Подходит ли к концу коррекция в технологическом секторе? Как строить портфель на следующем этапе?

Коррекция, охватившая мировые AI-активы с июня, постепенно подходит к концу, однако восстановление рынка не означает, что AI-трейдинг вернётся к прежнему этапу, когда внимание уделялось исключительно капитальным затратам.

Сун Сюэтао, макроаналитик GF Securities, опубликовал 4 августа отчёт, в котором отмечается, что четыре основных фактора, ранее сдерживавших оценку мировых технологических акций — сокращение плеча на корейском рынке, «ястребиные» ожидания ФРС США, беспокойство по поводу отдачи от капитальных вложений CSP (облачные провайдеры) и геополитические риски на Ближнем Востоке — все они показывают признаки снижения влияния. По мере того как свежие отчёты компаний, таких как Microsoft и Amazon, продолжают подтверждать устойчивый спрос на AI, рынок начинает всё пристальнее следить за тем, смогут ли капитальные вложения реально конвертироваться в доходы и прибыль, а не просто преследовать масштаб инвестиций.

В отчёте говорится, что после завершения текущей коррекции инвестиционная логика в AI-секторе перейдёт от драйва ликвидности и риска к драйву реализации прибыли. Будущая избыточная доходность цепочки создания стоимости будет, скорее всего, исходить от компаний, которые способны устойчиво поднимать рентабельность инвестиций и эффективно превращать вычислительные мощности в денежный поток, а не просто наращивать капзатраты.

Давление на сокращение плеча в Корее явно ослабло

Корейский рынок стал одним из самых волатильных на волне текущей глобальной коррекции AI-активов. С 19 июня индекс KOSPI откатился почти на 40% от пика, а массовое закрытие позиций с плечом усилило сокращение риск-аппетита на технологических рынках мира.

Тем не менее, в отчёте отмечается, что самый острый этап процесса де-левереджа уже позади.

29 июля индекс KOSPI был поддержан при приближении к 250-дневной средней. Одновременно объём ETF с плечом на отдельные акции Samsung Electronics и SK Hynix значительно сократился: по состоянию на 30 июля объём активов продуктов «7709» и «KODEX» снизился по сравнению с пиком на 83% и 70% соответственно, практически вернувшись к уровням апреля-мая этого года.

Объём финансирования розничных инвесторов с плечом также продолжает снижаться. По данным KOFIA, на 30 июля общий объём средств, привлечённых розничными инвесторами через маржинальные заёмные позиции и кредиты под залог ценных бумаг, снизился до 57,97 трлн вон, что примерно на 10,8% ниже максимума 24 июня и близко к уровню начала апреля.

Кроме того, председатель SK Group Чхве Тхэён 30 июля впервые приобрёл акции SK Hynix на открытом рынке как частное лицо — 3620 акций на сумму около 4,79 млрд вон, что также было воспринято рынком как позитивный сигнал в отношении долгосрочных перспектив полупроводниковой отрасли.

Ослабление «ястребиного» давления ФРС, ожидания по ставкам продолжают снижаться

В отчёте отмечается, что ранее рынок опасался, что рост цен на нефть и вызванная AI инфляция на стороне предложения могут снова подтолкнуть ФРС к более «ястребиной» политике, но сейчас этот риск снижается.

Хотя глава ФРС недавно вновь подчеркнул целевой показатель инфляции в 2%, конкретных новых жёстких сигналов не прозвучало, и в целом рынок трактует заявление как «ястребиное по форме — голубиное по сути». Отражением снижения опасений по поводу дальнейшего ужесточения политики ФРС стало также сокращение доходности 2-летних казначейских облигаций США.

Кроме того, недавно опубликованные экономические показатели США тоже усиливают это впечатление. Предварительная оценка роста ВВП во втором квартале по годовым темпам составила 1,5%, что ниже рыночных ожиданий в 2,1%; за июнь индекс PCE вырос на 3,7% по сравнению с аналогичным периодом прошлого года, но снизился на 0,1% по отношению к маю — впервые за шесть лет динамика ушла в минус; базовый PCE на год вырос на 3,3%, а месячный прирост составил всего 0,1%, также ниже ожиданий.

GF Securities считает, что вероятность дальнейшего повышения ставки ФРС в этом году продолжает снижаться — основными причинами являются: уже высокая долгосрочная доходность оказывает сдерживающее действие, снижение финансовой подушки у технологических компаний усиливает их чувствительность к ставкам, а потенциальный дефляционный эффект от повышения эффективности производства AI также усиливает ожидания дальнейшего смягчения политики.

