Howard Marks: Wenn alle über eine Blase sprechen, ist sie vielleicht noch nicht geplatzt.

Während immer mehr Milliardäre und Marktteilnehmer lautstark behaupten, dass der von KI getriebene Aktienmarkt eine Blase bildet, kommt Howard Marks, Co-Vorsitzender von Oaktree Capital, zu einer kontraintuitiven Einschätzung: Gerade weil alle über eine Blase sprechen, könnte der Zeitpunkt ihres Platzens noch lange nicht gekommen sein.

Laut Bloomberg am 18. Oktober äußerte sich Howard Marks im Interview dahingehend, dass er aktuell den Markt nicht für eine echte Blase hält. Sein Kerngedanke: Ein wesentliches Merkmal von Blasen ist, dass Investoren gegenüber Risiken völlig „unempfindlich“ (obliviousness) werden – doch gerade wenn die Wall Street überall vor Blasenrisiken warnt, fehlt dieses „Unempfindlichkeitsgefühl“. „Wenn genügend viele Menschen vorsichtig danach fragen, ob in einem bestimmten Bereich eine Blase existiert, gibt es durchaus Gründe anzunehmen, dass selbst wenn es eine Blase ist, der Markt sich sehr zurückhaltend zeigen wird,“ sagte Howard Marks.

Diese Einschätzung steht im starken Kontrast zur aktuellen angespannte Stimmung am Markt. Von Ray Dalio bis Milliardär Michael Novogratz haben mehrere Hedgefonds-Größen öffentlich gewarnt, dass KI-gestützte Handelsaktivitäten den Aktienmarkt an den Rand einer Blase treiben. Der Nasdaq-100-Index erreichte Anfang des Monats ein neues Allzeithoch und fiel in der vergangenen Woche um 5,5 %. Einige Marktakteure führen dies auf eine konzentrierte Freisetzung der Blasenangst zurück.

Definition der Blase: Drei Kernkriterien von Howard Marks

Howard Marks hatte bereits im Jahr 2000 die Spitze der Internetblase erkannt und warnte letztes Jahr, dass er sich im „Blasenbeobachtungsmodus“ befinde. Er räumt ein, dass der Begriff „Blase“ eher unpräzise ist, doch

er beschreibt die Blase als „irrationale Euphorie, als Rücksichtslosigkeit, als völlige Unempfindlichkeit“. Für ihn ist das typische Blasenmerkmal ein Markt, der zu einem öffentlichen Rausch wird – „manche Menschen werden absurd reich, und jeder, der nicht dabei ist, fühlt sich dumm und bereut es zutiefst.“

Gemäß diesem Rahmen ist Marks derzeitige Einschätzung: Investoren zeigen tatsächlich Anzeichen von „FOMO“ (Angst, eine weitere Rallye zu verpassen), doch das fortwährende Reden über Blasenrisiken zeigt, dass der Markt nicht in einen Zustand völliger Unempfindlichkeit gefallen ist; und auch was das zweite Signal – rücksichtsloses Verhalten von Investoren – betrifft, ist das Bild gemischt.

Bewertungsdaten: Der Unterschied zum Jahr 2000 ist signifikant

Ein wichtiger Beleg für die Einschätzung von Howard Marks ist das aktuelle Bewertungsniveau. Betrachtet man das zukünftige Kurs-Gewinn-Verhältnis (forward P/E) des S&P 500 und Nasdaq 100, so ist dieser Wert in diesem Jahr – aufgrund der erwarteten starken Gewinnsteigerungen – sogar gesunken und zeigt keine deutlichen Blasenmerkmale.

Insbesondere im Vergleich zum Monat vor der Spitze der Internetblase im Jahr 2000 wird die Differenz deutlich: Damals lag das durchschnittliche forward P/E der fünf größten Tech-Aktien im S&P 500 bei etwa 65, heute beträgt es bei den fünf größten Technologieunternehmen lediglich etwa 23.

Ein anderer Bewertungsindikator bereitet jedoch einigen Investoren Sorgen. Das zyklisch bereinigte Kurs-Gewinn-Verhältnis (CAPE, auch Shiller P/E genannt) liegt derzeit bei etwa 41 und nähert sich damit dem historischen Rekord von 44 aus dem Jahr 1999. Nicholas Colas, Co-Gründer von DataTrek Research, bezeichnet es als „das beunruhigendste Bewertungsdiagramm, das derzeit im Markt kursiert“.

