La lógica de la “financiación barata” del yen cambia: el capital reorganiza el “Carry Trade” y el franco suizo compite con la corona sueca por el puesto de moneda de financiación

Según ha informado Zhitong Caijing APP, las operaciones de carry trade basadas en el tipo de cambio del yen parecen estar experimentando una debilitación de la ventaja financiera y una reestructuración de las fuentes de fondos, lo que reduce el atractivo del yen como moneda de financiación para carry trade. Esto está llevando a los inversores a considerar opciones alternativas como el franco suizo y la corona sueca. Si este importante ajuste va acompañado de una reducción del apalancamiento en los mercados financieros y una venta masiva de activos líquidos de riesgo como acciones y bonos, podría provocar una gran presión vendedora en dichos activos y monedas de alto rendimiento. Las expectativas de subidas de tasas por parte del Banco de Japón, junto a la intervención conjunta entre Japón y Estados Unidos para comprar yenes, han elevado notablemente en fechas recientes el riesgo cambiario global de pedir prestados yenes a bajo interés para invertir en activos extranjeros.

Según una encuesta económica publicada en septiembre, la mayoría de los economistas prevén que el Banco de Japón suba la tasa de política al 1,25% el 18 de septiembre y la eleve hasta un máximo histórico de 1,75% para el segundo trimestre de 2027. Estadísticas compiladas por instituciones muestran que la estrategia clásica de vender yenes y comprar dólares australianos arrojó un retorno de aproximadamente el 9% en la primera mitad del año, pero desde julio lleva una pérdida cercana al 1,3%. Para los inversores en mercados financieros, la rentabilidad de la operación depende tanto de los tipos de interés a los que se pide dinero prestado como del coste de devolver la financiación cuando la moneda de origen se revaloriza repentinamente.

El carry trade suele consistir en pedir prestada una moneda de bajo interés, cambiarla por otra y destinar esos fondos a activos con un rendimiento superior para obtener un beneficio neto tras la deducción de los costes de financiación. Si el riesgo cambiario no está totalmente cubierto, una fuerte apreciación del yen implica que devolver la misma cantidad de principal en yenes requerirá más divisas extranjeras. Las pérdidas por cambio pueden devorar todos los diferenciales de rentabilidad acumulados. Cuando se utiliza apalancamiento, las pérdidas y las llamadas de margen pueden obligar a los inversores a vender acciones, bonos o monedas de alto rendimiento para recomprar yenes y saldar deudas, amplificando así la volatilidad entre mercados. Un estudio del Banco de Pagos Internacionales sobre la turbulencia de agosto de 2024 destaca que los cierres de posiciones apalancadas y el aumento de las exigencias de margen amplifican las oleadas de ventas en los mercados financieros.

El declive de la ventaja financiera del yen obliga al carry trade global a buscar nuevos pilares

La competencia por la sustitución de las monedas de financiación ya ha comenzado, con el franco suizo, la corona sueca y el dólar canadiense mostrando distintos atractivos y riesgos. Se sabe que grandes gestoras e instituciones de inversión de Wall Street como Russell Investments y Allianz Investment prefieren el franco, mientras que gigantes bancarios como JPMorgan apuestan por la corona sueca y el dólar canadiense como alternativas y recomiendan vender estas dos últimas y comprar dólares estadounidenses.

El Banco Nacional de Suiza mantuvo la tasa de interés en 0% en junio, marcando una diferencia respecto a la tendencia restrictiva de Japón; sin embargo, financiarse en francos implica estar expuesto al riesgo de apreciación por su condición de activo refugio: cualquier agitación política en Europa o repunte del temor global puede erosionar las ganancias del carry trade. La corona sueca y el dólar canadiense, por su parte, son más sensibles al ciclo económico. Por lo tanto, la elección de la financiación debe considerar simultáneamente el diferencial de tasas, la volatilidad del tipo de cambio, la liquidez del mercado y el grado de saturación de las posiciones, por lo que parte de la demanda por el yen podría dispersarse en lugar de ser reemplazada por una sola moneda.

