenas 17%?

O mercado de previsões atribui à Anthropic uma probabilidade de 17% de falência, refletindo como o mercado avalia de forma complexa a capacidade de sobrevivência das empresas de modelos de IA diante de altos custos de capital.

De acordo com os dados mais recentes da plataforma de previsão Polymarket, a probabilidade de que a Anthropic declare falência até o final de 2028 é de apenas 17%. Esse valor entra em forte contraste com o rascunho do prospecto de IPO divulgado pela empresa esta semana —o prospecto revela que, no primeiro semestre de 2026, a Anthropic teve um prejuízo líquido de mais de US$ 80,7 bilhões, e os compromissos com infraestrutura de poder computacional podem chegar a US$ 750 bilhões.

Segundo artigo do InfoMoney, conforme reportado pelo The Wall Street Journal citando o último prospecto S-1 da Anthropic, dos US$ 80,7 bilhões de prejuízo líquido, cerca de US$ 72 bilhões referem-se a ajustes contábeis não monetários, sendo o prejuízo operacional real próximo de US$ 8,7 bilhões — mas esse valor já ultrapassa o prejuízo operacional total acima de US$ 8 bilhões para todo o ano de 2025. Ao mesmo tempo, a receita da empresa no primeiro semestre de 2026 alcançou US$ 16,3 bilhões, com o faturamento do terceiro trimestre crescendo 45% em relação ao trimestre anterior, atingindo US$ 16,8 bilhões, o que demonstra certo avanço na sua comercialização.

No entanto, a desaceleração do crescimento da receita já provocou divergências de avaliação entre potenciais investidores do IPO. Em reunião dedicada a investidores, a administração informou que o crescimento sequencial da receita caiu drasticamente de cerca de 140% entre o primeiro e segundo trimestres para cerca de 45%-46% no terceiro trimestre, levando alguns investidores institucionais a reduzir o intervalo de avaliação de US$ 2 trilhões para cerca de US$ 1,5 trilhão. A precificação de 17% de probabilidade de falência da Polymarket, na essência, representa uma aposta do mercado: se a trajetória de crescimento da receita da Anthropic será suficiente para alcançar lucratividade em escala antes que acabe o capital disponível — mas os pré-requisitos desta aposta estão se tornando cada vez mais exigentes.

Preocupações com o crescimento da receita: risco de concentração e desaceleração

A lógica central do mercado ao atribuir uma probabilidade relativamente baixa de falência à Anthropic reside no crescimento acelerado da sua receita. Porém, esse crescimento apresenta fragilidades estruturais.

O prospecto revela que, dos US$ 16,3 bilhões em receita no primeiro semestre de 2026, cerca de 20%, ou aproximadamente US$ 3,26 bilhões, vêm de apenas dois clientes. A empresa adverte os investidores de que, "no futuro previsível", a receita continuará altamente concentrada em "um número limitado de clientes", e que muitos dos grandes clientes corporativos não possuem contratos de longo prazo, podendo, em tese, trocar de fornecedor a qualquer momento.

Enquanto isso, a desaceleração do crescimento da receita já levou os investidores institucionais a reavaliar a empresa. A administração revelou, em reunião com investidores, que a taxa de crescimento sequencial caiu abruptamente de cerca de 140% entre o primeiro e segundo trimestres para 45%-46% no terceiro trimestre. Embora um crescimento sequencial de 45% ainda seja forte em termos absolutos, a diferença em relação ao ritmo anterior foi suficiente para alguns institucionais reduzirem a faixa de avaliação de US$ 2 trilhões para cerca de US$ 1,5 trilhão.

A Anthropic afirma que alcançou lucro ajustado positivo no segundo trimestre de 2026, mas até que os dados financeiros auditados completos sejam divulgados, a definição exata de "ajustado" ainda precisa ser esclarecida.

A lógica por trás dos 17%: no que o mercado está apostando

A precificação de 17% de probabilidade de falência na Polymarket reflete essencialmente uma ponderação de probabilidades sobre os seguintes pontos-chave: se a trajetória de crescimento de receita da Anthropic será capaz de cobrir seus passivos fixos de poder computacional até o final de 2028, ao mesmo tempo em que mantém capacidade suficiente de captação para cobrir possíveis déficits operacionais.

Entre os argumentos que sustentam a baixa probabilidade de falência estão: o crescimento das receitas permanece em níveis elevados; investidores estratégicos como Google e Amazon têm forte incentivo para manter a empresa em operação; o próprio IPO abrirá novos canais de captação de capital; e a maior parte dos US$ 80,7 bilhões de prejuízo líquido referem-se a itens não monetários, que não constituem pressão de caixa imediata.

