Вош активно формирует позитивный взгляд на долгосрочные перспективы AI, путь процентной ставки ФРС в октябре все еще остается неопределенным! Снижение доходности казначейских облигаций США откроет окно для восстановления технологического сектора?

По данным приложения Zhihui Finance, 16 октября в обеденное время по пекинскому времени председатель ФРС Кевин Уолш выступил с беседой с Георгиевой на ежегодной встрече МВФ и Всемирного банка в Бангкоке, подтвердив, что Федеральная резервная система достигнет устойчивой стабильности цен, и охарактеризовал повышение ставки в сентябре как "частичный уход от мягкой политики". По поводу заседания FOMC по денежно-кредитной политике, которое состоится 27-28 октября, он четко заявил, что не будет прогнозировать путь изменения активов ФРС и не готов заранее объявлять о возможных действиях на оставшихся в этом году заседаниях. Он подчеркнул, что каждое решение ФРС будет приниматься с учетом производства, занятости и инфляции, а не по заранее заданному сценарию, и вновь заявил о своем предпочтении ФРС не давать никаких предварительных указаний.

Стоит отметить, что на этот раз серия заявлений Уолша на мероприятии МВФ укрепила его мнение о долгосрочном изменении экономики под влиянием передовых AI-технологий, но он не дал обещания о паузе в повышении ставок в октябре. Для мировых акций полупроводникового сектора, которые недавно столкнулись с сильной распродажей и вошли в коррекционную фазу, позитивным моментом стало то, что он не усилил рынок ожиданий дальнейшего повышения ставок; однако, сможет ли доходность казначейских облигаций США продолжить снижение, а сильно пострадавшие и распроданные акции компаний AI-сферы, а также более широкий полупроводниковый и технологический сектор начнут ли восстановление, по-прежнему зависит от одновременного улучшения инфляции, условий корпоративного финансирования и реализации прибыли в секторе AI.

Более важным, чем отказ от прогнозирования денежно-кредитной политики, стало его заявление о том, что с момента сентябрьского заседания по ставкам экономическая динамика в целом соответствует ожиданиям и наблюдается структурный рост и всплеск инвестиций. Это означает, что он пока не сравнивает недавнюю коррекцию мировых технологических акций во главе с полупроводниками с крахом логики экономического роста.

В то же время он подчеркнул, что большая часть мира синхронно ужесточает политику, каждой стране необходимо поддерживать стабильность цен; американская политика оказывает воздействие за рубежом, а зарубежная политика может обратным ходом влиять на США. Его политическая рамка по-прежнему направлена на поддержание инфляции и институционального доверия при сохранении пространства для маневра в принятии решений. Перед его выступлением MUFG сообщал, что по последним данным рынка фьючерсов на ставки вероятность повышения ставки в октябре составляет около 27%, но рынок полностью учитывает еще одно повышение на 25 базисных пунктов до конца года — поэтому как до, так и после выступления Уолша рынок фьючерсов торговал идеей возможного переноса сроков повышения ставки, а не тем, что цикл ужесточения завершен.

В последние дни финансовые гиганты Wall Street все больше склоняются к прогнозу, что ФРС продолжит повышать ставки и продлит цикл ужесточения; последние значимые корректировки сделали Citigroup и UBS. ФРС уже повысила ставку на 25 базисных пунктов в сентябре, и нынешний раунд корректировок со стороны институтов фокусируется на том, насколько сильно еще придется повышать ставку. 14 октября Citigroup изменила свой прогноз, отказавшись от ранее ожидавшейся "отсутствия изменений до конца года" и теперь прогнозируя еще одно повышение на 25 базисных пунктов в декабре, после чего ставка останется без изменений до июня 2027 года, когда начнётся снижение. UBS Global Wealth Management в период с 12 по 15 октября продлил ожидаемый цикл еще на одно повышение на 25 базисных пунктов и в декабре, и в марте следующего года; вместе с уже реализованным шагом в сентябре это означает совокупное повышение на 75 базисных пунктов и удержание ставки около текущих уровней до конца 2027 года.

