US-Staatsanleihen „extreme Short-Positionen“ sammeln sich! Unter der „doppelten Belastung“ durch Ölpreise und US-Anleihenrenditen steigen Zinserwartungen, der Markt setzt echtes Geld auf eine neue Runde der Straffung.

Bis zum asiatischen Handel am 16. September hat sich der zentrale Konflikt am US-Staatsanleihemarkt vollständig gewandelt: Die von den Märkten nahezu zu 100 % eingepreiste Rückkehr der Zinserhöhungen durch die Federal Reserve könnte sich in der positiven Erwartung der Investoren gegenüber einem Rückgang der US-Inflation und einem schnellen Rückgang der Renditen langfristiger US-Staatsanleihen niederschlagen. Darüber hinaus wird in einem Umfeld, in dem eine Zinserhöhung um 25 Basispunkte bereits stark eingepreist ist, die Guidance der Federal Reserve zu weiteren Zinserhöhungen, deren Umfang und der Dauer hoher Zinsen zu einem wichtigen Faktor für die Neubewertung des Anleihemarkts werden. Die Berechnungen der Deutschen Bank auf Basis der Preise für Federal Funds Futures zeigen: Sollte die Federal Reserve keine Zinserhöhung vornehmen, wäre dies das „größte dovishe Überraschungsmoment“ seit Beginn der Bekanntgabe des Leitzinses nach Sitzungsende des FOMC im Jahr 1994.

Angesichts der eskalierenden geopolitischen Spannungen im Nahen Osten verstärken die Risiken für die globale Energieversorgung die Erwartungen an eine restriktivere Politik. Medien berichteten am 14. September, die tägliche Anzahl der Schiffe, die die Straße von Hormuz passieren, sei auf eine einstellige Zahl gefallen, während die Huthi-Milizen kürzlich die Inseln Groß- und Klein-Hanish eroberten und damit ihre militärische Bedrohung für den Schiffsverkehr im Roten Meer und die Mehrheit der saudischen Ölexporte weiter erhöhten, was den Brent-Ölpreis in dieser Woche stetig steigen ließ und zeitweise die Marke von 110 Dollar erreichte – seit Ende Februar, dem Beginn des iranisch-amerikanischen Kriegs, ein Anstieg von über 60 %.

Diese aktuellen Entwicklungen bereiten Anleiheinvestoren zunehmend Sorgen, dass Energiepreisschocks über Transport-, Produktionskosten und Inflationserwartungen die Preissteigerungen verlängern. Zinserhöhungen können die Schifffahrt und Ölversorgung nicht direkt wiederherstellen, aber sie können die Nachfrage dämpfen und Inflationserwartungen begrenzen; die Märkte verlangen deshalb von den Zentralbanken klare Reaktionswege. Morgan Stanley rechnet damit, dass die Federal Reserve im September und Dezember die Zinsen erhöht, während TD Securities die restriktivste Haltung einnimmt – dort erwarten die Strategen, dass die Federal Reserve im September ihren aktuellen Zinserhöhungszyklus startet und insgesamt dreimal anhebt: jeweils im September und Oktober um 25 Basispunkte und die dritte Zinserhöhung im Januar 2027 vollziehen wird. J.P. Morgan erwartet zwei Zinserhöhungen innerhalb dieses Jahres, geht jedoch nicht von aufeinanderfolgenden Maßnahmen bei jedem Treffen aus.

Diese Neubewertung hat sich auf langfristige Staatsanleihen weltweit ausgeweitet. Am 15. September stieg die Rendite der zehnjährigen US-Staatsanleihe intraday auf 5,041 % – der höchste Wert seit 2007; die Rendite der zehnjährigen deutschen Staatsanleihe stieg auf 3,572 % – auf ein Niveau wie zuletzt 2009; die Rendite der zehnjährigen japanischen Staatsanleihe erreichte 3,036 %, den höchsten Wert seit fast 30 Jahren. Der Druck auf japanische Langfristanleihen wird zudem durch die Erwartung einer Normalisierung der heimischen Geldpolitik und durch die von der Regierung Sanna Takai geplante neue Runde großer fiskalischer Stimuli verstärkt. Obwohl die Renditen der einzelnen Länder gemeinsam steigen, sind die Haupttriebkräfte nicht vollständig deckungsgleich. Der gemeinsame Nenner liegt in den anhaltend steigenden Energiepreisen und der damit verbundenen hohen Inflationserwartung sowie dem durch beschleunigte Expansion der Haushaltsdefizite ausgelösten Sprung der Laufzeitprämien langfristiger Staatsanleihen.

