"Consensus savdosi"ning yorilishi va yangi konsensusning tug‘ilishi! Goldman Sachs javob beradi: Nima uchun hozirda institutlar AI’ni katta hajmda qisqartirmoqda

Avval yuqori siqilgan “AI-ni uzun, boshqasini qisqa qilish” savdosi og‘riqli tarzda parchalanyapti, rekord darajadagi sotuvlar fonida, yirik miqyosdagi bulut kompaniyalari “monetizatsiya imtihoni”ga yuz tutmoqda.

22-oktabr kuni, Goldman Sachs Yevropa FICC & Equities savdo boshlig‘i Rich Privorotsky Londondagi Goldman Sachs savdo zalida “The Markets” podkastiga intervyu berdi. Privorotsky juda ta’sirli raqamlarni oshkor qildi: “O‘tgan hafta, bosh brokerlik (Prime book) portfelimizda texnologiya aksiyalarining tarixdagi eng katta miqyosda sotilishiga guvoh bo‘ldik.”

Ushbu sotuv to‘lqiniga qarshi, davom etayotgan uchinchi chorak moliyaviy hisobot mavsumi nihoyatda muhim. Bozor e’tibori oddiy “hikoya qilish”dan aniq natijalarni isbotlashga o‘tdi. Privorotsky ta’kidladi: bozor, kelasi yili AIga kapital sarf (Capex) 1,1 trillion dollar miqdorida bo‘lishini kutmoqda, biroq bu endi sarmoyadorlarni jalb qilish uchun yetarli emas.

“Faqat ko‘p pul sarflayotganing yetarli emas, bajarilmagan buyurtmalar haqiqiy daromadga aylanishini isbotlashingiz ham kerak.” Privorotsky urg‘uladi: “Ular kapital sarflarni oshirar ekan, shu sarflarning samaradorligini ham namoyon qilishlari zarur. Bu oson vaziyat emas.” U ta’kidladi, bulut biznesining o‘sishi, monetizatsiya qobiliyati va erkin pul oqimi muvozanatga yetishi tezligi — bu barcha jihatlar bugungi juda nozik kredit bozoriga sezilarli ta’sir o‘tkazadi.

Infratuzilma va kapitalning ikki tomonlama cheklovi: Kelasi yili “40-50 gigavatt” elektr taqchilligi mavjud

AI to‘lqinining sovishi orqasida real hayotda infratuzilma va kapital bazasining muammolari turibdi. Hozirgi paytda bozor uchta muhim muammoni hal qilmoqda, ularning birinchisi — kapital qiymatining o‘sishi va elektr ta’minoti.

Privorotsky ta’kidladi, ko‘proq leverage’ga ega bo‘lgan AI savdo sohasi (masalan, yangi bulut xizmati provayderlari) moliyalashtirish sinoviga duch kelmoqda: “Bu kompaniyalar AI sarfini oqlash uchun kerakli moliyalashtirishni topishda muammolarga duch keladimi?”

Yana bir muhim real jismoniy to‘siq esa elektr energiyasi yetkazib berilishidadir.

U muhim raqamlarni taqdim etdi: “Kelasi yili elektr quvvati taqchilligi taxminan 40 dan 50 gigavattgacha. Agar siz ma’lumot markazlarini quvvatlantirish uchun haqiqiy energiyani ololmasangiz, allaqachon oldindan buyurtma qilgan chiplaringizni ishlata olasizmi?” Ushbu xavotirlar sarmoyadorlarni “riskni kamaytirish rejimi”ga olib kirib, AI va AI kapital sarf savdolarini qisqartirish orqali o‘sish prognozlarini pasaytirdi va mablag‘lar obligatsiyalarga himoya sifatida oqmoqda.

Makro paradigmada o‘zgarish: “Ortiqcha tejash”dan “ortiqcha sarf”ga o‘tish

Makro sikl nuqtayi nazaridan, Privorotsky chuqur paradigm o‘zgarishini tavsiflab berdi.

U ta’kidladi, butun mehnat faoliyati “tejash ortig‘i” muhitida kechgan — tizimda pul shunchalik ko‘p ediki, qanday ishlatishni bilmas edik. Ammo hozir, vaziyat “yer silkinishiga o‘xshash o‘zgarish (Seismic shift)”ni boshdan kechirmoqda.

“O‘tgan bir yil ichida, AI kapital sarmoyasiga 1 trillion dollardan oshiq mablag‘ sarflanishi kutilmoqda, lekin dunyodagi aksariyat hukumatlar byudjet tanqisligida ishlamoqda. Hozir biz ‘ortiqcha sarf’ zamoniga kirdik.”

