Является ли снижение цены на хранение данных чрезмерным? Samsung Electronics «оценена так, как будто у неё нет AI»

После более чем месяца значительных коррекций корейских акций, связанных с AI-решениями для хранения данных, насколько пессимистично настроен рынок?

Согласно платформе ChasingWind Trading, в отчёте HSBC от 3 августа уже не обсуждается вопрос «дёшев ли коэффициент P/E», а вместо этого проводится обратная экстраполяция: какие долгосрочные ожидания прибыли заложены в текущей цене акций? Результаты показывают, что по сравнению с традиционными оценочными индикаторами рынок на самом деле делает ставку на то, что AI-суперцикл окажется заметно короче, а долгосрочная прибыльность значительно снизится.

Самый крайний пример — Samsung Electronics.

Согласно модели HSBC, долгосрочный уровень прибыли, заложенный в текущую цену акций Samsung Electronics, снизился примерно до 0,8 раза от прогноза EPS на 2024 год. Это означает, что рынок не только сомневается в способности AI обеспечить постоянный рост прибыли, но уже и оценивает способность компании стабильно зарабатывать так же как и до начала AI-волны. Другими словами, в котировке Samsung Electronics долгосрочная AI-премия практически полностью исчезла.

HSBC: Суть не в P/E, а в том, насколько рынок обрезал цикл AI

HSBC отмечает, что одна из главных ошибок инвесторов в текущем цикле корейских акций хранения — продолжать использовать традиционные оценочные показатели для определения «дешёвых» бумаг.

Возьмём, к примеру, SK Hynix: прогнозный P/E на следующие 12 месяцев составляет лишь 4,3, что близко к историческим минимумам, но P/B уже почти на исторических максимумах. Это противоречие объясняется тем, что рынок не верит в устойчивость текущей прибыли на вершине цикла.

Иными словами, низкий P/E не обязательно значит недооценённость, а, возможно, напротив, указывает на ожидания резкого падения прибыли; а высокий P/B говорит о том, что рынок пока не видит существенного ухудшения долгосрочной стоимости активов компании. Расхождение между двумя индикаторами по сути отражает пересмотр рынком будущих перспектив прибыли, а не текущей доходности.

Следовательно, ключевым фактором становится не прибыль следующего года, а оценка рынком продолжительности нынешнего AI-суперцикла и того, сколько прибыли компании смогут сохранить после его завершения.

Для ответа на этот вопрос HSBC не строит прямых прогнозов прибыли, а обратным способом вычисляет долгосрочную траекторию EPS, заложенную в цену акций. Модель основывается на консенсус-прогнозах прибыли на ближайшие три года, затем с помощью 100 000 Монте-Карло-симуляций выбирает 15-летние траектории прибыли, соответствующие текущей цене, чтобы выявить реальные рыночные ожидания по длине, темпам спада и среднему уровню долгосрочной прибыли.

Итог таков: гораздо существеннее, чем краткосрочные колебания прибыли, рынок пересматривает долгосрочные ожидания прибыли от AI для корейского сектора хранения данных.

Samsung Electronics: рынок практически предполагает отсутствие долгосрочной прибыли от AI

В этой парадигме Samsung Electronics является самой концентрированной точкой пессимизма.

С начала июня акции компании упали примерно на 25%, а закладываемый рынком срок прибыльного цикла сократился примерно с 3,5 до 2,5 лет. В то же время, среднегодовой темп снижения EPS с третьего по девятый года цикла ускорился с минус 15% до минус 35% — рекордный минимум.

То есть, по мнению рынка, высокая прибыль от AI будет не только длиться меньше, но и спад по окончании цикла будет глубже, чем обычно.

Особого внимания заслуживает долгосрочный уровень прибыли.

HSBC использует отношение «скрытого трендового EPS» к уровню 2024 года как индикатор оценок долгосрочного спроса на AI. У Samsung Electronics этот показатель быстро упал с примерно 2 до 0,8.

Если длина прибыльного цикла отражает ожидания по продолжительности AI-бума, то трендовый EPS демонстрирует веру рынка в то, сколько «постоянного прироста прибыли» компании сохранят благодаря AI.

Это значит, что рынок постепенно устраняет AI-премию из своих оценок: он не верит в долговременное процветание от AI и полагает, что даже после окончания инвестиционного цикла прибыль компании не превысит уровень 2024 года. Иначе говоря, рынок почти не оставляет долгосрочной премии за AI.

SK Hynix тоже под давлением, а TSMC сохраняет AI-премию

Коррекция SK Hynix оказалась ещё более глубокой.

С 25 июня акции компании упали на 37%, заложенная рынком продолжительность прибыльного цикла — с 6 до 2,7 лет, а композитный темп изменения EPS за третий-девятый годы упал до -35%, долгосрочная прибыль относительно 2024 года снизилась примерно с 6 до 2 раз. По мнению HSBC, такое ценообразование уже отражает «чрезмерно пессимистичный» взгляд на отрицательную фазу цикла.

Для сравнения, у TSMC ситуация совершенно иная.

Несмотря на определённую коррекцию стоимости, ожидаемый рынком цикл прибыли остаётся на уровне примерно 7,4 лет, долгосрочная прибыль по-прежнему эквивалентна примерно 2,3 значениям EPS за 2024 год — то есть рынок верит, что AI обеспечит способность компании генерировать сверхприбыль на протяжении нескольких циклов, а не только в рамках нынешнего бума.

Отличия в оценке корейских акций хранения и TSMC — яркая особенность текущей корректировки AI-сектора.

Самое резкое механическое давление на продажу, возможно, подходит к завершению

Помимо ожиданий по прибыли, HSBC отмечает положительные изменения на стороне ликвидности.

С начала года зарубежные инвесторы продали в совокупности Samsung Electronics, SK Hynix и TSMC на сумму около 150 миллиардов долларов, причём с июня объем составил примерно 60 миллиардов долларов. Одновременно с этим, высоковолатильные ETF с двукратным кредитным плечом начали быстро сокращать позиции: их активы упали с примерно 37 до 12 миллиардов долларов c конца июня, а доля в обороте акций в дни повышенной волатильности также заметно снизилась.

HSBC считает, что самое разрушительное механическое давление на продажу ослабевает.

Теперь перед рынком стоит другой главный вопрос: не в существовании AI-спроса, а в том, не слишком ли пессимистично текущие котировки уже заложили укороченный AI-цикл. Если спрос на AI останется устойчивым, то заложенные в акции корейских компаний предположения о долгосрочной прибыли, возможно, подвергнутся пересмотру в пользу их увеличения.