Разбор ликвидаций на корейском рынке: от «золотого века» до «похоронных венков»

Никогда не становитесь принудительным продавцом

1/5

Самая короткая золотая эра

В середине июня в социальных сетях ходила такая история:

"Сегодня одна корейская девушка написала мне, что это её лучшее лето за всю взрослую жизнь. В этом году она нашла работу, вложила всю зарплату в акции и заработала сумму, эквивалентную 5 годам работы. Позавчера, гуляя по Сеулу, все люди на улице вдруг остановились, обняли друг друга и стали радостно кричать. Она сказала, что очень счастлива и испытывает иллюзию золотого века человечества."

СМИ заметили только "золотой век", но не подумали о том, чтов итоге именно слово "иллюзия" стало пророческим.

Через месяц, 29 июля, тротуар перед зданием парламента в Сеуле был усыпан венками от розничных инвесторов. На траурных лентах написано: "Потерял все 300 миллионов вон, которые собирал тяжелым трудом, чтобы купить дом" "Ждите, мы отомстим вам на выборах".

Возможно, это была самая короткая "золотая эра" в истории человечества.

С 9385,59 пунктов — исторического максимума 19 июня — до 5593,56 пунктов к закрытию 30 июля. 1,2 миллиона счетов розничных инвесторов получили уведомления о маржинальном пополнении, 360 тысяч счетов были полностью принудительно ликвидированы, депозит обнулён, и каждый тридцатый взрослый в Корее оказался под угрозой маржин-колла.

Нью-Йорк 1929-го, Майами 2007-го, Сеул 2026-го — бычий рынок, вызванный кредитным плечом, всегда проходит семь стадий от зарождения до краха, но находящиеся внутри инвесторы почти не способны понять, на каком этапе они находятся. Поэтому этот разбор я публикую ещё когда обвал не закончился, и заодно поделюсь своими мыслями о рынке.

(В среду в 11:30 (UTC+8) у меня будет прямой эфир, обсудим ситуацию на рынке, добро пожаловать на трансляцию）

2/5

Кредитный бык: первый тайм

Первая стадия: построение нарратива（октябрь 2025 — начало 2026）

Кредитная бычья волна часто начинается с мощного, но нефальсифицируемого нарратива,, как, например, в этот раз: "Корейский фондовый рынок = AI = чипы памяти".

По всему миру идет бум AI-инфраструктуры, а HBM (высокоскоростная память) — главный "узкий" ресурс для вычислений и быстро увеличивает рыночную долю, опережая GPU. Среди трех глобальных производителей HBM два базируются в Корее. Но тогда суммарная капитализация корейских акций была всего 2 трлн долларов — меньше половины Nvidia, что казалось недооценкой. Вот почему даже сейчас по корейским акциям и сектору памяти серьёзные разногласия: есть пузырь или нет?

После бесчисленных пузырей люди стали меньше верить в чистый storytelling типа тюльпаномании, но только реальная история, подтвержденная данными, "оправдывает" последующую иррациональность

Индекс KOSPI стартовал с 2284 пунктов в апреле 2025 и за год вырос на 75,6% – лучший результат с 1999-го, что стало весомым подтверждением нарратива.

Вторая стадия: вход по FOMO（февраль — май 2026）

25 февраля 2026 года индекс KOSPI пробил 6000, 6 мая достиг 7000 пунктов; массовое легкое обогащение вызвало ажиотаж и FOMO (страх упустить выгоду).

Суть FOMO — это "ожидаемое сожаление", страх "а если другие заработают, а я — нет?", из-за которого инвесторам труднее смириться с упущенной выгодой, чем с убытками.

В это время в Корее возродился интернет-термин "молниеносно бедные" — те, кто хоть и имеет средний доход, но проиграл на рынке, потому что не купил акции производителей полупроводников. Это слово появилось еще в 2020 на фоне роста цен на недвижимость, а в 2026 вновь стало мемом благодаря фондовой "золотой лихорадке" — идеальное выражение FOMO.

В финансовых моделях показано, что FOMO распространяется через соцсети, отсюда и возникает ощущение: "вдруг очень хочется купить", даже если ничего не понятно — просто весь рынок одновременно мечтает.

Ключевая особенность FOMO — массированное вовлечение населения: к июлю число новых счетов у несовершеннолетних выросло в 10 раз, в Корее 1,08 млрд брокерских счетов на 51,1 млн населения, в среднем по два на человека.

Когда пенсионеры снимают деньги, несовершеннолетние получают акции в подарок, а клерки в офисах "следят за котировками в туалете" — это значит, что приток новых денег заканчивается.

Третья стадия: усиление кредитного плеча（27 мая 2026）

27 мая комиссия по финансовым услугам Кореи одобрила листинг 16 ETF с двойным плечом на Samsung Electronics и SK Hynix.