Ushbu o‘zgarish kapital qiymatini oshirdi va tabiiy ravishda zaifroq kreditga ega qarz oluvchilarni bozorga sig‘dirmay qo‘ydi.

U kuzatdi, ushbu bosim nafaqat CCC toifali kredit spread’larining keskin kengayishida, balki davlat qarzlari sohasiga ham (masalan, yuqori byudjet taqchilligiga ega Frantsiya obligatsiyalari) ta’sir yetkaza boshladi. Yuqori energetika narxlari sabab, butun bozorning risk istagi ancha susaydi.

Bozor kayfiyati ikki qutbli: “Yutuq ham AI, muvaffaqiyatsizlik ham AI”

Makro va mikro omillar murakkab tarzda qorishgan paytda, investorlarning tashvishi o‘ziga xos “qutblanish” ga yuz tutgan.

Privorotsky shu hafta investorlar bilan uchrashuvlarini bo‘lishdi: “Ba’zi sarmoyadorlarni uchratdim, ular dedi: ‘Hisoblash quvvatini yetkaza olmasak, bu meni qo‘rqitadi’; boshqa sarmoyadorlar esa aytadi: ‘Biz ortiqcha hisoblash quvvati yetkazib beramiz deb qo‘rqaman’. Qandaydir tarzda, qarama-qarshi ikki natija bozor tashvishining umumiy manzarasini tashkil etmoqda.”

Chunki energiya narxlari iqtisodiyotga katta ta’sir ko‘rsatmoqda (S&P 500 silliq harakat qilayotgandek tuyulsa-da, realda median aksiya narxi 10% dan ko‘proq qulagan), moliya sharoitlari indeksi (FCI) ancha siqilib, Federal Rezervni ko‘proq harakat qilishga majbur qilmoqda.

Privorotsky ilgari “Hammasini neft aniqlaydi (As goes oil, so goes everything else)” deb qat’iy ishonardi, hozir esa tan oladi: Bugungi bozorda, mantiq “Hammasini AI aniqlaydi (As goes AI, so goes everything else)” tarzida o‘zgardi.

Qisqa muddatli bosimlarga qaramay, Privorotsky to‘liq pessimist emas. U hisoblash quvvati narxi spot bozorida har kun yangi rekorda, talab esa “doim och” va “cheksiz” ekanini ta’kidlaydi. Savdo strategiyasi jihatidan, endilikda ancha pastga tushgan “elektrifikatsiya” aktivlari, fuqarolik aviatsiyasi va ba’zi transport sohalari yaxshi xavfsizlik zaxirasiga ega deb hisoblaydi va ehtiyotkor optimistik yondashuvni saqlashga arziydiganini aytadi.

Quyida podkast suhbatining to‘liq tarjimasi keltirilgan:

Chris Hussey 00:00

BuThe Markets. Men Chris Hussey, bugun esa 10-oydagi payshanba kunlaridan biri. London Goldman Sachs savdo zalidan mehmonimiz Rich Probarowski, u Prevo tarkibida FIC va aksiyalar biznesining Yevropa aktsiyalari savdo boshlig‘i. Kelinganiz uchun katta rahmat. Taklif uchun tashakkur.Hussey, tezdan mavzuga o‘tamiz, chunki sizning yozganlaringizni to‘liq o‘qidim va ajoyib nuqtaga e’tibor qaratgandingiz — bu yil bahorida eng og‘riqli savdo, ya’ni hamma qisqa qilishga majbur bo‘lgan savdo, bu AI-ni uzun, boshqa hamma narsani qisqa qilish edi. Bu savdo juda yirik hajmda bo‘lib ketdi. Endilikda, uchinchi chorak hisobot mavsumi yaqinlashgani sari, bu savdo so‘nmoqda. Haqiqatda nimalar bo‘lyapti? Siz nima deb o‘ylaysiz, keyin nima sodir bo‘ladi? Aktsiya bozori nihoyatda konsentratsiyalashgan bo‘lib qoldi va so‘nggi bir necha hafta bu bir xildagi savdolar uchun o‘ta og‘riqli bo‘ldi.

