Global qarz bozori bo‘roni hali tugamadi? XMF ogohlantirdi: qarz va inflyatsiya xavfi kuchaymoqda, daromadlilik ehtimol "tartibsiz" oshib ketishi mumkin

Zhihui Moliya Ilmiy Tadqiqotlar Ilmiy Dasturi (IMF) seshanba kuni ogohlantirdi: jahon davlat obligatsiyalarining daromadliligi tartibsiz ravishda o‘sishi mumkin — inflyatsiyaning qayta tiklanishi, qarzning oshishi va AI bilan bog‘liq qarzlar bir vaqtda suveren obligatsiyalar bozorini siqib chiqarmoqda. Ushbu baho IMFning Bangkokda e'lon qilgan "Jahon Moliyaviy Barqarorlik Hisoboti" (GFSR)dan olingan, va bu hisobot e'lon qilinar ekan, Taylandda o‘tkazilayotgan joriy hafta IMF va Jahon Bankining yillik anjumanida 18 mingdan ziyod delegatlar ishtirok etmoqda.

Birka ochadigan rivojlangan iqtisodiyotlar hukumat obligatsiyalari daromadliligi so‘nggi o‘n yilliklar ichidagi eng yuqori nuqtalarda. Yaqin Sharqdagi mojaro energiya narxlarini oshirdi, bozor esa o‘z navbatida markaziy banklarning pul-kredit siyosatini qattiqlashtirishini kutmoqda, bu esa qayta ko‘tarilgan inflyatsiyani jilovlashga xizmat qiladi. 7 oktyabr kuni AQSH 10 yillik davlat obligatsiyalari daromadliligi kun davomida 5,362% ga yetdi — bu 2002 yil aprelidan beri eng yuqori ko‘rsatkich; 30 yillik daromadlilik esa 5,731% ga chiqib, yana 2002 yildan buyon eng yuqori ko‘rsatkichga yetdi; siyosiy jihatdan eng sezgir bo‘lgan 2 yillik obligatsiyalar 2,7 bazis punktga oshib, 4,818% ni tashkil etdi.

Yevropa va Yaponiyada ham o‘xshash bosim bor: Frantsiya 10 yillik davlat obligatsiyasi daromadliligi 7 oktyabr kuni bir kunda deyarli 14 bazis punktga ko‘tarilib, 4,889% ga yetdi, 12 oktyabr kuni esa 4,896% bo‘ldi; Buyuk Britaniya 10 yillik obligatsiyasi 5,439%, 30 yillik esa bir paytlar 6% dan oshib, 1998 yildan buyon eng yuqori ko‘rsatkichni namoyon qildi; Germaniya 10 yillik daromadliligi 3,473%; Yaponiya esa 10 yillik obligatsiyalari 3,1% atrofida, 1996 yildan beri eng yuqori nuqtaga chiqdi.

12 oktyabr AQSH obligatsiyalari bozori dam olish kuni munosabati bilan yopildi. 13 oktyabr Osiyoda savdo qayta tiklangach, 10 yillik AQSH obligatsiyalari daromadliligi 5 baza punktga kamayib, 5,19% ga tushdi, dollar indeksi 0,2% pasayib, 102,39 ga, Brent neft fyucherslari 1,4% ga kamayib, barreliga 105,20 dollarga yetdi.

Qarz va qayta moliyalashtirish xatari: Eski qarzlar yangi foiz stavkalarida aylanadi

IMF obligatsiya bozoridagi zaiflikni ikki omilning birikmasi bilan izohlaydi. Hisobotda aytilishicha, katta qarz yuklamasi va qarz muddati tugagandan so‘ng qayta moliyalashtirishga bo‘lgan ehtiyoj, obligatsiya bozorini "ko‘proq tez-tez pul-kredit va inflyatsion zarbalarga oson ta'sir qiluvchan" qilib qo‘ymoqda. IMF o‘tgan hafta ogohlantirgan edi: jahon davlat qarzi Ikkinchi Jahon urushidan keyingi eng yuqori darajaga yaqinlashmoqda va tez orada global YIMning 100% ini oshib ketadi.

IMF moliya kuzatuv ma'lumotlariga ko‘ra, 2025 yilda global davlat qarzi global YIMning 94% iga yetdi, IMF hisoblashicha, 2029 yilga kelib, bu ko‘rsatkich 100% ga chiqishi mumkin. Eng katta bosim qayta moliyalashtirishdan kelib chiqadi: eski qarzlar muddati tugagach, yangi obligatsiyalar hozirgi bozor foizlarida chiqariladi, va agar yuqori foiz stavkalari uzoq davom etsa, hukumatning o‘rtacha moliyalashtirish xarajatlari bosqichma-bosqich oshadi. Xalqaro moliya instituti (IIF) hisob-kitoblariga ko‘ra, rivojlangan iqtisodiyotlar o‘tgan yili xalqaro bozorlar orqali sotilgan davlat obligatsiyalari uchun 3,3 trln dollardan ortiq foiz to‘lovlarini amalga oshirdi.