Изначальная идея была вернуть 70 трлн вон из-за рубежа на внутренний рынок. Итог: за месяц после выхода новых ETF в них притекло более 3 трлн вон, рынок резко вырос, а зарубежные инвестиции вовсе не уменьшились; наоборот, объем управления активами внутри страны вырос с 4,9 до 16 трлн вон всего за месяц.

Еще хуже изменилась структура инвесторов: на долю розничных — 92% портфеля, старше 50 лет занимают 62,3% кредитных позиций.

Эта система — автоматическая "машина догоняй-убегай": двойное плечо — цена падает на 30% и маржа испаряется. Для розничных это не инвестиционный инструмент, а запал для динамита.

Четвертая стадия: одобрение властей（июнь 2026）

К третьей стадии пузырь уже сформирован — его можно только спустить, но не проколоть. Если бы плавно снижали плечо, вред был бы минимальным, но Корея выбрала два крайних пути:

В мае президент Ли Чжэ Мён при 7000 пунктов заявил, что "корейский рынок по-прежнему недооценён" и должен расти дальше. Глава администрации Голубого дома Ким Ён Бом заявил: "Корея может стать третьим в мире рынком после США и Китая. 10 000 по KOSPI — реальная цель".

18 июня KOSPI впервые пробил 9000, 19 июня внутридневной максимум 9385,59. Капитализация превысила 5 трлн долларов, на мгновение обогнала биржу Мумбаи и заняла 6 место в мире.

"Десятитысячная" риторика подбросила дров, но когда пожар вышел из-под контроля, попытались лопнуть пузырь. Когда кредитный бык начал вторую половину, спасти уже было невозможно.

3/5

Кредитный бык: второй тайм

Пятая стадия: выход иностранных инвесторов（первое полугодие 2026）

Пока розничные инвесторы массово входили, "умные деньги" уходили. В первом полугодии 2026 иностранцы чисто продали корейских акций на 148,3 трлн вон (примерно $99,6 млрд), абсолютный исторический рекорд. В мае только отток составил $26,15 млрд, максимальный месячный результат за всю историю.

Это несложно понять: цикличность рынка памяти всегда была дамокловым мечом над этой бычьей историей, дальнейшее повышение цен и дефицит могут навредить самому AI-сектору, а те, кто купил рано, стремятся выйти заранее, чтобы избежать расходов при массовых распродажах. Лучший вариант — ждать, когда толпа розничных поглощает, чтобы незаметно выйти.

Корейские розничные инвесторы купили акций на 97,4 трлн вон, в итоге оказались "плечевыми покупателями" для иностранцев, продавших на 148,3 трлн вон.

Шестая стадия: спираль смерти（июль 2026）

В середине мая, начале и конце июня корейский рынок трижды резко падал, каждый раз цену поднимала снова толпа, но все откаты случались в диапазоне 7000–9000, что показывало сильную утечку денег. 2 июля, несмотря на отсутствие негатива для полупроводников, индекс впервые пробил нисходящий канал – это был знак исчерпания ресурса.

С этого момента корейский рынок начал "падение→маржин-колл→принудительная продажа→еще большее падение" — спираль смерти.

Принцип спирали смерти уже был расписан в проспектах фондов с плечом: при падении цены ETF с двойным плечом "ежедневно ребалансируется", механически сбрасывая базовые активы и опуская цену еще ниже. Та же история описана в каждом сценарии краха: розничные инвесторы испытывают недостаток маржи, брокеры принудительно ликвидируют позиции, еще больше продаж, еще больше маржин-коллов, еще больше ликвидаций.

Ужас спирали смерти — в "механистичности": система ETF не интересует фундаментал, а брокеров не интересует цена — их заботит сохранение уровня плеча. Значит, любое падение автоматически усиливается.

Впрочем, брокеры могут договариваться — если падение слишком быстрое, ликвидировать все не удается, они могут подождать. Цена — новая волна ликвидаций: с 14 по 23 июля казалось, будто рынок стабилизировался, но ликвидации просто отложили и перенесли на 24 июля, когда прошла вторая, еще более мощная волна.

Седьмая стадия: яркий отскок（31 июля 2026）

31 июля индекс KOSPI вырос за день на 14–17% — рекордный суточный скачок, SK Hynix +28%, Samsung Electronics +26%.

Ирония в том, что одной из причин этого отскока на глобальных рынках в пятницу стало всё то же кредитное плечо. Известный американский AI-фонд Situational Awareness, основанный 25-летним экс-сотрудником OpenAI, с помощью ставки на AI-инфраструктуру и мощного плеча нарастил активы с $225 млн до $45 млрд, заработав за первое полугодие 2026 года 439%.