Ölpreisschocks beeinflussen die globale Anleiherenditekurve! Nach der Zinserhöhung um 25 Basispunkte durch die Federal Reserve beginnt das eigentliche Hauptschlachtfeld – die weitere politische Perspektive wird zum Marktindikator.

Die Rendite der zehnjährigen US-Staatsanleihe, die als „Anker der globalen Asset-Bewertung“ gilt, wird weitgehend zur Preisbildung von US-Dollar-Anleihen, Krediten und Aktienbewertungen verwendet – ihre Steigerung führt zu höheren Finanzierungskosten und drückt, ceteris paribus, den Barwert zukünftiger Zahlungsströme. Bemerkenswert ist aktuell, dass langfristige Renditen die erwarteten kurzfristigen Zinssätze sowie die Laufzeitprämien enthalten; die Sorge des Marktes über die Nachhaltigkeit der Inflation und die mit langfristigen Anleihen verbundenen Risiken kann dafür sorgen, dass selbst nach einer Zinserhöhung der längerfristige Renditebereich hoch bleibt, vor allem wenn durch ausbleibende Zinserhöhung die Glaubwürdigkeit der Federal Reserve im Kampf gegen die Inflation Schaden nimmt.

Berechnungen der Deutschen Bank auf Basis der Federal Funds Futures zeigen: Sollte die Federal Reserve auf eine Zinserhöhung verzichten, wäre dies das „größte dovishe Überraschungsmoment“ seit Beginn der Veröffentlichung des Leitzinses nach FOMC-Sitzungen im Jahr 1994. Allerdings betont die Deutsche Bank auch: Die Diskrepanz zwischen den tatsächlich getroffenen Entscheidungen und den Erwartungen des Marktes im Rahmen einer geplanten Sitzung ist nicht gleichbedeutend mit der Prognose eines historischen Absturzes der Finanzmärkte. Die von Instituten zusammengestellten und bis 2008 zurückverfolgten Statistiken zeigen zusätzlich: Immer wenn die Zinserwartungen im Futures-Markt auf so hohem Niveau lagen wie derzeit, hat die Federal Reserve im historischen Sample ihre Zinserhöhung tatsächlich vollzogen.

Die beiden genannten Kernevidenzen und Datensammlungen stützen das Szenario, dass die Federal Reserve in dieser Woche eine Zinserhöhung im Rahmen der FOMC-Sitzung vornimmt – jedoch kann die geschichtliche Regelmäßigkeit Politikentscheidungen nicht zur sicheren Tatsache machen. Wesentlich für Investoren ist vielmehr: Wenn die überwiegenden Positionen bereits auf ein dominantes Ergebnis ausgerichtet sind, kann jede Abweichung von Erwartungen – sei es Entscheidung oder Wortwahl – eine schnellere Umschichtung der Positionen auslösen als üblich.

Nach der geldpolitischen Entscheidung der Federal Reserve könnten sich die Renditeverläufe für kurze und lange Laufzeiten in verschiedene Richtungen bewegen. Falls die Federal Reserve die Zinsen erhöht und dabei überraschend restriktive Signale sendet, könnte die Rendite im kurzfristigen Bereich weiter steigen; im langfristigen Bereich müssen dann künftige höhere Zinssätze ebenso abgewogen werden wie eine glaubwürdige Entschlossenheit im Kampf gegen Inflation – letzteres kann die Inflationserwartungen und gewisse Risikoprämien senken.