En cuanto al destino de los fondos tras la retirada del carry trade con el yen, la clave es si los inversores están cambiando la fuente de financiación o reduciendo el apalancamiento global. Si siguen confiando en sus activos originales, pueden pedir prestado en francos suizos u otras monedas para recomprar yenes y cancelar deudas, manteniendo las inversiones en el extranjero; esto implica solamente un cambio en la estructura de financiación y no necesariamente una retirada de fondos de acciones o bonos. Si por el contrario cierran posiciones, las ventas de activos cubren primero la recompra de yenes y la liquidación de la deuda, y solo los fondos propios restantes pueden invertirse en efectivo, deuda pública a corto plazo u otras opciones de inversión.

Es decir, la salida del carry trade basado en el yen puede reflejarse en un cambio de moneda de financiación, en una reducción del apalancamiento o en ambos fenómenos a la vez. Los inversores que opten por financiarse en francos y otras monedas podrían mantener sus activos extranjeros; si optan por cerrar posiciones para desapalancarse, podrían vender dichos activos y saldar todas sus deudas en yenes. Por tanto, el ajuste del carry trade no implica un flujo de fondos único y la eventual reasignación de inversiones dependerá de los fondos remanentes y de las decisiones de los inversores tras el cierre de posiciones.

Al mismo tiempo, las instituciones japonesas volverán a comparar el rendimiento de los bonos nacionales y extranjeros después de cubrir el riesgo cambiario, por lo que parte de las nuevas asignaciones podrían quedarse en Japón. El FMI señala que el aumento del rendimiento de los bonos japoneses puede influir en la asignación global de activos, aunque las grandes instituciones suelen ajustar sus carteras de forma gradual. Así, es probable que se produzcan de forma simultánea una diversificación de monedas de financiación, cierta reducción del apalancamiento y un aumento de la asignación doméstica en Japón.

Para los fondos a largo plazo que aún están dispuestos a asumir el riesgo bursátil, la asignación a activos vinculados a la inteligencia artificial y a la infraestructura informática relacionada dependerá más de si la rentabilidad comercial puede cubrir los costes financieros y los altos gastos en infraestructura.

Desde el punto de vista técnico, las aplicaciones de IA y las tareas de los agentes inteligentes implican llamadas frecuentes a modelos, recuperación de datos y verificación de resultados; esto genera oportunidades de ingresos recurrentes por servicio, pero también continuos costes de computación, almacenamiento y redes. Un mero crecimiento del uso no deriva necesariamente en un incremento de los beneficios. Si la optimización de modelos y sistemas consigue reducir el retrabajo, mejorar el éxito de las tareas y hacer que los ahorros o nuevos ingresos del cliente superen los gastos de despliegue, ello podría apoyar una demanda de pago más estable. Por tanto, en un entorno de restricciones financieras más estrictas, las empresas con flujos de caja sólidos, ingresos por IA verificables y una rentabilidad razonable del capital estarán en mejor posición para atraer capital a largo plazo. El 15 de septiembre, medios informaron que los inversores japoneses compraron netamente en agosto alrededor de 1,3 billones de yenes en acciones extranjeras, lo que indica que la asignación al extranjero de capital japonés puede coexistir con el cierre de posiciones en carry trade en yenes.

El atractivo financiero del yen disminuye y los operadores de carry trade miran al franco suizo y a la corona sueca

La reciente fuerte apreciación del yen ha reducido su fiabilidad como moneda de financiación, haciendo que monedas como la corona sueca y el franco suizo se conviertan en principales candidatos para los carry trades.

Russell Investments y Allianz Investment prefieren el franco suizo, justificando que la divergencia de políticas monetarias entre Suiza y Japón está aumentando. Por su parte, estrategas de JPMorgan recomiendan la corona sueca y el dólar canadiense por considerarlas opciones atractivas.

