16,5 триллионов внебалансовых "бомб"! "Скрытый долг" пяти ведущих технологических гигантов вырос в восемь раз за четыре года — может ли гонка вооружений в сфере AI спровоцировать следующий кризис ликвидности?

По сообщению Житун Финанс, безумная "гонка вооружений" пяти крупнейших технологических гигантов США в области искусственного интеллекта (AI) на инфраструктурном уровне порождает "империю скрытого долга", масштаб которой гораздо превосходит их балансовые обязательства.

Недавний анализ примечаний к последним отчетам Alphabet (GOOGL.US), Microsoft (MSFT.US), Amazon (AMZN.US), Meta (META.US) и Oracle (ORCL.US) показал, что общая сумма "скрытого долга", накопленного этими пятью компаниями за счет долгосрочных закупочных обязательств, аренды центров обработки данных и других механизмов, уже выросла до $1,65 трлн, что не только превышает официально раскрытые обязательства примерно в $1,35 трлн, но и увеличилось в восемь раз за последние четыре года.

Масштабные внебалансовые обязательства вызывают нарастающую обеспокоенность у Уолл-стрит и мировых регуляторов: если спрос на AI не оправдает ожиданий, эти будущие платежные обязательства, скрытые в сносках отчетности, могут за очень короткое время преобразоваться в "долговую бомбу", поглощающую денежный поток.

Покупка GPU в рассрочку закладывает риски скрытого долга

Так называемый "скрытый долг" — это будущие платежные обязательства компании, возникающие в результате инвестиций, закупок оборудования или долгосрочной аренды по контрактам, которые, согласно действующим бухгалтерским стандартам, пока не признаются долгом до поступления актива или завершения объекта. Такие обязательства сразу не расходуют наличные и не отображаются в главных строках баланса, а лишь мелким шрифтом в примечаниях к отчетности, часто на последних страницах.

В ходе текущей глобальной битвы за доминирование в AI технологические гиганты тратят огромные средства на массовую закупку топовых GPU и строительство сверхбольших дата-центров. Чтобы избежать резкого увеличения текущих обязательств, они обычно используют долгосрочные закупочные обязательства, обратную аренду и долгосрочное финансирование центров обработки данных. Эти методы легально и в полном соответствии с "учет по факту поставки" позволяют переносить давление CAPEX на будущее, однако параллельно формируют внебалансовую "гору" скрытого долга.

По статистике, среди этих пяти компаний именно у Meta объем скрытого долга является наибольшим — примерно $420 млрд, что в 2,8 раза превышает ее отраженные обязательства. Meta и Blue Owl Capital (OWL.US) совместно строят гигантский дата-центр в Луизиане, а итоговая стоимость проекта выросла с объявленных ранее $27 млрд до более $50 млрд. Meta вложила только 20% в капитал проекта, а после завершения будет пользоваться объектом по аренде, что номинально снижает первоначальные расходы. Однако, по сообщениям, Meta обязалась покрыть все убытки в случае разрыва партнерства — и это потенциальное жесткое обязательство никак не отражено в балансе.

У Oracle наблюдается взрывное увеличение скрытого долга — в 30 раз за четыре года, до $273,3 млрд. Это преимущественно связано с масштабными арендными схемами, причем большая часть средств направляется на проект AI-дата-центра "Stargate" в партнерстве с OpenAI. При этом у Microsoft, Alphabet и Amazon совокупный портфель невыполненных заказов на облачные услуги и прочие направления достигает $1,45 трлн, что вроде бы поддерживает будущую выручку, но постоянно накапливающиеся отсроченные платежи — это по-прежнему нависающая угроза.

Если спрос не оправдает ожиданий, "скрытая бомба" станет катастрофой ликвидности

Главная тревога отрасли — в том, что если темпы роста мирового спроса на AI не совпадут с чрезмерно оптимистичными ожиданиями, эти отсроченные долги внезапно проявятся как реальный провал в денежном потоке.

По мнению отраслевых экспертов, аренда коммерческой недвижимости обладает определенной остаточной ценностью, но в AI-дата-центрах оборудование (особенно полупроводники) быстро устаревает из-за стремительного развития технологий. Если спрос на AI ослабеет, коэффициент загрузки и использования упадут, что приведет к крупным убыткам от обесценения активов для технологических гигантов.

Еще большей опасностью является нынешняя популярная практика "перекрестных инвестиций": крупные технологические компании инвестируют друг в друга, поддерживая тем самым отчетную выручку и статистику спроса на AI-услуги. В краткосрочной перспективе это маскирует непредсказуемость реального конечного спроса, но если его темпы не смогут поглотить строящиеся гигантские вычислительные мощности, то отсроченный долг может быть взорван сразу после ввода дата-центров в строй.

Хотя сами гиганты по-прежнему оптимистичны (генеральный директор AWS Amazon и другие руководители настаивают, что нынешние инвестиции в AI-инфраструктуру не являются спекулятивными), лавинообразный рост внебалансовых обязательств — это уже очевидный факт.

Историческое предостережение от "Центробанка центробанков"

Пока технологические гиганты наращивают и балансовый, и внебалансовый левередж, называемый "центробанком центробанков" Банк международных расчетов (BIS) в своем последнем ежегодном экономическом докладе дал прямое предупреждение. BIS сравнил нынешнюю AI-инвестиционную истерию на триллион долларов с безумием строительства каналов XIX века, железнодорожным пузырем в Англии и пузырем доткомов 2000 года, отмечая, что "все эти примеры закончились резким разворотом инвестиций и экономическим спадом".

По оценке отчета, совокупные инвестиции пяти крупнейших американских "гиперскейлеров" в AI в 2025–2026 гг. превысят $1 трлн, что выходит за рамки их суммарной прибыли и свободного денежного потока, вынуждая некоторые компании брать под это кредиты.

BIS особо акцентирует скрытую "сложную сеть частных сделок": технологические гиганты через долевое участие в AI-лабораториях обеспечивают себе долгосрочные закупки вычислительных мощностей, подрядчики строят дата-центры и затем сдают их по долгосрочным контрактам с правом buyback — степень раскрытия по этим контрактам крайне низкая, а риск многократного залога одного и того же актива очень высок.

Как только инвестиции начнут сокращаться, вся цепочка поставок — от производителей чипов и строителей инфраструктуры до частного и прямого капитала — рискует потерять поток доходов одновременно. Тем временем размер открытой экспозиции прямых кредитов на сектор AI за пять лет увеличился в четыре раза; если на это наложатся инфляция и геополитические конфликты, финансовая система может испытать цепную реакцию, еще более быструю, чем кризисы традиционного банковского сектора.

BIS прямо отмечает в докладе: "Масштаб и скорость современной инвестиционной волны в AI, а также почти универсальные ожидания резкого роста производительности — все это очень похоже на перечисленные исторические примеры. И все они закончились внезапным прекращением инвестиций и общим экономическим спадом."