Вересневе опитування менеджерів фондів Bank of America: зростання готівки, чому ризики залишаються високими

Фондові менеджери почали зменшувати частину ризиків, але не сформували єдину оборонну стратегію.Грошові кошти зросли, перевага акції зменшилась, що супроводжується ще глибшим недооцінюванням облігацій і триваючим перебуванням в секторі напівпровідників. Ключова розбіжність на ринку переміщається від питання, чи може зріст продовжуватись, до того, чи можуть зберігатися одночасно зріст, ставки й фінансові витрати.

Настрої охолонули, але ризикова конфігурація все ще висока

Вересневе глобальне опитування fund-менеджерів від Bank of America показує, що середня частка грошових коштів зросла з 3,5% у серпні до 3,9%, чиста глобальна перевага акцій знизилася з 56% до 49%, а індекс настроїв знизився з 8,0 до 7,0 — найнижчий рівень за три місяці.У порівнянні з ризиковою конфігурацією серпня, найочевиднішою зміною у вересні стало те, що установи почали збільшувати буфер, зменшуючи частину ризику.

Опитування проводилось з 4 по 10 вересня, опубліковано 15 вересня.Глобальна анкета має 170 учасників, які безпосередньо управляють 470 млрд доларів активів; з урахуванням регіональних анкет загальний зразок становить 190 осіб. Це відображає думки й конфігурацію на час опитування, і не слід сприймати як миттєві позиції після кожної події на ринку в день публікації.

Три цифри також мають різну методологію.3,9% — це середня частка грошових коштів у активах; чиста перевага акцій 49% — це різниця між тими, хто переоцінює акції, і тими, хто їх недооцінює, тобто це не означає, що фонди розміщують 49% своїх активів у акціях. Індекс настроїв враховує очікування щодо зростання, грошових коштів і розміщення в акціях, і не може бути прямо переведений у суми покупки чи продажу.

Ця особливість обмежує висновки щодо змін у місяцях.У серпні глобальна анкета мала 180 учасників і управляла $525 млрд активів; у вересні змінилися і кількість, і сума активів. Різниця у розмірі активів між двома періодами не є сумою погашень, а зниження чистої переваги не означає, що кожен фонд скорочує позиції. Опитування може відобразити зміну консенсусу, але не замінює реальні дані про рухи капіталу.

Однак саме охолодження є важливим.Додатково 0,4 процентних пункту грошових коштів дають більше простору для коригування портфеля; чиста перевага акцій, хоч і знизилась, досі приблизно на 0,9 стандартного відхилення вища за власне історичне середнє. Тому вересень більше схожий на відкат від підвищеного рівня ризику, а не на стан загальної песимістичної стратегії з низькими позиціями.

Чому скорочують акції, але не обирають облігації

Традиційна захисна стратегія — скорочення акцій і збільшення облігацій, але вересневе опитування показує іншу комбінацію: чиста недооцінка облігацій зросла з 39% до 48%, чиста недооцінка нерухомості — з 7% до 21%, чиста перевага товарів зменшилась з 24% до 19%.Зростання привабливості грошових коштів не призвело до узгодженої переваги інших захисних активів.

Оцінка економічної ситуації з боку інституцій пояснює таку конфігурацію.55% учасників очікують "м'якого приземлення" економіки протягом наступного року, тільки 2% — "жорсткого приземлення"; у питанні про макроекономічні тренди, 50% обрали "стагфляцію", тобто одночасне існування зростання нижче тренду й інфляції вище тренду. Ці визначення різні, тому відповіді не суперечать одна одній.

Економічне зростання не вимагає від нього бути вищим за тренд.Водночас, якщо інфляція зберігається на підвищеному рівні, центральні банки не можуть швидко надати пом'якшення. Підприємства, ймовірно, отримають номінальний приріст доходів, тому акції залишаються з чистою перевагою; облігації ж стикаються зі стримуванням ставок і інфляції. За опитуванням, чиста частка тих, хто очікує зростання короткострокових ставок, досягла 36% — максимум з вересня 2022 року.

Вибір найбільших ризиків ще більше посилює це пояснення: 33% обрали різке зростання доходності облігацій, 28% — AI-бульбашку, 24% — другу хвилю інфляції.Це частка вибору джерела ризику серед опитаних, а не ймовірність виникнення відповідних подій чи простий підсумок ймовірності падіння ринку.

Зміни дохідності впливають одночасно на кілька ланцюгів ціноутворення.Вони підвищують поріг для дисконтування майбутніх прибутків на сьогоднішній момент, збільшують вартість фінансування для підприємств і підвищують відносну привабливість грошових коштів. Якщо прибуток зростає, але недостатньо, щоб компенсувати ці зміни, акції можуть постраждати разом з облігаціями. Отже, обережність у вересні головним чином пов’язана зі ставками й умовами ціноутворення, а не заснована лише на очікуваннях рецесії.

Песимізм щодо облігацій може стати масовим.18% вибрали короткі позиції за американськими держоблігаціями — другий за популярністю трейд. Якщо зміни інфляції, зростання чи поставок облігацій не дійдуть до рівня, якого боїться ринок, це узгоджене очікування може змінитися у зворотному напрямі. Отже, концентрація ризику стосується як одночасного виходу з акцій, так і масового закриття коротких позицій на облігації. Висока стурбованість зростанням доходності не означає, що вона може змінитись тільки в одному напрямку.

Вкладення в AI більш визначені, кредитні ризики зростають

Оцінка AI також має дві сторони.79% опитаних очікують, що AI-гіганти не оголосять скорочення капітальних витрат у 2026 році, що більше ніж 71% у серпні. Установи вірять, що інвестиції продовжаться, а попит на обладнання, будівництво і послуги не мають песимістичного погляду.

Водночас чиста частка тих, хто вважає інвестиції надмірними, досягла 33%, що дорівнює рівню лютого цього року; 42% респондентів обрали капітальні витрати AI-гігантів як потенційне джерело системної кредитної події, що більше ніж 38% у серпні.Ці 42% — це вибір джерела ризику, а не ймовірність системної кризи.

Чисельники двох ризикових питань потрібно розділити.28% обрали AI-бульбашку як головний ризик серед варіантів, а 42% вибрали AI-капітальні витрати як найбільш вірогідне джерело кредитної події. Одна людина може обрати обидва варіанти, і різниця у пропорціях не доводить, що ризик перейшов з ринку акцій на кредитний ринок.

Всі три відповіді можуть бути правильними одночасно.Підприємства через конкуренцію продовжують інвестувати, але це не гарантує швидкої окупності кожної інвестиції. Капітальні витрати спочатку здійснюються, а доходи і грошові надходження можуть виникнути з затримкою; якщо окупаційний цикл затягнеться, а фінансові витрати зростуть, тиск на баланс значно зросте.

Тож розбіжності переміщуються від того, "чи продовжувати будівництво", до питання, "чи принесе воно достатній дохід".Для виробників капітальні витрати підтримують замовлення; для вкладників і кредиторів важливо, яка частка інвестицій фінансується з операційного грошового потоку, а яка — за рахунок позик, і коли новий бізнес почне генерувати грошові надходження. Зріст інвестицій не завжди однаково вигідний для різних учасників ланцюга.

Найпопулярніша торгівля — це глобальні довгі позиції на напівпровідники, які обрали 53% — як і у серпні; чиста перевага технологічного сектору залишилась на рівні 30%.Ці дані показують, що віра в AI не зникла. Збільшення кредитних ризиків при збереженні ключових технологічних позицій відображає бажання інституцій брати участь у зростанні, але з побоюванням щодо його ціни.