Nguy cơ “một khi đã nhìn thấy thì không thể bỏ qua”! Nhà giao dịch Goldman Sachs: Thị trường trái phiếu đang phát đi cảnh báo tới thị trường chứng khoán

Vào ngày 13 tháng 7, Brian Garrett, một nhà giao dịch kỳ cựu thuộc bộ phận giao dịch phái sinh tại Goldman Sachs, đã đưa ra cảnh báo trong báo cáo mới nhất của mình: Bên dưới vẻ ngoài yên bình hiện tại của thị trường, thị trường trái phiếu đã xuất hiện những vết nứt rõ ràng, trong khi tâm lý tự mãn của thị trường chứng khoán lại đạt đỉnh cao hiếm thấy trong nhiều năm trở lại đây.

Garrett viết trong báo cáo rằng các đặc trưng của thị trường mùa hè đã xuất hiện toàn diện: kể từ tháng 7, khối lượng giao dịch tiền mặt giảm mạnh, chỉ số biến động VIX đóng cửa quanh mức 14 vào thứ Sáu, S&P 500 chỉ cách đỉnh lịch sử chưa đến 0,5%, chỉ số sợ hãi của Goldman Sachs thậm chí còn đóng ở mức một con số—đây là “mức thấp nhất kể từ khi đại dịch Covid-19 bùng nổ”.

Ông cho rằng, thị trường đang định giá cho mùa báo cáo tài chính thật “thuận buồm xuôi gió”, nhưng “những ngày tốt đẹp này thường không kéo dài lâu”. Hiện nay thị trường trái phiếu xuất hiện tình trạng “carnage” (vận động khốc liệt), trong khi thị trường chứng khoán vẫn hoàn toàn thờ ơ, sự phân kỳ giữa hai bên càng ngày càng rõ nét. “Có lúc cần đạp ga, có lúc cần đạp phanh.” Lập trường của Garrett là: trong ngắn hạn, ông nghiêng về phương án thứ hai.

Thị trường trái phiếu "đổ máu", thị trường chứng khoán không mấy bận tâm

Garrett chỉ ra rằng, tuần trước là lần đầu tiên trong nhiều năm, mức độ căng thẳng của các nhà giao dịch trái phiếu tại Goldman Sachs rõ ràng cao hơn cả bàn giao dịch biến động cổ phiếu—ông gọi đây là “hoán đổi vai trò đến cực điểm”.

Từ mà các nhà giao dịch trái phiếu sử dụng để mô tả xu hướng giá hiện tại là “carnage” (vận động khốc liệt).

Nguyên nhân trực tiếp: Các công ty công nghệ liên tục phát hành trái phiếu, thị trường bắt đầu quay lưng, “quá nhiều, quá nhanh” là mô tả ngắn gọn nhất.

Cả trái phiếu và cổ phiếu đều là công cụ huy động vốn cho doanh nghiệp, nhưng người mua trái phiếu thường thận trọng hơn, định giá rủi ro sớm hơn người mua cổ phiếu. Khi nhà đầu tư trái phiếu bắt đầu đòi hỏi lợi suất cao hơn để mua trái phiếu, điều đó có nghĩa là niềm tin của họ với công ty (hoặc ngành nghề đó) đang suy giảm—bản chất đây là một tín hiệu cảnh báo sớm.

Cụ thể là: Chỉ số rổ trái phiếu công nghệ quy mô siêu lớn do Goldman Sachs theo dõi (GSUCHS30) tuần trước đã nới rộng mức chênh lệch lợi suất tín dụng thêm 22 điểm cơ bản chỉ trong 1 tuần. Lời Garrett là: “Biên độ này, rất lớn (that's a lot).”

Chênh lệch lợi suất tín dụng có thể hiểu là “giá phải trả thêm để mượn tiền”—so với Trái phiếu Chính phủ Mỹ không rủi ro, doanh nghiệp phát hành trái phiếu cần trả thêm lãi suất bổ sung. Số này càng lớn thì thị trường nghĩ rằng người đi vay rủi ro càng cao, hoặc nguồn cung trái phiếu quá lớn, không đủ người mua. Việc nới rộng 22 điểm cơ bản trong 1 tuần là biến động rõ rệt với thị trường trái phiếu.

Trong khi đó, chỉ số S&P 500 dao động trong biên độ 30 điểm cơ bản (UTC+8), dường như chẳng hề bị ảnh hưởng.

Đây không phải là chuyện mới; thị trường chứng khoán lâu nay thường làm ngơ với tín hiệu từ thị trường trái phiếu, cho đến khi đột ngột phản ứng toàn diện. Vấn đề chỉ là thời điểm. Ông cho biết:

Thị trường chứng khoán sẽ phớt lờ mọi tín hiệu liên quan đến tín dụng, cho đến khi chúng đột ngột chú ý—và rồi mọi thứ sẽ đảo lộn hết cả.