Rich Privorotsky 00:48

Hammada AI, yarimo‘tkazgichlar va mega-miqyosdagi bulut kompaniyalari bo‘yicha pozitsiyalar juda siqilgan. Menimcha, hozirgi bozor uchta muammoga duch kelmoqda. Birinchidan, aniq qilib aytganda, kapital narxlarining oshishi effekti kuzatilyapti. Bu deyarli hamma sohada — CCC spredi, Yevropa suveren obligatsiyalari yoki AI savdosidagi ko‘proq leverage’ga ega, eng ilg'or qismlarida, xususan Neo Cloudlarda o'z aksini topmoqda. Bu ham ta’minot masalasiga aylanmoqda. Bu kompaniyalar, bilasiz, AI sarmoyasini qoplash uchun moliyalashtirish topishda qiynalishi mumkinmi? Ikkinchisi ham ta’minotga oid: Haqiqatda bizda gigavattlarga teng energiyani yetkazish qobiliyati bormi, bu savol ochiq, kelasi yil uchun prognoz 20 dan 40, hatto 50 gigavatt. Shunday ekan, agar siz ma’lumot markazlarini haqiqiy quvvat bilan ta’minlay olmasangiz, oldindan buyurtma qilgan chiplaringizni haqiqatda iste’mol qila olasizmi, shunday emasmi?

Rich Privorotsky 01:38

Bu savollar bozorda hukmron bo‘layapti va bularning barchasi birlashib, hammani riskdan qochishga majbur qilmoqda; bu holat, AI va AI kapital xarajati savdosi orqali o‘sish kutilyotgan holatni pastga tushurdi. Aksincha, o‘sish prognozlari qisqargani sari, obligatsiyalar narxi oshdi — buni hech kim kutayotgani yo‘q edi.

Rich Privorotsky 01:56

Yaxshi, bu juda ko‘p ma’lumot. Lekin biz diqqatimizni qisqa muddatga, ya’ni aynan hozir bo‘layotgan narsalarga qaratsak, bu — uchinchi chorak hisobot mavsumi. Hozir allaqachon ichidamiz, ayrim yirik texnologiya kompaniyalari natijalarni e’lon qildi, lekin hali ko‘pchilik qoldi. Ushbu mavsumda siz aynan nimaga eng ko‘p e’tibor qaratyapsiz? Albatta, menimcha, endi biz mega-miqyosdagi bulut kompaniyalari natijalarining asosiy qismini kutyapmiz, men uchun eng asosiysi — sarmoyalar yuqori bo‘lib qolishi emas (bozor kutilishi shunday, Capex 1,1 trillion dollar atrofida), balki bulut biznesi barakali o‘sish va monetizatsiyani ko‘rib chiqish. Demak, shunchaki ko‘p pul sarflayotganini aytish yetarli emas, buyurtmalar haqiqiy daromadga aylanishini ham ko‘rsatishing kerak. Menimcha, bu bozor uchun juda muhim. Ularning erkin pul oqimini muvozanatlashtirishdagi tezligi — bozor kutganidan tezroq bo‘lsa, bu kredit bozoriga katta ta’sir qiladi, kredit bozori esa endi juda sezgir. Men uchun bu erda ko‘p narsa bor. Aytishim mumkinki, iqtisodning boshqa qismlaridan. Lekin menimcha, asosiy e’tibor mega-miqyosdagi bulut kompaniyalariga tushadi, so‘ngra yetkazib berish sifati — faqat sarmoyalar emas. Ular uchun bu eng murakkab bosqich. Ular bir vaqtning o‘zida kapital sarmoyani oshirib, shu sarmoyalarning natijasini ham ko‘rsatishlari kerak. Bu oson ish emas, shunday emasmi? Ha, albatta. Lekin hozirgi fonda ko‘rish mumkinki, spot bozorida hisoblash kuchi narxi har kuni yangi rekordni yangilayapti. Ularning mahsulotiga talab qondirib bo‘lmas darajada kuchli, shuning uchun shuni aytmoqchiman.

Chris Hussey 03:23

Bir oz ijobiy qarasak, ular uchun yaxshi hikoya qilish imkoniyati bor. Yaxshi, Rich, aytish joizki, anchadan beri sizni dasturimizga taklif qilmagandik. Yil boshida kelgandingiz. Lekin butun yil davomida, siz eng ko‘p aytiladigan gaplardan birini eslatib o‘tdingiz: "Neft qanday bo‘lsa, qolgan hamma narsa shunday bo‘ladi." Hali ham shundaymi? Ha, menimcha, biz energiya sohasida juda murakkab muhitga duch keldik. Va menimcha…