Mas o risco implícito nessa precificação é que ela pode subestimar a pressão de liquidez dos passivos fixos de poder computacional caso a receita desacelere ainda mais, além da vulnerabilidade da receita devido à alta concentração de clientes. A sustentabilidade do alto modelo de gastos de capital das empresas de IA depende, em última instância, de uma hipótese ainda não totalmente comprovada por dados históricos: que o investimento em poder computacional pode ser rapidamente convertido em receita defensável e de longo prazo.

O IPO da Anthropic será o primeiro verdadeiro teste de estresse dessa hipótese diante do mercado aberto.

Perda astronômica: a estrutura em duas camadas dos US$ 80,7 bilhões

Segundo artigo do InfoMoney, os US$ 80,7 bilhões de prejuízo líquido em meio ano da Anthropic possuem, do ponto de vista contábil, duas naturezas distintas.

Cerca de US$ 72 bilhões referem-se a ajustes contábeis não monetários. Com a valorização crescente obtida nas rodadas privadas de investimento, os princípios contábeis geralmente aceitos (GAAP) nos EUA exigem o aumento proporcional na contabilização de passivos referentes a notas conversíveis e outros instrumentos financeiros complexos emitidos a investidores iniciais, gerando assim grandes "perdas no papel". Embora essa abordagem contábil ocorra frequentemente em startups de tecnologia de rápido financiamento, a magnitude absoluta de US$ 80,7 bilhões é rara.

Eliminando esse ajuste contábil, a perda operacional de fato da empresa no primeiro semestre ainda foi alta, na ordem de US$ 8,7 bilhões — superando o prejuízo operacional de todo o ano de 2025, que passa de US$ 8 bilhões. O principal fator é o crescimento explosivo das despesas com poder computacional: no primeiro semestre de 2026, o gasto direto da Anthropic com recursos computacionais e infraestrutura foi de quase US$ 9 bilhões, quase quatro vezes mais que os US$ 2,3 bilhões do mesmo período de 2025, ultrapassando inclusive o total de US$ 7,3 bilhões em despesas com computação de todo o ano de 2025.

Isso significa que, antes de pagar qualquer pesquisador, gestor ou vendedor, mais de 55 centavos de cada dólar de receita já vão para operadores de data center e fornecedores de chips. Essa estrutura de custos é o ponto inicial crucial para entender a lógica do preço da Polymarket.

Fatura de US$ 750 bilhões em poder computacional: de despesas flexíveis a passivos irrevogáveis

O verdadeiro risco dos investimentos em poder computacional da Anthropic não está no seu tamanho, mas na estrutura contratual, que evoluiu de um modelo flexível "pay-as-you-go" para um passivo fixo, de longo prazo e irrevogável.

Segundo artigo do InfoMoney, conforme reportado pelo The Wall Street Journal, os compromissos de gastos com infraestrutura computacional da empresa já superam os US$ 600 bilhões; se um acordo adicional de US$ 150 bilhões em negociação se concretizar, o total chegará a US$ 750 bilhões. Segundo o mais recente prospecto, a empresa terá de arcar com aproximadamente US$ 450 bilhões em contratos de computação em nuvem nos próximos sete a dez anos, e a grande maioria dos contratos especifica que "o pagamento é devido independentemente do volume de uso efetivo".

Os principais contratos incluem: acordo de US$ 111 bilhões com o Google Cloud; US$ 110 bilhões com a Amazon Web Services (AWS); US$ 31 bilhões com a Microsoft; acordos de aluguel de chips com Nscale e Lambda para até US$ 86 bilhões, com vigência até 2033-2034. Além disso, a empresa assumiu, em parceria independente com a Broadcom, mais de US$ 160 bilhões em obrigações de aluguel dos chips Google TPU.

O prospecto também revela um dilema do lado da oferta: a Anthropic já buscou capacidade de computação além do limite que AWS, Google e Microsoft estavam dispostos a oferecer, em parte porque essas três grandes empresas de cloud estão cada vez mais vendo a Anthropic como uma concorrente direta. Forçada a buscar fornecedores alternativos, a empresa passou a construir próprios data centers em parceria com operadores terceirizados, mas o prospecto admite que esses operadores "possuem histórico operacional limitado", trazendo incertezas quanto à confiabilidade. O documento ainda detalha que parte dessas operações de poder computacional foi estruturada em veículos de propósito específico (SPV) e instrumentos privados de crédito, financiados fora do balanço, aumentando as incertezas em relação à transparência financeira.