Taklif tomoni ham ortib bormoqda. AQSH Moliya departamenti uchinchi chorakda sof moliyalash talabini 739 mlrd dollarga oshirdi. Shu sababli IMF barcha mamlakatlar qarz menejerlariga majburiyatlarni uzoq muddatga cho‘zishni, va qisqa muddatli qarzlar evaziga uzoq muddatli qarzlarni katta hajmda almashtirish barqarorlik xatarini kuchaytirishini ogohlantirdi.

"Suveren obligatsiyalar bozori asosiy ahamiyatga ega bo‘lib, ta'siri jiddiy bo‘lishi mumkin", — deyiladi IMF hisobotida. Daromadlilikning keskin oshishi yuqori diskont stavkalari orqali turli aktivlar, jumladan, sun'iy intellekt bilan bog‘liq aktivlar qiymatini pasaytiradi; bu orada, garov sifatida saqlanadigan davlat obligatsiyalarining bahosi ham kamayadi.

AI tomonidan beriladigan obligatsiyalar xatarni oshirmoqda: Yangi raqobatchilar ulushi 1% dan 10% gacha

Hisobotda AI kompaniyalarining qarz olishlari bozordagi yangi bosim manbai sifatida qayd etilgan — ular investorlarni hukumatlar bilan bir xil auditoriyadan jalb qilmoqda. IMF ma'lumotlariga ko‘ra, hyperscaler kompaniyalarning jahon investitsiya darajasidagi obligatsiyalar muomalasidagi ulushi 2024 yilda 1% dan kam bo‘lsa, hozir 10% ga yetgan. Google’ning bosh kompaniyasi Alphabet, Meta va boshqa texnogigantlar va AI laboratoriyalari joriy yilda bir necha yuz milliard dollarlik qarz olgan.

Batafsil ma'lumot boshqa institutlar statistikalaridan olingan. 2026 yildan hozirgacha AI bilan bog‘liq qarz emissiyasi deyarli 500 mlrd dollarga yetdi; Amazon, Alphabet, Meta, Microsoft va Oracle besh hyperscaler kompaniyasi jami 200 mlrd yoki undan ko‘proq dollar miqdorida obligatsiyalar chiqargan, shundan Amazon 54 mlrd, Alphabet 31,5 mlrd, Meta 30 mlrd, Oracle esa 18–30 mlrd dollar atrofida; SpaceX iyun oyida 25 mlrd dollar obligatsiyalar chiqardi va oversubscribed bo‘ldi. Bank of America so‘nggi emissiyadan so‘ng 2026 yilda hyperscaler kompaniyalarining qarz prognozini 140 mlrd dollardan 175 mlrd dollarga oshirdi; Morgan Stanley hisob-kitoblariga ko‘ra, o‘sha yili jahon AI bilan bog‘liq qarz emissiyasi 570 mlrd dollarni tashkil qiladi; Goldman Sachs esa bu guruh 2026 yilda 250 mlrd, 2027 yilda esa 400 mlrd dollar miqdorida obligatsiya chiqaradi, uzoq muddatda esa AI bilan bog‘liq qarz emission yillik hajmi 1 trln dollarni ham oshirib ketishi mumkin.

PIMCO (Tinch okeani investitsiya boshqaruvi kompaniyasi)ning an’anaviy bo‘lmagan strategiyalar bo‘yicha bosh investitsiya mutaxassisi Mark Seidner aytadi: AI bilan bog‘liq emissiyalarning ko‘pi "uzoq muddatli bo‘lib, hozir investor kapitali uchun davlat obligatsiyalari bilan raqobat qilish darajasiga yetdi, hatto bu daromadlilikning asosiy harakatlantiruvchisi bo‘lib ko‘rinmasa ham".

Bosim chiqarish narxlariga ham ta’sir ko‘rsatmoqda. Apollo statistikalariga ko‘ra, hyperscaler kompaniyalari obligatsiyalarining obuna ko‘paytirish koeffitsienti fevral oyidagi 5 martadan iyulda 2 martadan kamga tushgan; AI bilan bog‘liq yangi obligatsiyalar bozor o‘rtasiga nisbatan 12 bazis punktga pastroq chiqarilgan, o‘rtacha esa investitsiya darajasidagi bozor 2,5 bazis punkt tashlaydi. Kredit defolt birjasi (CDS) bozorida ham siyqalanmoqda: Broadcom 5 yillik CDS 136 bazis punktga yetib, rekord darajani ko‘rsatdi, Oraclening 5 yillik implitsit defolt darajasi 20% dan oshdi, SpaceX esa 16% atrofida.