Rich Privorotsky 03:46

Bozor, aktsiya bozori, nazarimda, energiya narxlari oshishini iloji boricha inkor qiladi yoki uni chekkaga suradi. Lekin, bu adolatli emas, chunki S&P 500 indeksi bunday holatni yaxshi yashirdi, lekin o‘rtacha aksiyalar 10% dan ko‘proq yiqildi. Bu foiz stavkalariga ham ta’sir ko‘rsatmoqda. FCI ko‘rsatkichlariga ham ta’sir ko‘rsatmoqda. Aslida, biz FCIda katta darajada qisqarishga guvoh bo‘ldik va bu ma’noda Federal Rezervni ko‘proq chora ko‘rishga majbur qildi. Shuningdek, butun foiz kursi oshirilishini qayta baholadik. Demak, menimcha, energiya bu erda juda katta rol o‘ynadi. Energiya narxlari yuqori bo‘lgani sababli, risk premyasi ham juda yuqori. Kelgusi haftalarda nima bo‘lishi butun risk aktivlari uchun hal qiluvchi ahamiyatga ega. Men ijobiy tomonga ishonaman va oldingi ikki oyda bu hal bo‘ladi deb o‘ylagandim, lekin bu safar biroz adashdim. Hammasi mumkin, albatta. Siz aytayotgan FCI — bu moliyaviy sharoitlar indeksi.

Chris Hussey 04:35

U iqtisodiyotni yoki iqtisodiy harakatlarni siqilyaptimi yoki yumshayaptimi — shuni o‘lchaydigan ko‘rsatkich. Faqat foiz stavkalari emas. Ba’zida bu neft, ba’zida aktsiyalar bo‘lishi mumkin. Bu yondashuv yaxshi. Endi neft haqida fikr.

Chris Hussey 04:48

Yil boshida siz aytgan yana bir gap shuki: Men nominal aktivlarga uzoq sarmoya kiritishni xohlayman — kuchli GDP o‘sishi va yuqori inflyatsiya bo‘lgan eskpansiv dunyoda, ko‘p miqdordagi xomashyo bilan. Siz bugun nominal aktiv savdosiga qanday qaraysiz? Hali ham bunga investitsiya qilish kerakmi?

Rich Privorotsky 05:11

Bu savolga javob berish uchun, men trillion dollar savoliga javob berishim kerak, ya’ni: AI xarajatlari keyin qanday rivojlanadi va bozor kutganiga nisbatan uning barqarorligi qanday bo‘ladi?

Rich Privorotsky 05:19

Chunki, biz uni qayta baholayotganimizda, hamma narsani qayta baholayapmiz, jumladan, xomashyo va nominal aktivlar. Mening sezgilarim shuni deyapti-ki, o‘zingizni uniformalashgan tizimdan chidamlik bilan chiqarib tashladik va hozir har bir tomonini tashvishga olayapmiz. Aniq ifodalab aytsam: bu hafta investorlar uchratdim, ular aytishyapti: “Hisoblash quvvatini ta’minlay olmasak, bu meni qo‘rqitadi.” Yana bir guruh esa: “Hisoblash quvvatini ortiqcha yetkazib bersak, bu ham meni qo‘rqitadi.” Qandaydir qilib, qarama-qarshi ikki natija bir bozor tashvishining jamlanmasini tashkil eytmoqda.

Rich Privorotsky 05:50

Shuning uchun, menimcha, o‘zining umumiy kontekstida nominal aktivlar hali ham bo‘lish kerak bo‘lgan joy, faqat biz deflyatsion halokatga duch kelmasak — ya’ni, sarmoya xarajatlari to‘xtatiladi, hamma qisqaradi va haqiqiy kredit davriga kiriladi. Uch oy ilgari shunday xavotirlar haqiqatan ham kichik edi, endilikda ancha ehtimoliy. Lekin o‘rta va uzoq muddatda, hali ham shu sohada bo‘lish kerak deb hisoblaysiz. Lekin menimcha, portfelingizga "barbell" strategiyasini ko‘proq qo‘shish to‘g‘ri bo‘lishi mumkin. Siz aytayotgandek, ilgari neft qanday bo‘lsa, hamma narsa shunday bo‘lardi; hozir esa —AI qanday bo‘lsa?

Chris Hussey 06:22

Hamma narsa shunday bo‘ladi. To‘g‘rimi? Foydalanish uchun haddan tashqari soddalashtirilgan nuqtai nazardan, ha deb o‘ylayman. Ha, Rich, soddalashtirishgatayyor bo‘lganingiz uchun rahmat. Men o‘zim "haddan tashqari soddalashtirish" tarafdoriman, shuning uchun bunday fikrga ochiqman. Albatta, bu kredit sikli bo‘ladi, uch oy ilgari siz kredit tsikldan xavotirda emas edingiz, hozir esa ko‘proq xavotirdasiz. Bu haqda gapirib bering. Kreditlar sohasida yoriqlar bo‘ldimi? Yevropa davlat obligatsiyalaridagi muammolarmi ko‘proq, yoki korporativ kreditlar sohasida?