Các con số đã nói lên tất cả.

VIX (chỉ số sợ hãi của thị trường) đóng cửa ở mức 14, thuộc mức thấp lịch sử. Cực đoan hơn nữa, liên quan ngắn hạn thấp nhất lịch sử—liên quan ẩn hàm đo lường mức độ “các cổ phiếu có tăng/giảm cùng nhau không”, chỉ số này càng thấp nghĩa là thị trường cho rằng cổ phiếu ít khả năng sụp đổ đồng loạt, vận động riêng lẻ không ảnh hưởng nhau. Lần này là mức thấp nhất lịch sử ghi nhận được.

Chi phí phòng vệ rẻ tới mức vô lý. Quyền chọn straddle một tuần của S&P 500 (đồng thời mua quyền mua và bán, đặt cược biến động mạnh theo bất kỳ hướng nào) hiện nay chỉ là 100 điểm cơ bản (UTC+8), tương đương thị trường đang định giá “không có sự kiện nào đáng chú ý xảy ra trong tuần tới”.

Thêm một chi tiết nhỏ: tuần trước, quỹ phòng hộ lần đầu tiên trong bốn tuần mua ròng cổ phiếu, nhưng chủ yếu do đóng lệnh bán khống quy mô lớn, không phải chủ động mua mới. Tỷ lệ đóng lệnh bán khống trên mua chủ động lên tới 6,5 lần. Đây không phải là do niềm tin trở lại, mà giống bị ép đóng lệnh hơn.

Độ lệch quyền chọn cổ phiếu cá nhân: Biểu đồ "nhìn là không thể quên"

Garrett viết trong báo cáo: “Thỉnh thoảng bạn bắt gặp một biểu đồ, đã nhìn thấy thì không thể bỏ qua, đây chính là một trong số đó.”

Ông nói đến biểu đồ so sánh trung bình độ lệch quyền chọn mua và bán của cổ phiếu cá nhân.

Hiện tại, trung bình độ lệch quyền chọn mua của cổ phiếu cá nhân gần như ngang với biến động ẩn hàm tại tiền—nói cách khác, phí quyền chọn tăng giá đã biến mất. Đồng thời, trung bình độ lệch quyền chọn bán của các cổ phiếu cá nhân xuống mức thấp nhất 10 năm.

Điều này có nghĩa, ở cấp độ cổ phiếu, không chỉ kết quả kinh doanh cơ bản cần đạt tuyệt vời, mà giá quyền chọn cũng đã định giá kỳ vọng lạc quan—không còn nhiều dung sai.

Động lực phía sau là dòng tiền tiếp tục đổ vào vị thế quyền chọn mua đối với nhóm cổ phiếu công nghệ vốn hóa lớn, quy mô các vị thế này đã quay về đỉnh lịch sử.

Số liệu còn cực đoan hơn: trong các cổ phiếu thành phần S&P 500, quyền chọn mua 1 tháng với delta 25 của cổ phiếu riêng lẻ đắt hơn quyền chọn tương ứng với chỉ số tận 30 điểm biến động. Tức là, ở cấp độ từng cổ phiếu, không chỉ chịu ngưỡng kỳ vọng kết quả kinh doanh rất cao, mà giá quyền chọn cũng đang hứng chịu áp lực kỳ vọng tăng giá cực lớn.

Quy mô ETF đòn bẩy bùng nổ, một mặt khác của tâm lý tự mãn thị trường

Garrett còn chỉ ra một thay đổi cấu trúc đáng quan tâm khác: quy mô ETF đòn bẩy trên toàn cầu mở rộng.

Tính tới cuối tháng 6, giá trị danh nghĩa ETF đòn bẩy tại Mỹ đã đạt khoảng 3 nghìn tỷ đô la Mỹ. Ông dự đoán khi người trong ngành nhìn lại lịch sử giao dịch năm 2026, “sự trỗi dậy của ETF đòn bẩy sẽ có nguyên một chương riêng”.

Đồng thời, dữ liệu Prime Brokerage của Goldman Sachs cho thấy, tuần trước các quỹ phòng hộ mua ròng cổ phiếu lần đầu trong bốn tuần—nhưng động lực gần như hoàn toàn đến từ đóng lệnh bán khống chứ không phải mua thêm chủ động. Tỷ lệ đóng lệnh bán khống so với mua tăng lên tới 6,5 lần, khiến quy mô hạ đòn bẩy đơn cổ phiếu lớn nhất hơn ba tháng qua.