大摩研报解读：HDD 周期未结束，市场却按见顶定价

撰文：Rita

市场给硬盘驱动器（HDD）的定价是 8 倍市盈率，隐含周期在 FY28 见顶。摩根士丹利在 2026 年 10 月 20 日的报告里给出相反判断：周期没有结束，这个定价过于惩罚。

需求端在加速。近线 HDD 现货成交价 4 到 7 美分/GB，混合近线合约价约 1.5 美分/GB。CY27/CY28 行业供应短缺约 400 艾字节（EB），CY26 为 300EB。客户从核心云服务商（CSP）扩展到 AI 实验室，后者想买 100%的 EB。

大摩重申增持希捷科技（STX）和西部数据（WDC），STX 重新成为 IT 硬件首选。目标价 STX 1,200 美元、WDC 643 美元。WDC 买方预期更低，财报战术设置更好。

8 倍市盈率隐含周期见顶

大摩用 FY28 盈利和固态硬盘（SSD）降价 80%的假设反推，当前约 8 倍市盈率意味着 HDD 盈利在 FY28 见顶，SSD 价格从 C2Q26 水平下降 80%。大摩认为这个假设过于惩罚。

HDD 需求在加速，供应短缺扩大，现货价格远高于合约价。非近线 HDD 价格环比涨 15%到 30%。估值有正向不对称。

大摩把目标倍数从 20 倍下调到 15 倍（STX）和 14 倍（WDC），反映市场结构和 AI 融资不确定性。目标价 STX 1,200 美元（15x FY28 EPS 80.10），WDC 643 美元（14x FY28 EPS 45.95）。STX 现价 660.81 美元，WDC 现价 352.21 美元。

现货价格远高于合约价

近线 HDD 现货成交价 4 到 7 美分/GB，混合近线合约价约 1.5 美分/GB。客户想买 100%的 EB，供应短缺限制采购规模。存储容量短缺推高现货价格。

非近线 HDD 价格环比涨 15%到 30%。希捷在捕捉现货价格上比西部数据更激进。需求从核心 CSP 扩展到 AI 实验室。Toshiba 受限于媒体和设备，CY27 产能已售罄，定价更激进。大摩对 Toshiba 风险感到舒适。

12 月季度 EPS 高于共识

希捷科技 9 月季度每股收益预计 7.50 美元，市场共识 7.41 美元；西部数据 9 月季度每股收益 4.13 美元，市场共识 4.09 美元。希捷 12 月季度每股收益 9.54 美元，比市场共识高 12%。如果现货定价假设更激进，12 月 EPS 可能再高 5%。

西部数据 12 月季度每股收益 5.25 美元，比市场共识高 10%。如果现货定价假设更激进，12 月 EPS 可能到 5.67 美元。WDC 买方预期 4.75 到 4.95B 收入、59.5%到 61.0%毛利率、5.20 到 5.60 美元 EPS。WDC 指引通常保守。

大摩认为 WDC 财报战术设置更好，因为买方门槛更低。STX 仍 10%高于“闭眼买”估值水平（10x CY27 EPS = 595 美元），WDC 仅 3%高于（343 美元）。

周期未结束但路径更模糊

大摩承认 HDD 催化路径比一个月前更模糊。市场对供应商理性和 AI 资金来源有不确定性，这些不会靠财报解决。目标倍数下调 5 到 6 倍。

需求检查支持超预期和上调指引。大摩关注四个问题：STX/WDC 是否调整产能计划回应 Toshiba 目标；是否优先利润、把份额放在后面；供应/需求缺口是否扩大；是否看到更激进的定价。这些问题的答案不一定会让股票回到 4 个月前的叙事，但能帮助投资者认识到部分风险已定价。

大摩重申增持 STX 和 WDC，STX 回 Top Pick。市场定价周期结束，大摩定价周期延续。