¡El rendimiento de los bonos estadounidenses se acerca a máximos de 20 años! El problema de la deuda de Estados Unidos entra en una "zona peligrosa". ¿Qué opciones le quedan a Washington?

Según informó Investing.com, los rendimientos de los bonos del Tesoro estadounidense a largo plazo se acercan a sus niveles más altos en casi 20 años, y las razones detrás de este aumento parecen ser todo menos temporales. Washington está emitiendo grandes cantidades de deuda para cubrir un déficit fiscal que no se ha reducido. Además, la desaceleración de la inflación es lenta. Por otro lado, el furor por las inversiones en inteligencia artificial (IA) mantiene la economía lo suficientemente fuerte como para que las tasas de interés no bajen.

Como resultado, con una deuda que supera los 40 billones de dólares, el gobierno estadounidense está pagando alrededor de 1 billón de dólares anuales solo en intereses. Torsten Slok, economista jefe de Apollo Global Management, afirmó que por cada 5 dólares que recauda el estado en impuestos, 1 dólar se destina al pago de intereses sobre la deuda pública. “Es una cifra muy, muy alta, y seguirá creciendo”, señaló.

El costo de endeudamiento del gobierno de Estados Unidos está aumentando, y ya quedan pocas vías sencillas para contenerlo. El presidente Trump, en una entrevista el 28 de septiembre, mencionó que EE.UU. podría pagar su deuda mediante el crecimiento económico o la inflación. Si estas opciones no son suficientes, el Departamento del Tesoro aún dispone de varias medidas, desde depender más de emisiones a corto plazo hasta, en casos extremos, que la Reserva Federal limite los rendimientos a largo plazo.

Actualmente, el Departamento del Tesoro ya depende más de la emisión de bonos a corto plazo y realiza recompras modestas de deuda antigua para mejorar la liquidez del mercado. En un escenario más adverso, la siguiente medida requeriría la acción de la Reserva Federal. Una opción sería compras masivas de bonos a largo plazo, similar a la “Operación Twist” de 1961. Otra estrategia sería establecer directamente un tope a los rendimientos a largo plazo, algo que EE.UU. no hace desde la Segunda Guerra Mundial.

Esto implica que los responsables de la política económica enfrentan una verdadera disyuntiva: cuanto más avancen en esta lista de herramientas, más efectivo será bajar las tasas, pero también será mayor el riesgo de aumentar la inflación y minar la confianza de los inversores en el mercado de bonos estadounidense.

Jeffrey Gundlach, CEO de DoubleLine Capital, comentó recientemente en un evento de inversiones: “Nos estamos acercando a un punto en el que la incomodidad del gobierno con los niveles actuales de tasas de interés es sumamente evidente”.

Operación Twist

Si los rendimientos siguen subiendo, el problema dejaría de ser cómo el Tesoro administra la deuda y pasaría a ser si la Reserva Federal debe volver a intervenir el mercado de bonos. Basándose en medidas previas, el primer paso probablemente sería restablecer por completo la “Operación Twist”. Esta estrategia de 1961 consistía en vender deuda a corto plazo y comprar bonos a largo plazo para aplanar la curva de rendimientos.

En otras palabras, el objetivo de esta acción no es simplemente expandir la oferta monetaria, sino influir directamente sobre el mercado de bonos a largo plazo ajustando la estructura de plazos del balance de la Reserva Federal. Si los rendimientos a largo plazo permanecen elevados, esta podría ser la primera línea de defensa relativamente moderada para los hacedores de política.

El problema es que una “Operación Twist” significativa requiere la colaboración de la Reserva Federal, que podría no estar dispuesta a ayudar a menos que haya una emergencia financiera clara. Torsten Slok señala que sin el respaldo del balance de la Fed, el Tesoro tiene “recursos limitados para bajar las tasas”.

Aún más importante, las compras masivas de bonos del Tesoro podrían generar controversias respecto a los límites de la política monetaria. El presidente de la Fed, Waller, ha criticado la tenencia masiva de bonos del Tesoro y otros valores, sugiriendo que estas compras pueden difuminar la línea entre la política monetaria y la gestión de la deuda pública. Ha instado a un nuevo “Acuerdo Tesoro-Fed”, donde el presidente de la Fed y el secretario del Tesoro comuniquen abiertamente los objetivos sobre el balance de la Reserva Federal y la emisión de deuda del Tesoro. El tema central es: ¿hasta qué punto debe la Reserva Federal apoyar al Tesoro en la estabilización del mercado de bonos cuando la presión de financiamiento fiscal aumenta?

