Заработав 15 миллиардов и выйдя из игры, Bain Capital оставил Kioxia главный вопрос: как избежать отставания в "игре на выживание" Samsung и SK Hynix, где тратятся огромные деньги?

По данным приложения Zhihui Finance, на фоне глобального инвестиционного бума в области аппаратного обеспечения искусственного интеллекта судьба японского производителя чипов Kioxia пережила драматический поворот. С ростом спроса на хранение данных со стороны ChatGPT от OpenAI и других AI-моделей, рынок флэш-памяти, обеспечивающей необходимое хранение, стремительно развивается. Эта тенденция привела к тому, что акции Kioxia стали самыми успешными среди компонентов глобального индекса MSCI в 2025 году, и рыночная капитализация компании в начале года даже ненадолго превысила стоимости автомобильного гиганта Toyota. Согласно прогнозу, который будет объявлен в эту пятницу, ожидается, что квартальная операционная прибыль Kioxia вырастет в 30 раз по сравнению с аналогичным периодом прошлого года — это даже больше, чем компания заработала за весь финансовый год, закончившийся в марте этого года.

Тем не менее, это поистине впечатляющее возвращение — по словам осведомлённых источников, оно принесло Bain Capital около 15 миллиардов долларов прибыли в Японии и стало крупнейшим случаем выхода из частного капитала в истории страны — сталкивается с новыми вызовами. Усиливающиеся опасения по поводу того, смогут ли технологические гиганты и дальше поддерживать высокий уровень капитальных затрат, привели к падению акций Kioxia на 18% во вторник — компания стала последним примером фиксирования прибыли на фоне волны продаж акций, связанных с памятью. Теперь японской компании необходимо доказать, что она не просто случайный бенефициар дефицита в цепочке поставок, вызванного искусственным интеллектом.

Профессор бизнес-школы Университета Васэда Ацуми Асай отметил: «Некоторые считают нынешний ажиотаж вокруг искусственного интеллекта пузырём, другие опасаются, что стремительный рост китайского AI быстро приведет к коммерциализации соответствующих бизнес-моделей». Тем не менее, он подчёркивает: для Kioxia приход эры искусственного интеллекта означает, что масштаб по-прежнему является ключевым фактором. «Способность интерпретировать рынок, принимать взвешенные инвестиционные решения и быстро действовать будет крайне важна».

В секторе флэш-памяти для высокопроизводительных дата-центров Kioxia испытывает двойное давление со стороны клиентов и акционеров: требуется наращивать мощности, одновременно противостоя технологическому натиску со стороны южнокорейских гигантов SK hynix и Samsung Electronics. А на потребительском рынке малобюджетные конкуренты, такие как Yangtze Memory, активно увеличивают выпуск продукции.

Частный инвестор и консультант Нобуюки Такэдзава, который присутствовал на июньском собрании акционеров Kioxia, заявил: «Я думаю, Kioxia могла бы инвестировать больше. Но, учитывая ту боль, которую они испытали из-за прошлых ошибок, кто может их винить?» Он признался, что начал инвестировать в Kioxia только в начале этого года, но его бумажная прибыль уже составила несколько десятков миллионов иен.

От «бережливого выживания» — к взлёту капитализации

Вопрос в том, сможет ли Kioxia сохранить динамику развития в отрасли, где ценообразование всегда определялось крупными капиталовложениями и технологическими инновациями. После многих лет финансового давления и ужесточения политики, если конкуренты начнут агрессивно инвестировать в условиях AI-бума, Kioxia рискует отстать из-за чрезмерной осторожности. Эта дилемма отражает более широкую реальность технологической цепочки поставок: даже если существуют сомнения в долгосрочном спросе, стоимость сохранения темпа в гонке искусственного интеллекта неуклонно растёт. Представитель Kioxia заявил по запросу о комментарии, что компания продолжит осуществлять «адекватные» капитальные инвестиции, исходя из потребностей клиентов и рыночных тенденций.

Многие связывают нынешний успех Kioxia с покойным бывшим генеральным директором Канао Наримо. Этот руководитель-технолог возглавил отделение Kioxia из Toshiba и ушёл по состоянию здоровья в 2020 году. Долгое время Наримо был разочарован тем, что Toshiba отказывалась финансировать ключевой бизнес по памяти и использовала это подразделение для покрытия убытков своей атомной энергетики. Ради независимости подразделения он отклонил предложения о покупке со стороны Western Digital и Foxconn, поддержав вместо этого сделку по приобретению за 18 миллиардов долларов консорциумом Bain Capital в 2018 году.

Под руководством консорциума во главе с Bain новая компания была переименована в «Kioxia» (от японского «память» и греческого «ценность») и инициировала расширение заводов в Ёккаити и Китакани. По словам бывших коллег и аналитиков, даже создавая фундамент для роста, Наримо сохранял «осадный настрой». Чтобы напомнить команде о непостоянстве рынка и важности финансовой дисциплины, он навсегда отключил офисный лифт на заводе Ёккаити — когда-то его отключали, чтобы сэкономить электроэнергию в трудные времена.

