Thị trường bò AI đến ngã ba đường! Phố Wall hiếm thấy cuộc tranh luận nảy lửa giữa phe giá lên và giá xuống

Tác giả | Triệu Anh

      Biên tập | Cứng AI

Giao dịch trí tuệ nhân tạo bước sang năm thứ ba, Phố Wall xuất hiện sự chia rẽ hiếm gặp trong đánh giá bản chất của sóng tăng này.

Các chuyên gia kinh tế vĩ mô hàng đầu của BCA Research gần đây đã tổ chức một cuộc tranh luận nội bộ giữa hai phe về thị trường AI, với lập trường trái ngược rõ rệt.Phe bi quan cho rằng cổ phiếu Mỹ đang nằm trong bong bóng lợi nhuận, định giá đã phản ánh kịch bản tích cực nhất, hầu như không còn dư địa cho những bất ngờ;

Phe lạc quan lại kiên định rằng thị trường năng lực tính toán đang thiếu cung, tỷ suất hoàn vốn của chi tiêu vốn bị đánh giá thấp nghiêm trọng và đà tăng trưởng lợi nhuận rộng hơn nhiều so với nhận thức phổ biến của thị trường.Trọng tâm của cuộc tranh luận này không nằm ở việc AI có thực sự tồn tại hay không, mà là ngày hội sẽ kéo dài bao lâu và thị trường sẽ phải trả giá ra sao khi kết thúc.

Chốt phiên thứ Hai, chứng khoán Mỹ đồng loạt giảm điểm, chỉ số S&P 500 giảm 0,2%, Dow Jones giảm 0,6%, chỉ số Nasdaq gần như đi ngang.

Phe bi quan: Bong bóng lợi nhuận đã hình thành, định giá vượt đỉnh ngành công nghệ năm 2000

Chuyên gia kinh tế trưởng Peter Berezin và chiến lược gia trưởng thị trường mới nổi & vĩ mô cốt lõi Arthur Budaghyan của BCA Research đã bày tỏ quan điểm bi quan rõ ràng trong buổi livestream tranh luận hai chiều diễn ra tuần trước. Theo hai chuyên gia, thị trường cổ phiếu Mỹ hiện đang ở tâm điểm bong bóng lợi nhuận – các chỉ số lãi ròng trông mạnh mẽ, nhưng khả năng duy trì biên lợi nhuận thấp hơn nhiều so với những gì thể hiện, và định giá đã phản ánh hết kết quả lý tưởng nhất.

Xét về định giá, hầu như tất cả các tiêu chí đều cho thấy giá cổ phiếu ở mức cao quá mức. Nếu đưa tỷ suất lợi nhuận S&P 500 về mức 2019, hệ số P/E kỳ vọng của chỉ số này hiện xấp xỉ 27 lần, cao hơn đỉnh tháng 3/2000 (26,5 lần).Dù loại các cổ phiếu công nghệ và tài chính ra ngoài, phần còn lại của thị trường vẫn không hề rẻ – theo BCA Research và FactSet, khối này hiện có P/E tăng trượt 26 lần, còn tăng trưởng lợi nhuận hai, ba năm qua chỉ khoảng 3%.

Về vấn đề chi tiêu vốn AI, Berezin và Budaghyan chỉ ra rằng các hãng công nghệ lớn (hyperscaler) đầu tư hàng trăm tỷ USD vào trung tâm dữ liệu, chip chuyên dụng, lưới điện và nâng cấp năng lượng – những chi tiêu khổng lồ này tuy đẩy lợi nhuận kế toán lên, nhưng thực chất lại bào mòn dòng tiền thực. "Mỗi con chip bán ra được tính vào doanh thu & lợi nhuận của bên bán, còn các hãng đám mây siêu quy mô ghi nhận chi phí này là chi tiêu vốn thay vì chi phí vận hành, khiến lợi nhuận kế toán tăng nhưng không kéo theo dòng tiền thực tương ứng", hai chuyên gia nói.