Michael O'Rourke, leitender Marktstratege für institutionelle Dienste bei JonesTrading, bleibt gegenüber dem Rückgang des forward P/E skeptisch. Er hebt hervor, dass große Technologieunternehmen massiv Schulden aufnehmen, um KI-Infrastruktur zu bauen und dass eine erhöhte Verschuldung tendenziell das Bewertungsmultiple drückt – was nicht zwangsläufig eine angemessene Bewertung bedeutet.

„Wir haben die Lieferantenfinanzierung auf ein völlig neues Niveau gehoben – Chiphersteller müssen ihren Kunden beim Kauf ihrer Produkte subventionieren, sonst werden diese Käufe gar nicht erst getätigt.“

Marktkonzentration und technische Warnsignale

Neben den Bewertungen sorgt auch die hohe Konzentration der Marktstruktur für Aufmerksamkeit. Derzeit machen Nvidia, Apple und Microsoft zusammen etwa 21 % des Indexgewichts im S&P 500 aus – im Oktober 1999 brauchte man fast zehn Aktien, um denselben Anteil zu erreichen.

Auf technischer Ebene bemerken Trader zahlreiche Signale, die der historischen Blasenphase ähneln, darunter Kursanstiege im Halbleitersektor, die denen früherer Blasen gleichen, enorme Divergenzen zwischen den besten und schlechtesten Tech-Aktien und eine anhaltende Marktverengung.

Die 250 Prozentpunkte Überschussrendite des Nasdaq-100-Index gegenüber dem S&P 500 in den letzten zehn Jahren machen es für viele Investoren schwer, auf Tech-Aktien zu verzichten. „Selbst wenn du Tech-Aktien kritisch siehst, kannst du sie nicht einfach ignorieren. Sie aufzugeben wirkt fast dumm, weil sie immer gewinnen,“ sagt der erfahrene Investor Jim Paulsen.

Stimmungssignale: Euphorie und Vorsicht existieren nebeneinander

Was die Anlegerstimmung angeht, liegt das allgemeine Niveau in diesem Jahr weit unter dem historischen Hoch der Euphorie in vergangenen Blasen.

Hohe Inflation, Unsicherheiten bei den Zwischenwahlen und der Iran-Krieg sorgen dafür, dass Trader für 2026 an mehreren Zeitpunkten auf defensives Handeln setzen; der Nasdaq-100-Index erlebte mehrmals Rücksetzer, darunter eine vollständige Korrektur von 10 %.

Euphoriezeichen fehlen dennoch nicht gänzlich. Broadcom-CEO Hock Tan erklärte öffentlich, dass der KI-Boom viele Investoren anziehe, „die gar nicht wissen, was sie investieren“ – ihre Handlungen seien „wie im Casino“. Sam Stovall, Chef-Investmentstratege bei CFRA, berichtete von einem Einzelereignis:

Im Gespräch mit einem Zeitungshändler in New York bat dieser ihn, AI-bezogene Aktienreports über Intel und Cisco für ihn auszudrucken – eine Szene, die an das berühmte Beispiel von Joseph Kennedy erinnert, der 1929 vor dem Börsencrash von einem Schuhputzer Aktientipps erhielt.

Wie Blasen platzen: Der Kreditmarkt ist entscheidend

Auch wenn die aktuelle Blase noch nicht ausgereift ist, achten Marktteilnehmer genau auf potenzielle Auslöser für eine Umkehr. Brian Reynolds, Chefmarktstratege bei Reynolds Strategy, betont: „Meistens endet ein Zyklus erst, wenn es Probleme am Kreditmarkt gibt. Wirklich Ärger beginnt dann, wenn Investoren dort mit unerfüllbaren Margin Calls konfrontiert werden.“

Der schnelle Anstieg der Zinsen setzt bereits einige Lieblinge des Marktes unter Druck. Der Aktienkurs von CoreWeave hat sich zwischen Januar und Anfang Mai fast verdoppelt, doch der jüngste Marktabschwung machte die Kursgewinne seit Jahresbeginn zunichte, und die Anleiherenditen stiegen kräftig.

O'Rourke betont, dass das Platzen der Blase oft nicht am Scheitern der Technologie selbst liege, sondern an übertriebenem Optimismus, der zu überhöhten Bewertungen führt. „Investoren werden zu zuversichtlich und bezahlen letztlich zu viel. Das ist die Essenz der Blasendenke. KI wird die Welt verändern, daran besteht kein Zweifel.“ Er sagt: „Das Problem liegt darin, wie viel man dafür ausgibt.“

In der Internet-Ära hatte die Technologie selbst große Erfolge, doch wenn die Gewinne nicht den Erwartungen entsprachen und die Zinsen stiegen, kehrte sich die konzentrierte Aktienhausse um. Der Verlauf der Geschichte wird von den heutigen Marktteilnehmern immer wieder neu betrachtet.