Поскольку конкурировать с более богатыми соперниками с бюджетами в миллиарды долларов на оборудование невозможно, инженеры Kioxia полагались на изобретательные технические решения и выжимали высокую производительность из недорогого оборудования. Такая культура «бережливых инноваций» стала основой выживания компании.

По словам источников, даже первоначальные ожидания Bain от этой сделки были довольно сдержанными, отчасти потому, что это рассматривалось как способ противостоять KKR, Carlyle и другим конкурентам в будущих сделках по поглощению японских компаний. Представитель Bain сообщил, что фонд с самого начала видел долгосрочный потенциал бизнеса памяти, но отказался подробно комментировать доходность инвестиций в Kioxia, из которых фонд вышел в июне этого года.

Когда Kioxia наконец вышла на IPO в декабре 2024 года, её оценка составила всего 5,6 миллиарда долларов — менее трети от изначальной цены покупки.

Поворотный момент наступил в 2025 году: чтобы удовлетворить быстро растущий спрос на AI, такие гиганты, как Meta, Amazon и Google, начали спешно обеспечивать поставки накопителей. SK hynix, Samsung и Micron сосредоточились на гонке за высокоскоростными технологиями памяти (DRAM с высокой пропускной способностью), из-за чего возник дефицит накопителей для кэширования огромных объёмов данных. Энергоэффективная NAND-технология Kioxia как раз оказалась к месту.

Ирония в том, что именно прошедшие «трудные годы» обеспечили Kioxia преимущество. Вынужденные концентрировать ограниченные ресурсы, инженеры Kioxia годами работали над энергоэффективностью и плотностью хранения — именно этим требованиям вынуждены соответствовать поставщики технологий для дата-центров в условиях ограниченного пространства и энергопотребления. Это дало Kioxia заметную ценовую силу. В январе этого года компания продлила лицензионное соглашение, позволяющее SanDisk использовать патентованные технологии завода в Ёккаити, до 2034 года. По новому соглашению SanDisk обязалась заплатить за следующие четыре года 1,165 миллиарда долларов — впервые за десятки лет сотрудничества оплата взимается с премией.

Несмотря на полученную неожиданную прибыль, управленческая команда Kioxia всё ещё остерегается прошлых обрушений на рынке. Генеральный директор Хиродзи Ота в начале июля предупредил, что ошибочная оценка спроса на AI может легко привести к «перепроизводству и обвалу цен». Однако в условиях нынешней острой конкуренции в отрасли чипов такая осторожность также несёт риски: отставание даёт конкурентам возможность предложить более вместительные решения дешевле, чем у Kioxia, что сокращает её прибыльность и возможности для реинвестирования.

Попутный ветер от AI не скрывает риска новой «гонки вооружений»

На потребительском рынке давняя кооперация Kioxia с Apple сталкивается с вызовом со стороны Yangtze Memory. Ранее Apple пыталась закупить продукцию у этого китайского производителя, но была остановлена правительством Трампа. По данным Counterpoint, доля Yangtze Memory на мировом рынке NAND постепенно увеличивается с прошлого года.

Отставание по объёму производства или технологиям также может подтолкнуть клиентов к поиску альтернатив. По словам источников, недавно сооснователь Nvidia Дженсен Хуанг на встрече с инвесторами в Токио сделал тонкое предупреждение: если дефицит памяти сохранится, Nvidia может изменить свои архитектурные решения, чтобы снизить зависимость от дефицитных компонентов.

Чтобы избежать «обхода», Kioxia начала поставки образцов быстрой флэш-памяти, предназначенной для размещения ближе к GPU Nvidia в AI-серверах, что должно повысить эффективность. Однако даже при наличии инноваций Kioxia по-прежнему уступает конкурентам в гонке капитальных затрат. Заместитель директора исследовательского института Itochu Ясухиро Кобаяши отмечает, что благодаря семейному контролю и мощной поддержке крупных акционеров и правительства, Samsung и SK hynix инвестируют активнее и масштабнее, чем Kioxia, топ-менеджмент которой обычно избегает крупных рисков.

В числе других опасений — по состоянию на июнь SK hynix как член консорциума Bain продолжает владеть 14% акций Kioxia, и этот потенциальный конфликт интересов уже был обозначен как фактор риска в годовом отчёте компании.

Окно возможностей для наращивания рыночной доли не будет открыто долго. В начале этого месяца Samsung уже начала массовый выпуск дисков для хранения данных для дата-центров на платформе Vera Rubin от Nvidia. Аналитики считают, что Kioxia необходимо как можно быстрее приступить к серийному производству современных продуктов и заключать долгосрочные контракты с крупными клиентами, такими как Nvidia. Старший аналитик Iwai Cosmo Securities Кадзуюки Сайто отмечает: «Важно опередить конкурентов и сделать твою технологию отраслевым стандартом».

На уровне совета директоров уже появились признаки возвращения к прежним амбициям. Хиродзи Ота на собрании акционеров заявил: «Мы изобрели NAND-память, но, к сожалению, теперь мы не первые. Не знаю, сколько потребуется времени, но я хочу, чтобы мы снова вернулись на вершину».