Ключевой фактор пересмотра прогнозов Wall Street — это распространение энергетического шока на более широкий круг цен, при том что экономика еще не настолько слаба, чтобы заставить ФРС поставить во главу угла поддержку роста. В сентябре базовый CPI вырос на 0,3% по сравнению с предыдущим месяцем, что превысило ожидания рынка в 0,2% второй месяц подряд, а в годовом исчислении показатель вырос с 2,4% до 2,6%; рост цен в сегментах жилья, авиабилетов, автомобилей, одежды и технологичных товаров делает политикам труднее рассматривать инфляционный всплеск как изолированную реакцию на колебания нефтяных цен. Затем был опубликован отчет за сентябрь по PPI: месячный рост составил 1,3%, годовой — 6,3%, что еще больше усилило опасения по передаче издержек от производителей конечным потребителям.

AI сначала стимулирует спрос, затем повышает производительность: почему бум вычислительных мощностей уживается с высокими ставками

В своем выступлении Уолш назвал AI самым глубоким экономическим изменением за всю свою жизнь, а ключ к пониманию этого мнения — он постулирует, что эффекты AI на спрос возникнут раньше, чем улучшится предложение. С точки зрения инвестиций в инженерные сети дата-центров и индустрию вычислительных мощностей, предприятия строят вычислительные кластеры с опережением, — сначала закупаются GPU, TPU, ASIC, HBM, сетевое оборудование, а также вкладываются средства в электроэнергию, системы охлаждения, здания и финансирование; а снижение издержек и повышение эффективности после массовой интеграции AI в R&D, производство и бизнес-процессы требуют развертывания, организационных изменений и коммерческого подтверждения. Этот временной разрыв позволяет AI одновременно увеличивать заказы на полупроводники и повышать спрос на капитал и энергию, краткосрочно увеличивая отдельные цены и стоимость финансирования.

Таким образом, оптимизм Уолша по поводу AI не означает автоматического снижения ставок. Улучшение производительности способствует расширению предложения и сдерживанию удельных издержек, однако более высокие ожидания инвестиционной отдачи могут привлечь на этот рынок больше компаний и повысить реальные ставки. Для доходности 10-летних и 30-летних казначейских облигаций США рынок также должен учитывать будущие официальные ставки, фискальное финансирование и компенсацию за долгосрочный риск. Сильный спрос на вычислительные мощности и высокая стоимость долгосрочного капитала вполне могут возникать в рамках одной волны AI-инвестиций; рост прибыли полупроводников и давление на их оценки тоже могут существовать одновременно.

Его последние заявления также показали, как регуляторы будут реагировать на эти изменения: планируется провести 16 ноября в районе залива Сан-Франциско прямые слушания по AI, на которых рабочая группа ФРС сформулирует новые исследовательские подходы для поддержки суждений FOMC; AI также может улучшить понимание данных центральными банками, однако краткосрочные эффекты для занятости остаются неясными. Что касается частных инвестиций в технологии, ФРС не будет определять, кто прав, а кто нет, а сосредоточится на финансовых рисках, которые можно ограничить при помощи политики. Все это указывает на то, что ФРС и другие мировые центральные банки будут все больше уделять внимание вкладу AI в рост и анализировать структуру финансирования и передачу рисков, при этом не обещая защищать цены на AI-активы.

Доходность облигаций США уже снижается, но для восстановления полупроводников нужно снижение стоимости кредитов и прибыль

Долгосрочные ставки действительно начали снижаться. По единой методологии Минфина США, 15 октября доходности 10-летних и 30-летних облигаций США составили 5,10% и 5,43% соответственно, снизившись за день на 9 базисных пунктов; с начала недели до 15 октября — на 14 и 17 базисных пунктов, а по сравнению с концом сентября — на 19 и 21 базисный пункт. Тем не менее, по сравнению с концом августа обе ставки остаются выше на 35 и 18 базисных пунктов, что свидетельствует о том, что текущий откат лишь частично нивелировал предыдущие удары по стоимости финансирования.