В июне 2026 обвал AI-сектора, под воздействием четырехкратного плеча, привел к тотальному сливу основных позиций и ускорил падение полупроводников, пока все открытые акции не были экстренно скуплены Citadel менее чем за сутки. Это сообщение сняло колоссальное давление по потенциальным продажам и стало "очистительным событием".

Акции, которые были жестко распроданы ранее, ушли в лидеры роста. 30 июля акции крупных позиций фонда впечатляюще выросли: NBIS(+27%), Bloom Energy(BE, +27%), SanDisk(SNDK, +26%) и CrownWave(CRWV, +22%). Два лидера корейского рынка тоже резко отскочили вверх.

"Естественный финал" спирали смерти кредитного бычьего рынка — это всегда яркий ралли: когда почти все кредитные позиции ликвидированы, все вынужденные продавцы уже вышли, давление предложения исчезает, и даже небольшие покупки могут привести к резкому росту индекса.

Но для 360 тысяч ликвидированных инвесторов этот отскок уже не имеет значения.

4/5

На какой стадии легче всего выйти из семи стадий

Самое жестокое в плече — вы теряете право выбора в самый плохой момент, но на самом деле это невидимая, постепенная потеря, шаг за шагом.

На первых четырех стадиях очень явно прослеживается "вынужденная покупка": никто не заставляет, но общество словно "вталкивает" в покупки.

В случае корейских розничных — это либо "социальное сравнение" (история девушки, заработавшей 5 зарплат, вирусится), либо "подсказка авторитета" — президент говорит "рынок недооценен", Голубой дом обещает "десять тысяч пунктов", почему бы не поверить.

Решающим фактором становится анализируемый выше FOMO: формально решение свое, а по факту — "терпеть это больше невозможно".

"Вынужденная покупка" неминуемо ведет к "вынужденной продаже" — именно это у Ховарда Маркса называется "принудительный продавец". Кто продаёт независимо от цены — самый трагичный участник рынка, ведь на таких распродажах обычно открываются лучшие моменты для покупок

Самые несчастные среди вынужденных продавцов — не просто тех, кого ликвидировали автоматом (они хотя бы продают "по дороге вниз" и сохраняют часть капитала), а те, кто скреб по сусекам, закладывал дом ради маржи и всё равно пал в самом конце — прямо "перед рассветом".

Даже если кто-то поддержал балансы и пережил мрак до точки разворота, эта "выжившая удача" часто только укрепляет веру в неумолимое сопротивление плече, и в следующий кризис эти инвесторы рухнут ещё выше.

Как избежать вечного повторения этой трагедии?

В семи стадиях бычьего рынка на плече первые две — вопрос баланса и выбора, нет правильного и неправильного; в последних четырёх, если плечо уже взято, первая мысль — не "надо выйти", а "я уже не могу выйти", остаётся идти к реализации судьбы; только третья стадия — "усиление плеча" — полностью под контролем частного инвестора, для неё не нужна рыночная аналитика или задачи оценки справедлиой стоимости — достаточно соблюдать только одно: не использовать плечо.

5/5

Покупать у принудительных продавцов

В книге Ховарда Маркса "Самое главное для инвестора" есть такой фрагмент:

Нет ничего лучше на рынке, чем покупать у принудительного продавца. Многие отличные результаты Oaktree Capital были получены именно в такие моменты. Раз это самое выгодное — покупать у вынужденных продавцов, значит, быть таким продавцом — самое печальное. Это означает, что вам нужно организовать свои финансы так, чтобы в самый тяжёлый момент вы могли удержать позиции, а не продавать. Для этого нужны две вещи: долгосрочный капитал и крепкая психика.

Citadel, взявший позиции Situational Awareness, и его владелец не раз скупали активы в кризисы по бросовым ценам: в 2001 после краха Enron, в 2007 после распада Sowood Capital, в 2021 после проблем у Melvin Capital.

Сделки "покупка у принудительных продавцов" не всегда приносят баснословную прибыль, но в краткосроке это минимум хорошая возможность: скидка 20–50%, плюс последующий отскок, это прибыль в $3 млрд и более; одновременно инвестор спасает крупные позиции в AI-инфраструктуре.

В этом мире богатые не всегда могут делать, что хотят, но тот, кто умеет контролировать позиции и знает, когда входить — может.

Когда контроль над позициями переходит от кредитных инвесторов к долгосрочным или к маркетмейкерам, обеспечивающим стабильность — речь идет о "деньгах на выбор", и тогда рынок возвращается к фундаменталу, а волатильность заметно падает — хотя бы на время.

Только вот ни рынок, ни Situational Awareness, ни 360 тысяч ликвидированных корейских ретейлеров к этому моменту уже не имеют отношения.