Entscheidet die Federal Reserve unerwartet gegen eine Zinserhöhung, oder bietet nach einer Erhöhung nicht ausreichend klare Guidance für die weitere Politik, könnte die Kurzfrist-Rendite wegen des nachlassenden Straffungsdrucks sinken; sollten Investoren jedoch gleichzeitig die Inflationsbekämpfung der Zentralbank als zu schwach sehen, könnte die Langfrist-Rendite sogar steigen, wodurch eine steilere Kurve entsteht – also kurz gebremst, im langen Bereich ansteigend. Es gilt somit: Die Bewertung, ob diese Sitzung den Druck auf den Anleihemarkt mildert, hängt von der Erwartung des politischen Pfads und dem langanhaltenden Vertrauensniveau in die Inflation ab – rein das Wort „Zinserhöhung“ kann die tatsächliche Marktbewertung falsch wiedergeben.

Aus Sicht einiger erfahrener Wall-Street-Analysten ist ein für den Markt leichter zu verdauendes Szenario eine kleine Zinserhöhung kombiniert mit einer klaren, auf Datenabhängigkeit basierenden Position – die Investoren werden dies als begrenzte und moderate Anpassung zur Absicherung gegen wiederkehrende Inflation ansehen. Zeigen Punktdiagramm und Pressekonferenz auf höhere und länger feststehende Zinssätze, müssen Unternehmen und Aktienbewertungen die gesamte Zinspfadverschiebung neu adaptieren – der Druck wäre deutlich größer als bei einem einmaligen Anstieg um 25 Basispunkte.

Der Optionenmarkt illustriert dieses Auseinanderdriften: Am SOFR-Optionenmarkt werden derzeit sowohl Rückgänge kurzfristiger Zinserwartungen als auch Schutz vor weiteren Kursverlusten langfristiger Anleihen gehandelt, ebenso verschiedene Positionierungen für Sicherheitsverkäufe der Volatilität. Jede dieser Trades trägt eigene Risiken, und für die Richtung des Anleihemarkts nach dem Treffen ist der entscheidende Vergleich die Differenz zwischen tatsächlicher Politik und Guidance und der vor der Sitzung kalkulierten Bewertung.

Im Vorfeld hat der Markt bereits Zinserhöhungen von über 50 Basispunkten für das Jahr, einschließlich September, eingepreist; wird im September eine Erhöhung um 25 Basispunkte umgesetzt, ist besonders zu beobachten, ob der Zinserwartungswert für den Rest des Jahres über dem vorherigen Niveau von etwa 25 Basispunkten liegt. Ist die Guidance schwächer als erwartet, könnten einige kurzfristige Anleihen und Zinssatz-Futures steigen und entsprechende Short-Positionen zurückgekauft werden; langfristige Anleihen werden weiterhin von Inflationserwartungen und Laufzeitprämien beeinflusst. Hält der Energiepreisschock an und steigen die Zinserwartungen weiter, bleibt der Druck auf Anleihen bestehen – crowded Shorts sind kein Garant für Renditen auf Höchstniveau.

Einige Investoren kaufen Call-Optionen auf SOFR-Futures für Oktober und November als Vorbereitung für den Fall sinkender Kurzfristzinsen und steigender Futurespreise; gleichzeitig besteht weiterhin eine stärkere Nachfrage nach Schutz vor Kursverlusten langfristiger US-Staatsanleihen. Zusätzlich wurden etwa 80.000 Straddle-Kombinationen mit Verfall im Juni 2027 verkauft – das sind Volatilitäts-Short-Strukturen, die nicht als direkte Short-Position auf Anleihen zu verstehen sind. Besonders beobachtenswert ist aktuell, ob nach dem Entscheid die kurzfristigen Zinserwartungen für das Jahr 2026 auf über 50 Basispunkte steigen, die langfristigen Renditen weiter unabhängig anziehen und crowded Shorts mit Rückkäufen beginnen. Ist die Umsetzung wie erwartet und das Vertrauen in Inflationsbekämpfung verbessert, könnten einzelne Anleihen durch Rückkäufe Unterstützung finden; steigen die Ölpreise weiter und die Zinserwartungen werden noch stärker nach oben angepasst, reichen crowded Shorts nicht aus, um einen weiteren Renditeanstieg bei zehnjährigen und längeren Laufzeiten zu stoppen.

