日元升值動搖利差交易融資貨幣地位，瑞郎、加元、歐元誰接棒難以定論

(1) 日圓長期以來一直是利差交易最主要的融資貨幣，但這一格局正在改變。日本正逐步擺脫通縮、零利率和負實際債券收益率，本週日圓升至七個月新高，市場預期日本央行加快緊縮，日本投資者可能匯回資金，加上七月下旬官方再次干預，日圓已不再處於單邊貶值通道，交易員因此面臨迫在眉睫的問題：應該以哪種貨幣取代日圓進行利差交易融資？(2) 潛在候選貨幣各有難題。美元在二月底美以襲擊伊朗前一度看似可作替代選項，但如今美聯儲和其他G10央行已開始或即將加息以應對通脹，選擇變得困難。瑞郎是最明顯的候選貨幣：瑞士央行政策利率為零已超過一年，實際政策利率接近-1%，十年期實際收益率是G10中唯一負值，JPMorgan稱做空瑞郎是「最無瑕的選擇」，但空頭倉位已逼近2024年利差交易狂熱時的極端水平。加元同樣被大規模做空，加拿大央行利率維持在2.25%近一年，隱含波動率極低，但美加貿易戰帶來兩種情境：如果出口下滑、經濟受挫，加元可能走弱並更具融資吸引力；但如果匯率走弱和反制關稅推高通脹，迫使央行鷹派，加元吸引力將大打折扣。(3) 流動性是另一大障礙。日圓是全球交易量第三大貨幣，瑞郎和加元交易量僅約其三分之一，若走勢突然反轉，可能給利差交易者帶來巨大損失。歐元具備低波動、低名義和實際利率及高流動性，但歐洲央行正逐漸加入加息陣營，市場定價周四加息25個基點、四月前再累計加息50個基點，做空全球第二大貨幣同樣具風險，儘管目前CFTC投機持倉基本中性。(4) 結論是，日圓作為低收益首選融資貨幣可能沒有明確繼任者。這再次提醒市場：超低利率和相對可預測的時代已經結束，投資世界變得更不確定、波動性更大，投資者需要習慣這一點。