Rich Privorotsky 06:51

Mening butun mehnat faoliyatim — tejash ortig‘i muhitida kechdi. Bilasiz, tizimda pul shunchalik ko‘p ediki, qanday ishlatishni bilmaysiz. Lekin, o‘tgan yilda, bozor kutmoqda-ki, AI kapital sarmoyasiga 1 trillion dollar sarflanadi.

Rich Privorotsky 07:05

Dunyoning aksariyat hukumatlari byudjet tanqisligida ishlamoqda. Hozir “ortiqcha sarf” muhitidamiz. Bu harakat mexanizmi va kapital narxining o‘zgarish mexanizmi nuqtayi nazaridan, juda katta strukturaviy o‘zgarish. Shunday ekan, bu zaifroq-kreditga ega qarz oluvchilarni bozorga sig‘dirmaydi. Bu allaqachon CCC spredlarida namoyon bo‘lyapti — adolat uchun aytish kerak, u yerda yaqin tarixdagi hodisalar muhim rol o‘ynaganiga qaramay. Lekin ular o‘ta o‘zgaruvchan va kredit bozorining keng qismini ham qamrab olmoqda. Va, albatta, Frantsiya davlat obligatsiyalaridan ham xavotir bor, ya’ni: Bu kabi yirik byudjet tanqisligida ishlayotgan davlatlar ham siqilib qolmoqda. Bularning barchasi ta’sir qilmoqda, endi esa neft savdosiga ham qaytsak — energiya narxlari yuqori bo‘lsa, risk istagi pasayadi. Demak, bu sinfdagi aktivlar uchun haqiqatan ham buyerlar bozori holatiga kelgan. Ha, tejashdan ortiqcha sarfga — bu kengaytiruvchi to‘g‘ri ifoda. Bu ham atigi besh yil avvalgi voqea. O‘zgartirish tezligi hayratlanarli.

Chris Hussey 08:04

Xullas, ko‘p ishlar bo‘lyapti. Siz hozir bizga hammasini aytib berdingiz. Xulosa qilamiz. Endilikda bu savdoni qanday amalga oshiryapsiz?

Rich Privorotsky 08:10

Vaziyat aralash, ishonch baland emas, lekin, menimcha, elektrifikatsiya sohasida ayrim segmentlar qiziqarli ko‘rinmoqda. Ularning qiymati ancha pasaydi va ko‘lam yetarli darajada baland, yaxshi xavfsizlik marjasini beradi. Aviatsiya segmentida, ayniqsa fuqaro aviatsiyasi tomonida, yirik aktivlar pasaygan, ular ham biz uchun jozibali. Hatto transport sanoatining ayrim qismlari ham, ochiq chaqsam, energiya muammosi qandaydir yechim topilsa, sof pozitsiyalar shu qadar past, shu haftada juda ko‘plab sotuvchi bo‘ldi — savdoda katta convexity mavjud. Masalan, o‘tgan hafta bosh brokerlar biznesida texnologiya aksiyalari savdosi tarixda misli ko‘rilmagan darajada bo‘ldi. Demak, xavotirlanishga asoslar yetarli, men risklarni nazardan qochirmoqchi emasman, lekin ayni vaqtda ehtiyotkor optimizm tarafdoriman. Yaxshi, Rich, endi bir haftadan keyin nimani kutyapsiz? Yaqin haftada bozorga ta’sir qiladigan nimalar bor? Menimcha, asosiysi, biz gaplashgan mega-miqyosdagi bulut kompaniyalari raqamlari. Ko‘ramiz, monetizatsiya qanday, Capex raqamlariga qaraymiz. Ularning natijasi bozorga ta’sir qiladi. Chunki, bu raqamlar kreditga, talabga, laboratoriyalar va yetkazib beruvchilardan olinadigan boshqa ma’lumotlarga ta’sir qiladi. Rich, har gal ko‘p ma’lumot olib kelasiz. Bugun tashrif uchun katta rahmat. Rahmat. Shu bilan.

Chris Hussey 09:30

Tugatamiz. Shu bilanThe Markets bugungi soni o‘z nihoyasiga yetdi. Men Chris Hussey. Diqqat bilan eshitganingiz uchun rahmat.