Extreme Short-Positionen im Anleihemarkt! Massive Wetten darauf, dass die Federal Reserve Zinserwartungen erfüllt

Im Fokus stehen die US-Staatsanleihemärkte, deren Händler vor der Federal Reserve Entscheidung am Mittwoch US-Ostküstenzeit (etwa 2 Uhr Donnerstagmorgen Mitteleuropäischer Zeit) massiv Short-Positionen aufgebaut haben und darauf wetten, dass der Ausverkauf, der die US-Staatsanleiherenditen fast auf einen 20-Jahres-Höchststand treibt, weitergeht.

Während sich Händler auf eine Zinserhöhung durch die Federal Reserve wegen der Sorgen um die Inflation einstellen, erreichte die Rendite der zehnjährigen US-Staatsanleihe am Dienstag den höchsten Wert seit 2007; gleichzeitig stieg die Rendite der zweijährigen Anleihe auf das höchste Niveau seit 2024.

Die Positionierung am Markt zeigt, dass Investoren von einer weiteren Schwäche des Anleihemarkts ausgehen und bei Kursrücksetzern nicht stark kaufen. Die US-Staatsanleihe-Kundenumfrage von J.P. Morgan zeigt, dass Spot-Markt-Händler in der vergangenen Woche Short-Positionen so schnell aufgebaut haben wie seit Anfang 2025 nicht mehr.

Die Open-Interest-Daten von CME zeigen, dass Investoren vor und nach dem unerwartet positiven Inflationsbericht der vergangenen Woche Short-Positionen in US-Staatsanleihefutures aufgebaut haben. Am Federal Funds Futures-Markt kann über eine Short-Großtransaktion pro Basispunkt Bewegung ein Gewinn oder Verlust von 1,9 Millionen US-Dollar erzielt werden. Die Preisbildung im Swap-Markt zeigt: einschließlich September rechnet der Markt für den Rest des Jahres mit einer Zinserhöhung von insgesamt etwa 50 Basispunkten durch die Federal Reserve.

Der Citigroup-Stratege David Biber sagte: „In der vergangenen Woche, als der Markt den Anstieg der Renditen verfolgte, sahen wir eine rasche Zunahme der Short-Positionen.“ Er fügt hinzu, dass Short-Positionen „auf taktischer Ebene bereits ein extremes Niveau erreicht haben“.

Das obige Diagramm zeigt die erwartete Zinspfadpolitik der Federal Reserve – der Swap-Markt hat für den September fast zu 100 % eine Zinserhöhung um 25 Basispunkte eingepreist und erwartet für das laufende Jahr zwei Zinserhöhungen. Hinweis: Die Erwartungen basieren auf Overnight Index Swaps, die an Termine der Federal Reserve gekoppelt sind.

Diese Short-Positionen entstehen vor dem Treffen der Federal Reserve. Die Wall Street geht aktuell davon aus, dass die Wahrscheinlichkeit für die erste Zinserhöhung der Federal Reserve im Jahr 2023 bei über 90 % liegt; die Erfahrung der vergangenen Jahrzehnte zeigt, dass diese hohe Überzeugung in der Regel durch die tatsächliche Entscheidung bestätigt wird. Der durch den Krieg getriebene Ölpreisanstieg, Zeichen eines Inflationsanstiegs und Haushaltsdefizit-Sorgen festigen diese Überzeugung.

Jason Thomas, Leiter für globale Forschung und Investmentstrategie bei der Carlyle Group, sagte im Interview mit Bloomberg TV, die Federal Reserve stehe unter „enormem Druck“, die Zinsen um 25 Basispunkte zu erhöhen.