Berezin đánh giá thêm: "AI cuối cùng có thể sẽ đi theo quy luật giống ngành điện – giúp tăng hiệu quả doanh nghiệp, nhưng nếu ai cũng có thì chưa chắc các doanh nghiệp sẽ trở nên lợi nhuận hơn".

Phe lạc quan: Năng lực tính toán cung không đủ cầu, định giá nhà cung ứng đám mây siêu quy mô chạm đáy thấp nhất 10 năm

Juan Correa - Giám đốc xây dựng danh mục đầu tư và Noah Weisberger - Giám đốc nghiên cứu cổ phiếu của BCA Research lại có cái nhìn hoàn toàn ngược lại. Hai chuyên gia cho rằng thị trường năng lực tính toán hiện vẫn trong trạng thái nguồn cung khan hiếm chứ chưa thừa, lợi suất chi tiêu vốn bị đánh giá thấp chứ không phải cao và đà tăng trưởng lợi nhuận mở rộng sang nhiều doanh nghiệp chứ không chỉ tập trung một vài cái tên gắn liền với AI.

Ở phía cầu, dữ liệu của BCA Research cho thấy giá trị các đơn hàng đám mây tồn đọng – nghĩa là đã nhận nhưng chưa giao hàng – của các nhà cung cấp dịch vụ đám mây siêu quy mô đã tăng thêm khoảng 750 tỷ USD chỉ trong hai quý gần đây, thể hiện nhu cầu toàn ngành vẫn chạy trước khả năng cung ứng.

Về mặt định giá, Correa và Weisberger cho rằng mặc dù lo ngại định giá cao vẫn rất phổ biến, nhưng các doanh nghiệp đám mây siêu quy mô thực chất đang giao dịch ở mức định giá thấp nhất gần 10 năm, trong khi lợi suất vẫn tiếp tục cải thiện.

Nhìn vào các tín hiệu lợi nhuận rộng hơn, giá thuê GPU thế hệ mới nhất liên tục tăng trong năm, giá trị hợp đồng đám mây tính theo MW gần như gấp đôi so với một năm trước, tỷ lệ EBITDA trên số nhân viên cũng tăng mạnh; ngoài ra, các mảng lợi nhuận ngoài đám mây lõi cũng tăng trưởng rất nhanh như doanh thu quảng cáo của Meta nhờ AI, hay mảng tìm kiếm của Google phục hồi mạnh. "Kỳ vọng của thị trường sẽ được thực tế quy mô lợi nhuận từ các chi tiêu vốn này trong một, hai quý tới khiến bất ngờ", hai chuyên gia này bình luận.

Điểm tranh cãi tối quan trọng: Không phải “có hay không”, mà là “khi nào” và “sẽ kết thúc như thế nào”

Cần chú ý rằng cuộc tranh luận hai chiều lần này không nhằm xét đến tính xác thực của công nghệ AI – cả hai phe đều cho rằng AI đang thay đổi căn bản năng suất doanh nghiệp, phân bổ vốn và thị trường lao động, tiền đề này không tranh cãi.

Vấn đề thực chất nằm ở yếu tố thời gian:Liệu cơn sốt chi tiêu cho AI có thể chạy trước sự nghi ngờ thêm bao lâu, và khi thị trường thanh toán hóa đơn cuối cùng, dư chấn sẽ dữ dội đến mức nào.

Đáng chú ý là ngay cả phe lạc quan cũng thừa nhận rằng cuộc chơi sẽ kết thúc theo cách có tính phá huỷ. "Giao dịch dựa trên chi tiêu vốn cuối cùng sẽ chấm dứt, thậm chí có khả năng kết thúc một cách phá hủy," Correa và Weisberger nhận định, "nhưng hiện tại, động lực vĩ mô và nền tảng vẫn chiếm ưu thế. Điều các nhà đầu tư trường phái tăng giá lo ngại nhất không phải là suy thoái hay lợi nhuận sụp đổ, mà là nén định giá."

Điều này đồng nghĩa dù nhà đầu tư muốn hay không, đều đang là một phần của cuộc tranh luận này – và câu trả lời sẽ do thị trường quyết định trong vài quý tới.