Aylanma moliyalashtirish: 300 mlrd aksiyadorlik, 650 mlrd qarz va 1,4 trln daromad majburiyati

IMF, shuningdek, AI kompaniyalari o‘rtasidagi "aylanma" moliyalashtirish rejasi uchun ham signal berdi. Hisobotda ko‘rsatilishicha: 2023 yildan buyon 14 ta ochiq e'lon qilingan bitim orqali moliyaviy ahvoli sust bo‘lgan AI kompaniyalarga hyperscaler kompaniyalar yetakchiligida 300 mlrd dollar aksiyadorlik va 650 mlrd dollar qarz yetkazilgan; evaziga investorlar 1,4 trln dollar "kelajakdagi daromad majburiyati"ni, ya'ni xizmatlar xaridi yoki chip zakazlari tarzida olishgan.

IMF Pul va Kapital Bozorlar Departamenti direktori o‘rinbosari Jason Wu seshanba kuni matbuot anjumanida aytdi: bu bitimlarni alohida ajratib turuvchi jihat — kelgusidagi daromad majburiyatlaridir, "shuning uchun ham uning aylanma xususiyati bor". U mumkin bo‘lgan uch tomonlama zarbani tasvirladi: "Agar AI monetizatsiyalanmay qolsa, aksiyadorlik sarmoyalari qadrsizlanadi, qarzlarni so‘ndirish qiyinlashadi, kelajak daromad va'dalari ham amalga oshmaydi."

Hisobotda qayd etilishicha, bunday hajmdagi moliyalashtirish va daromad majburiyatlari faqat bir nechta AI kompaniyasi atrofida to‘plangan. Wu ta'kidladi: bu konsentratsiya sababli, "ba'zi kompaniyalar va tugunlar ayniqsa ta'sirga ochiq"; "Agar bu tuzilmalar muammoga duch kelsa, aylanishlik bozorga xatar keltiradi".

Xedj-fondlar: AQSH obligatsiyalari bozorida yelkama-yelka va risk kuchaytiruvchisi

Kompaniyalar obligatsiya chiqarishidan tashqari, xedj-fondlarning yelkama-yelkasi (leverage) bo‘lishi IMF tomonidan yana bir risk kuchaytiruvchi omil sifatida ko‘rsatildi.

IMF AQSH Federal zaxiraviy banki (FED) ma’lumotlariga tayanib chiqdi: xedj-fondlarning AQSH davlat obligatsiyalari bozoridagi ulushi 2022 yildagi 4% dan 2025 yilda 9% ga yetdi, asosan yuqori arbitraj strategiyalari orqali. Hisobotda aytilishicha, ba’zi yelkama-yelkali AQSH obligatsiyalaridagi foiz farqiga doir bitimlar turib qolgan bo‘lsa-da, qayta sotib olish bozorida bosim yo‘q, lekin qolgani hali ham bozorni "tartibsiz yopilishdan ta’sirlantira oladi".

Xedj-fondlar AQSH obligatsiyalarining muhim xaridoriga aylanmoqda. AQSH Moliya Departamenti Moliyaviy Tadqiqotlar Ofisi (OFR) ma'lumotlariga ko‘ra, 2025 yil oxiriga kelib, xedj-fondlar 2 trln dollarlik sof AQSH obligatsiyalarini ushlab turgan bo‘lib, 28,9 trln dollarlik savdo qilinayotgan obligatsiyalarning 7% ini ta’minlab, rekord darajaga chiqdi, bu besh yil oldingidan deyarli uch baravar ko‘p. FED ma'lumotlariga ko‘ra, 2026 yilning birinchi yarmida mahalliy xedj-fondlar hali ham sof xaridor bo‘lgan: ikkinchi chorakda 60,6 mlrd dollar, birinchi chorakda 26,4 mlrd dollar, jami yarim yillikda 87 mlrd dollarli xarid bo‘ldi.

Bu pozitsiyalar qaytarib sotish moliyalash va leverage yordamida amalga oshiriladi. Agecroft Partners asoschisi va bosh direktori Don Steinbrugge CNBCga shunday dedi: foiz farqiga doir bitimlarda foyda kichik, leverage esa ko‘pincha 20 martadan yuqori. U 2020 yil mart oyini eslatib o‘tdi: o‘sha paytda AQSH obligatsiyalari bozorida likvidlik keskin kamayib, xedj-fondlar zudlik bilan savdoni yopishga majbur bo‘lgan, bu esa margin-call, majburiy sotish va tebranishlarning kuchayishiga olib kelgan. Morgan Stanley hisobiga ko‘ra, yelkama-yelkali foiz farqi savdo pozitsiyalari joriy yilda beshdan biriga qisqardi va 1,2 trln dollarni tashkil etdi.