Er sagte: „Die kumulierten Preissteigerungen haben den Menschen bereits geschadet. Der Lebensstandard ist gesunken, ich denke, die Federal Reserve muss ihre Pflicht zur Wahrung der Preisstabilität ernst nehmen.“

Wenn die Federal Reserve die Zinsen nicht erhöht oder trotz einer Zinserhöhung keine klaren Aussagen zu weiteren Schritten macht, könnten Händler verlangen, dass langfristige Anleihen höhere Renditen bieten, um Inflationsrisiken abzusichern; gleichzeitig könnten die Renditen kurzfristiger Anleihen, die eng mit der Entwicklung der Federal Reserve gekoppelt sind, sinken.

Einige Marktteilnehmer haben bereits für das letztere Szenario Positionen aufgenommen: Bei Optionsgeschäften auf kurzfristige Zinssätze am Dienstag stieg die Nachfrage nach Low-Strike-Call-Optionen auf Futures-Kontrakte, die an den Secured Overnight Financing Rate gekoppelt sind, für Oktober und November stark an. Dies ist ebenfalls ein Instrument, das stark von den geldpolitischen Aussichten beeinflusst wird.

Aktuell bleibt dies jedoch eine Minderheitenposition; der breitere Markt der SOFR-Optionen sichert weiterhin das Risiko ab, dass in den nächsten Monaten weitere Zinserhöhungen in die auf kurze Laufzeiten ausgerichteten Futures-Kontrakte eingepreist werden.

Am Mittwoch während der asiatischen Handelssession sank die Rendite der zehnjährigen US-Staatsanleihe leicht um einen Basispunkt auf 4,99 %.

Bank of America Strategen Megan Swiber und Eleanor Shaw schrieben: „Vor dem Federal Reserve Treffen bleibt die Positionierung Richtung Short. Für alle Laufzeiten der Renditekurve wurden Short-Positionen aufgebaut, die Asset Manager haben überwiegend ihre Long-Positionen reduziert oder Short-Positionen erhöht, und es gibt fast keine Anzeichen dafür, dass bei Kursrücksetzern Duration-Assets gekauft werden.“

Überblick über die Positionsindikatoren am Zinsmarkt der letzten Woche:

J.P. Morgan US-Staatsanleihe-Kundenumfrage

Mit den langsam steigenden Renditen haben J.P. Morgan Kunden aktiv ihre Short-Positionen erhöht. In der Woche bis zum 14. September sprang der Short-Anteil um 10 Prozentpunkte an, hauptsächlich durch Umschichtungen aus neutralen Positionen, der Anteil neutraler Positionen sank um 8 Prozentpunkte. Die aktuelle Umfrage unter allen Kunden zeigt, dass das Netto-Long-Niveau auf ein Viermonatstief gefallen ist.

Obiges Diagramm zeigt die J.P. Morgan US-Staatsanleihe-Kundenpositionsumfrage – der Short-Anteil der Investoren sprang innerhalb einer Woche um 10 Prozentpunkte.

SOFR-Optionen-Positionierung

In den SOFR-Optionen für Dezember 2026, März 2027 und Juni 2027 wurden auf dem Strike von 95,4375 viele neue Risikopositionen aufgebaut – hauptsächlich durch das große Volatilitäts-Short, das durch den Verkauf von Straddle-Kombinationen im Juni 2027 errichtet wurde. In den beiden Handelssessions am Freitag und Montag wurden insgesamt ca. 80.000 Positionen mit Prämien von über 100 Millionen US-Dollar aufgebaut. Am Freitag wurden etwa 30.000 neue Straddle-Kombinationen verkauft, am Montag kamen weitere ca. 50.000 hinzu. Die SOFR-Optionen mit Verfall im Juni 2027 laufen am 11. Juni nächsten Jahres aus.

Obige Tabelle zeigt die aktivsten SOFR-Options-Strikes hinsichtlich der wöchentlichen Nettobewegung der nicht ausstehenden Kontrakte: Vergleich der Top-5 und Bottom-5 – die Daten beziehen sich auf die wöchentlichen Veränderungen des Open Interest auf den jeweiligen Strikes.