Control de la curva de rendimientos

Si las medidas tipo “Operación Twist” resultan insuficientes, el siguiente paso sería implementar un control explícito de la curva de rendimientos. En este escenario, el banco central se compromete a comprar de manera ilimitada títulos del gobierno para mantener los rendimientos a largo plazo por debajo de un tope preestablecido.

Esta política sería mucho más contundente que la “Operación Twist”, porque significaría prometerle al mercado que, sin importar cuántos bonos se deban comprar, los rendimientos a largo plazo no sobrepasarán el techo definido.

Estados Unidos no es ajeno a este tipo de experiencias. Entre 1942 y el Acuerdo Tesoro-Fed de 1951, la Reserva Federal fijó el rendimiento máximo de los bonos a largo plazo en 2,5% para ayudar a financiar la Segunda Guerra Mundial y la recuperación posbélica. El Banco de Japón también implementó una política similar entre 2016 y 2024.

Sin embargo, el mayor riesgo de controlar la curva de rendimientos deriva, precisamente, de su mayor fortaleza: lograr menores costos de financiamiento. Al bajar artificialmente las tasas de interés, este control ayuda a reducir la presión política del déficit fiscal. Pero esta política solo funciona mientras los inversores no teman que sus pagos se verán diluidos por la inflación. Si esa confianza se resquebraja, las compras masivas de bonos para bajar los intereses pueden terminar disparando la inflación, el mismo problema que originalmente se buscaba ocultar.

Veronique de Rugy, investigadora sénior del Mercatus Center de la Universidad George Mason, sostiene que al final, la única solución real al problema de la deuda es reducir el gasto: “El Congreso necesita hacer un ajuste fiscal. En otras palabras, implementar austeridad. La Reserva Federal no puede hacerlo sola”.

En definitiva, cuando las herramientas de la política monetaria se agotan, lo que realmente determina si la deuda estadounidense puede estabilizarse es la política fiscal. Las dos únicas ocasiones en las que la deuda bajó en la historia reciente de EE.UU. muestran dos caminos opuestos.

Caminos divergentes

John Higgins, asesor jefe de Capital Economics, señala que desde la Segunda Guerra Mundial EE.UU. solo logró reducir notablemente la deuda respecto al PIB en dos ocasiones, pero la situación de los tenedores de bonos fue totalmente diferente en cada caso.

Tras la guerra, la deuda de EE.UU. como porcentaje del PIB bajó del 106% en 1946 al 23% en 1974, mientras que el interés de los bonos a 10 años subió del 2,2% al 7,5%. En los años ‘90, la relación deuda/PIB bajó del 48% al 32%, acompañada también de una baja en los rendimientos.

¿Qué explicó estas diferencias? La clave está en la combinación entre crecimiento económico, inflación, tasas de interés y disciplina fiscal.

Después de la guerra, los bajos costos de endeudamiento y una inflación relativamente alta permitieron que el crecimiento nominal de la economía superara el rendimiento de los bonos del Tesoro. Es decir, incluso sin una disciplina fiscal estricta, el crecimiento económico y de los precios ayudó a reducir la deuda sobre el PIB.

En los años ’90, la situación era distinta. Las tasas de interés eran ligeramente superiores al ritmo de crecimiento económico, por lo que el control del gasto y una mayor recaudación fiscal fueron los factores principales que hicieron bajar la deuda. En otras palabras, esta vez fue el ajuste fiscal lo que funcionó, no la inflación.

Hoy las alternativas siguen un rumbo similar: una vía implica reducir la deuda mediante austeridad fiscal, acompañada por una baja de intereses; la otra, confiar en la represión financiera e inflación, tolerando que los rendimientos se mantengan o incluso suban mientras la relación deuda/PIB mejora.

El problema es que, en comparación con los ‘90, el clima fiscal actual es más complejo. Hoy los gastos obligatorios representan una porción mayor del presupuesto federal que en aquella época, y ni el Congreso quiere aumentar impuestos ni recortar gastos. Esto sugiere que, si Estados Unidos no quiere resolver la deuda con ajustes fiscales, el margen de maniobra dependerá cada vez más de la represión financiera, la inflación y la intervención sobre los rendimientos. Por eso, John Higgins considera que “los riesgos” están “sesgados hacia” un camino inflacionario, una mala noticia para los tenedores de bonos.

Finalmente, el verdadero desafío para EE.UU. no es “cómo bajar los rendimientos de los bonos”, sino cómo lograr que la deuda vuelva a ser sostenible sin sacrificar su reputación fiscal ni reavivar la inflación. De lo contrario, cuanto más recurra el Tesoro o la Fed a estas herramientas, mayor podría ser el costo de largo plazo.