Стоит отметить, что одной из важных движущих сил этого снижения стали покупки гособлигаций в качестве "убежища" на фоне волатильности акций AI и кредитного рынка. TD Securities полагает, что инвесторы снижают ожидания по экономическому росту, и казначейские облигации США вновь начинают выполняют функцию хеджирования для фондового рынка. Это приводит к парадоксальному сочетанию: давление на акции сектора вычислительных мощностей отправляет вниз доходности казначейских облигаций, но это снижение пока не устраняет проблемы финансирования для AI-компаний. Стоимость корпоративного долга определяется совокупно базовой ставкой и кредитным спрэдом; если первая будет снижаться, а последний расширяться, то у проектов центров обработки данных, зависящих от внешнего финансирования, реальные издержки могут остаться высокими.

Мировые фондовые рынки также находились в процессе восстановления после резкого падения ко времени выступления Уолша. По состоянию на 15 октября Филадельфийский полупроводниковый индекс снизился на 0,88%, за семь подряд сессий общий спад составил около 12,4%, на текущей неделе — около 7,9%, а с начала октября — примерно 8,3%; несмотря на рост примерно на 63,5% с начала года, краткосрочный импульс явно ослаб. 16 октября в азиатскую дневную сессию по пекинскому времени бенчмарк корейского рынка — индекс KOSPI, считающийся барометром "AI-микросхем памяти", вырос за день сразу на 3,17%, акции Samsung и SK Hynix синхронно укрепились; этот отскок тоже начался до выступления Уолша, однако тренд сохраняется.

Заявления Уолша в некоторой степени поддержали процесс восстановления настроений в мировом полупроводниковом секторе, однако для устойчивого восстановления необходима комбинация "снижения долгосрочных ставок + стабильности кредитных спрэдов + непрерывного исполнения заказов на вычислительные мощности и поступления денежных потоков". Если давление финансирования ослабнет, а спрос на AI сохранится сильным, рынок сможет снова повышать оценки за перспективы роста; среди выгодоприобретателей в первую очередь окажутся ведущие производители чипов и оборудования с устойчивым денежным потоком, стабильной базой клиентов и эффективной конверсией заказов. Провозглашённая Уолшем долгосрочная трансформация благодаря AI предоставляет макроэкономическое обоснование для этого направления роста, однако сможет ли краткосрочный отскок перерасти в тренд — зависит от того, снизятся ли действительно издержки на финансирование для промышленных инвестиций.

Три основных "силы поддержки", о которых недавно говорила финансовая группа Wall Street Goldman Sachs (выкуп акций, розничные инвестиции и иностранный капитал), могут улучшить условия перерасчёта стоимости AI-активов. В последнем отчёте "Witching Hour" команда Goldman Sachs по анализу потоков капитала указывает, что согласно их расчетам, к концу октября примерно 48% составляющих S&P 500 вновь откроются для обратных выкупов; исторически в ноябре приходится около 10,1% от годового объёма buyback-операций, а также ослабнет давление налоговых продаж в конце финансового года паевых фондов, к этому добавятся годовые всплески притока розничных инвестиций и спроса со стороны иностранных инвесторов после промежуточных выборов в США, так что баланс спроса и предложения на акции может постепенно улучшиться. В частности, около 190 млрд долларов внешнего спроса — это оценка потенциальной величины по историческим аналогиям. Для компаний полупроводникового сектора, переживающих фазу масштабных распродаж, возрождение спроса может привести к росту позиций даже при отсутствии значительного ухудшения показателей по заказам и прибыли. Однако объем выкупов в IT-секторе по сравнению с прошлым годом снизился на 40%, что указывает на конкуренцию между капитальными расходами и доходностью для акционеров; чтобы продолжить привлекать дополнительное финансирование, компаниям AI-сферы все ещё нужно продемонстрировать, что инвестиции в GPU, сетевую инфраструктуру, оптоволоконные соединения центров обработки данных, CPU и другие ключевые инфраструктурные ресурсы AI способны принести более высокие будущие денежные потоки.