Estas monedas compiten por el lugar del yen en las operaciones de carry trade. En este tipo de operaciones, los inversores piden prestada una moneda de bajo rendimiento y compran activos con mayores rendimientos. Durante décadas, el yen fue la moneda preferida para vender; sin embargo, con el aumento del rendimiento de los bonos japoneses y la intervención conjunta Japón-EE.UU. para respaldar el yen y dejar patente la preferencia por tasas más altas y una moneda más fuerte, el atractivo del yen está en declive.

“Los inversores siguen interesados en el carry trade, pero la cuestión interesante es qué moneda usar para financiarse”, afirma Van Luu, jefe de soluciones de renta fija global y divisas en Russell Investments.

Señala que Japón ha intervenido dos veces este año para sostener el yen y preparar a los inversores para tipos más altos, enviando así una señal clara de querer una moneda fuerte. En contraste, Suiza planea mantener tasas cero hasta finales de 2027 y parece estar cómoda con un franco débil para beneficiar a sus exportadores.

Luu añade: “Si los inversores cambian la moneda de financiación del yen a otras, desde el punto de vista de la valoración y de las políticas monetaria y cambiaria, el franco suizo será seguramente la opción más atractiva”.

Los resultados confirman que el atractivo del carry trade financiado en yenes está menguando. Vender yenes y comprar dólares australianos —la divisa con mayor rentabilidad del G-10— implicó desde julio una pérdida de 1,3%, frente a una ganancia del 9% en la primera mitad del año. En cambio, los que financian con francos suizos podrían obtener un rendimiento total del 14% en 2026.

Tal como ilustra la gráfica anterior, el carry trade basado en el yen está cambiando de rumbo: la rentabilidad de las operaciones financiadas en francos suizos va al alza, mientras que la financiada en yenes desciende.

El yen se ha apreciado un 3,3% este mes; tras la intervención en julio también registró un repunte similar. De hecho, el rendimiento de los bonos japoneses a dos años ha duplicado su nivel desde comienzos de año. Por su parte, el franco suizo sufre presión vendedora, cayendo más de un 1% frente al dólar y un 4,4% frente al yen.

Neil Jones, Director Gerente de ventas y trading de divisas de TJM en Londres, señala: “Vender francos suizos y comprar yenes refleja en gran medida un cambio a largo plazo en el modo de utilizar las monedas de financiación”.

Este tipo de operación tampoco está exenta de riesgo. El yen sigue siendo mucho más líquido que la mayoría de otras monedas, y el carry trade funciona mejor cuando la divisa es estable; pero el franco suizo es uno de los principales activos refugio mundiales y suele apreciarse fuertemente en tiempos de tensión geopolítica.

Greg Hirt, CIO de estrategias multiactivo de Allianz Investment, considera que el franco puede ser un “complemento” viable al yen, pero también destaca que podrían producirse episodios de volatilidad en torno a las elecciones de Italia y Francia del próximo año.

Añade: “Ante riesgos en Europa, el franco suizo es en gran medida una moneda refugio. Si Francia tuviera verdaderos problemas, el franco se revalorizaría notablemente”.

La intervención japonesa también ha roto otra relación de largo plazo clave para los retornos del carry trade. Durante décadas, el yen fue la moneda más sensible a las tasas estadounidenses, tendió a depreciarse al subir la rentabilidad de la deuda a dos años de EE.UU. Hoy en día, otras monedas han tomado su lugar.

Meera Chandan, codirectora global de estrategia de divisas en JPMorgan, indica que con tasas bajas y sensibilidad al ciclo económico, la corona sueca y el dólar canadiense son más vulnerables a subidas de tasas globales. Recomienda vender ambas monedas y comprar dólares estadounidenses; el mercado prevé que la Fed suba tipos dos veces este año, lo que favorece al dólar.

Chandan afirma: “En comparación con monedas de mercados desarrollados como Australia y Noruega, o con otras emergentes de alto rendimiento, existe un diferencial de rentabilidad bastante considerable”. Añade que el franco suizo y el dólar neozelandés también cumplen sus criterios de selección.