Премия за ближневосточные риски начинает исчезать

Помимо факторов ликвидности, ситуация на Ближнем Востоке также была одним из ключевых факторов, сдерживавших мировые рисковые активы в июле.

Рынки опасались, что эскалация конфликта между Ираном и США может захватить ключевые энергетические маршруты вроде Ормузского пролива, спровоцируя рост цен на нефть — а через цепочку «рост цен на нефть — инфляция — высокие ставки» оказывать давление на оценки технологических акций.

Однако в начале августа ситуация несколько смягчилась. В отчёте отмечено, что 2 августа Трамп сигнализировал о готовности прекратить дальнейшие военные действия и перейти к переговорам, а на рынках вновь возникла его стандартная логика «TACO (Trump Always Chickens Out)». Согласно агентству «Синьхуа», 4 августа президент США Трамп в интервью Fox News заявил, что Ормузский пролив будет «вскоре» открыт, иначе Ирану будут нанесены «жёсткие удары».

GF Securities отмечает, что после нескольких подобных инцидентов инвесторы постепенно привыкли к схеме «сначала давление — потом разрядка», применяемой Трампом, и влияние геополитических событий на рыночный риск-аппетит снижается, а разрядка рисковой премии происходит быстрее, чем во время предыдущих эпизодов напряжённости.

Рынок начинает по-новому оценивать эффективность AI-капзатрат

В отчёте отмечается, что ключевым противоречием в AI-секторе за последний месяц стала не ослабшая потребность в AI, а переоценка рынком рентабельности инвестиций (ROI) в капитальные расходы.

Последние отчёты Google, Microsoft и Amazon показывают, что спрос на AI и облачные сервисы остаётся высоким, но рыночная реакция на отчёты компаний заметно различается. Google увеличила прогноз по капзатратам на 2026 финансовый год до $195–205 млрд, однако из-за недостаточных доказательств преимущества своей модели и преимуществ собственной инфраструктуры в плане окупаемости инвестиций, акции компании попали под давление.

В то же время Amazon также продолжает наращивать капитальные вложения, испытывая давление на свободный денежный поток, но компания более чётко демонстрирует отдачу от AI-инфраструктуры и облачного бизнеса, потому реакция рынка здесь более позитивная. Microsoft сохраняет относительно сдержанный темп инвестиций в капитальные расходы при продолжении роста облачного бизнеса, что также вызвало положительный отклик рынка.

В отчёте указывается, что это свидетельствует о смещении фокуса рынка с количества инвестиций на то, смогут ли капитальные вложения действительно привести к росту прибыли. Одновременно реакция индекса Philadelphia Semiconductor на результаты облачных компаний сдвинулась от прежней модели «на хороших новостях не растём» к новой модели «на плохих новостях не падаем», что обычно сигнализирует о приближении рыночных настроений к нижней точке.

AI-инвестиции вступают во вторую фазу: в центре внимания — реализация прибыли

GF Securities отмечает, что после завершения текущей коррекции инвестиции в AI формально перейдут в фазу проверки прибыльности. В дальнейшем, готовы ли крупные облачные провайдеры и дальше поддерживать высокий уровень капзатрат, будет зависеть от темпов роста выручки компаний-разработчиков, проникновения корпоративных клиентов, степени внедрения AI-Agent в производственные процессы и возможности AI-бизнеса покрывать растущие амортизационные и операционные расходы инфраструктуры.

В отчёте будущие возможности AI-инвестиций делятся на три уровня:

Первый — большой бета-фактор, связанный с постоянным прорывом в возможностях моделей AI. Если возможности AI продолжат расти и поддержат опережающий рост доходов, рентабельность всей цепочки создания стоимости может существенно возрасти.

Второй — малый бета-фактор, вызванный перераспределением прибыли в цепочке создания стоимости. С изменением рыночной силы участников прибыль между компаниями США, Южной Кореи и разными уровнями цепочки продолжит корректироваться.

Третий — альфа-фактор, структурные возможности внутри самой цепочки создания стоимости, включая снижение издержек, повышение эффективности, улучшение конкурентной среды, а также сверхдоходность, возникающую по мере созревания бизнес-моделей в отдельных нишах.