Diese Tabelle zeigt die Nettoänderungen des Open Interest bei SOFR-Options-Kontrakten der letzten Woche. Am Strike von 95,4375 war der Nettoanstieg am stärksten. Wie bereits erwähnt, wurden am Freitag und Montag jeweils ca. 30.000 und 50.000 Jun 2027 Straddle-Kombinationen verkauft, insgesamt etwa 80.000, mit einer Prämie von über 100 Millionen US-Dollar. Im Kern werden Call- und Put-Optionen mit demselben Strike gleichzeitig verkauft, um Volatilität zu shorten: Ohne zusätzliche Absicherung ist es für den Verkäufer vorteilhaft, wenn der Preis des Futures zum Verfall nah am Strike von 95,4375 bleibt; bei deutlichen Ausschlägen in beide Richtungen können die Verluste die vereinnahmte Prämie übersteigen. Diese Transaktion zeigt, inwieweit Investoren bereit sind, das Risiko beidseitiger zukünftiger Zinsschwankungen zu tragen.

Das Open Interest konzentriert sich weiterhin auf den Strike von 96,50, wo sich viele Long-Positionen in Call-Optionen auf Dezember 2026 befinden. Nach der Bekanntgabe des Verbraucherpreisindex am Freitag wurden viele neue Schutzpositionen aufgebaut, die offenbar als Absicherung für das Szenario dienen, dass weitere Zinserhöhungen der Federal Reserve eingepreist werden. Interessant ist, dass die SFRZ6 95.875/95.8125/95.75 nicht-standardisierte Put-Optionsbaum-Kombo sowie die SFRZ6 95.9375/95.8125/95.4375/95.3125 Put-Optionen-Eagle-Kombo besonders aktiv waren.

Obiges Diagramm zeigt das Open Interest der SOFR-Options-Kontrakte für die Laufzeiten Dezember 2026, März 2027 und Juni 2027 – die zehn meistgenutzten Strikes.

Diese Grafik bezieht die aktuellen und leicht über den Erwartungen liegenden Kern-CPI-Daten sowie weitere Inflationsdaten, die zeigen, dass die US-Inflation weiterhin steigt, ein. Sie verdeutlicht, dass einige Trader die Risiken weiter steigender Federal Reserve Zinserwartungen in den kommenden Monaten ernster nehmen und den Schutz entsprechend ausbauen. Da der Preis der SOFR-Futures invers zum Zinssatz ist, sind Baum- und Eagle-Kombos auf Put-Optionen für Dezember 2026 dazu gedacht, mit spezifischer Ertragsstruktur das Szenario steigender Zinserwartungen und sinkender Futures-Preise abzusichern. Gleichzeitig bündeln sich viele Calls immer noch auf dem Strike von 96,50 – dies ist jedoch die Verteilung bestehender Positionen und kann nicht als allgemeiner Markt-Put für Zinssenkungen interpretiert werden. Diese Positionen zeigen jedoch, dass das Risikomanagement der Investoren mittlerweile auch die weitergehenden Straffungsrisiken nach September berücksichtigt.

Skew bei US-Staatsanleihe-Optionen

Bei den Absicherungsgeschäften in langfristigen US-Staatsanleihefutures bleibt die Prämie zugunsten von Put-Optionen: Im Vergleich zur Absicherung gegen einen Preisanstieg vom aktuellen Niveau sind Händler bereit, höhere Prämien zu zahlen, um sich vor Preisrückgängen am langen Ende der Renditekurve abzusichern. Der Skew von Optionen auf US-Staatsanleihen mit Laufzeiten von 2 bis 10 Jahren bleibt dagegen in einem eher neutralen Bereich.

Obiges Diagramm zeigt den Call-/Put-Skew bei US-Staatsanleihe-Optionen – Skew gemessen als die Differenz der impliziten Volatilität von einmonatigen 25-Delta-Call- versus Put-Optionen.