IMF moliyaviy nazorat bo‘limi o‘rinbosari Caio Ferreira xavotirning manbaini izohlagan: xedj-fondlarda leverage ko‘paymoqda va portfellar tobora ko‘proq mos kelmoqda — bir necha fondlar bir xil savdo bilan shug‘ullanmoqda, birgalikda pozitsiyalarni yopish riskni kuchaytiradi.

Uchta asosiy xavf va yagona istisno

GFSR konsepsiyasiga ko‘ra, AI bilan bog‘liq aktivlar pasayishi, suveren obligatsiyalar daromadliligining keskin ko‘tarilishi va kiber tahdidlar — eng yirik uchta xavf sifatida belgilangan. Hisobotda aytiladiki, bu xavflarning o‘zi moliyaviy barqarorlikka majburiy xatar keltirmaydi, lekin moliyaviy zaiflik kuchaytirilsa, tizimli xavfga aylanadi.

Bosim sathini ko‘rsatadigan stress-test natijalari cheklangan himoya keltiradi. Hisobotdan ma’lum bo‘lishicha, energiya narxlaridagi zarba, inflyatsiya va obligatsiya daromadliligi o‘sishi, shuningdek, AI boshchiligidagi bozor tuzatilishida, banklar umuman mustahkamlikni saqlab qolmoqda, biroq kapital miqdori "zaif" deya baholangan banklar 2025 yilda global bank aktivlarining 18% ini tashkil etsa, bu 2027 yilda 22% ga chiqadi.

Likvidlik bo‘yicha, IMF AQSH, Yevropa va Buyuk Britaniyaning likvidlik ko‘rsatkichlari barqarorligicha, bozor hamisha "tartibli" ishlamoqda deya tasdiqladi. Yagona istisno Yaponiyaga tegishli: daromadlar egriligi nazorati (YCC) tugagandan beri, Yaponiya obligatsiyalar bozorining likvidligi "doimiy ravishda yomonlashmoqda", daromadlar tebranishi kuchaydi. Pengpai News xabariga ko‘ra, Yaponiya suveren daromadliligi oldindan ko‘rilmagan tarzda uzluksiz beshinchi chorakda ikki raqamli ko‘payishni qayd etdi.

Taklif bosimi auktsion ma’lumotlariga ham o‘z ta’sirini ko‘rsatdi. AQSH Moliya Departamenti 7 oktyabr kuni 10 yillik obligatsiyalar auksionida 39 mlrd dollarni chiqarib, o‘rtacha yutuqli stavka 5,300% ni (sentabrda 4,834%) tashkil etdi va bu 2000 yil noyabridan beri eng yuqori ko‘rsatkich bo‘ldi.

Bozor qanday qaramoqda

IMF Kapital bozorlar bo‘limi o‘rinbosari Athanasios Vamvakidisning so‘zlari yanada aniqroq: joriy yil aprelida nashr etilgan hisobotdan beri obligatsiya daromadliligi oshishi "aniq" eng katta xavf sifatida ajralib turadi; AI bozorining tuzatilishiga nisbatan, suveren obligatsiyalar daromadliligining keskin oshishi yanada bevosita, yaqin xavf hisoblanadi.

Bozor ishtirokchilari turlicha izoh berdi. Bank of America’dan Michael Hartnett odatga zid xulosa bildirdi: yil oxirigacha risk aktivlari uchun eng qulay holat — Fed oktyabrda foiz stavkasini oshiradi — bu uzoq muddatli daromadlilikning boshqaruvdan chiqishini oldini oladi. Morgan Stanley’dan Michael Wilson esa, bozor Fed uchun allaqachon “foiz stavkalarini oshiryapti”, 10 yillik AQSH obligatsiyalari daromadliligi fevraldan beri jami 120 bazis punktga oshib, moliyaviy shartlarni jiddiy qattiqlashtirdi, asosan CPI natijasi yumshoq bo‘lsa, uzoq muddatli bosim pasayadi. Goldman Sachs savdo bo‘limi esa, stavkalar o‘sishining tezligi yakuniy darajasidan ko‘ra ko‘proq bezovta qilmoqda, neft va stavkalar — ilgari bir-biriga teskari harakat qilgan aktivlar — endi bog‘liq emas.

CME FedWatch asbobiga ko‘ra, bozor 28 oktyabr yig‘ilishida hech qanday o‘zgarish bo‘lmaslik ehtimolini 80,6% deb baholadi, bu o‘tgan juma kungi 82,3% dan past. IMF o‘sha kuni e’lon qilgan "Jahon iqtisodiy istiqbollari" hisobotida 2026 yil uchun jahon real YIM o‘sishi 3,1% (iyul prognozi 3,0%) va 2027 yilda 3,4% bo‘lishi ko‘zda tutilgan.