¡La lógica del oro como refugio cambió! Morgan Stanley: Cuando la bolsa se desploma, puede no servir tanto, pero puede cubrirse ante una crisis de bonos estadounidenses.

La función de refugio seguro del oro está atravesando una profunda reconfiguración estructural.

Según Pursuit Trading Desk, Morgan Stanley señaló en su último informe que, desde 2020, el oro ya no es efectivo para cubrir el riesgo de caídas bursátiles, e incluso puede amplificar las pérdidas de la cartera durante ventas masivas extremas en los mercados accionarios. Sin embargo, al mismo tiempo, el oro ha demostrado un valor cada vez más importante como amortiguador durante fuertes liquidaciones de bonos del Tesoro estadounidense, convirtiéndose en la herramienta central para contrarrestar el riesgo fiscal y el riesgo de crédito soberano.

En este cambio de lógica, Morgan Stanley mantiene al oro como su principal opción dentro de los activos metálicos, y establece un precio objetivo de USD 5.000 por onza para el segundo trimestre de 2027. A pesar de que la Reserva Federal reanudó las subas de tasas por primera vez desde 2023 y el rendimiento de los bonos del Tesoro a 10 años subió a máximos no vistos desde principios de siglo, el precio del oro solo retrocedió aproximadamente un 10% desde su pico de agosto, manteniéndose por encima de los USD 4.000 por onza. Morgan Stanley atribuye esta resiliencia al apoyo estructural de la demanda generado por la continua compra de oro por parte de los bancos centrales y los abundantes flujos de capitales hacia los ETF.

Esta conclusión afecta directamente la distribución de activos de los inversores: el rol del oro en las carteras debe ser redefinido—ya no es el refugio infalible durante la volatilidad bursátil, sino una herramienta efectiva para cubrir el riesgo de los bonos gubernamentales frente al trasfondo macroeconómico de preocupación por la sostenibilidad fiscal y aumento de las expectativas inflacionarias.

El mito del refugio se quiebra: el oro ya no cubre el riesgo del mercado accionario

El análisis cuantitativo de Morgan Stanley muestra que la eficacia del oro como herramienta de cobertura de acciones tiene una clara línea divisoria temporal.

Antes de 2020, el oro todavía podía fungir como un "activo suficientemente bueno" para cubrir acciones—en ventas masivas semanales extremas mostraba una débil cualidad de refugio, con una correlación negativa con las acciones estadounidenses. Pero desde 2020, esta relación se ha invertido fundamentalmente: la correlación entre oro y acciones pasó a ser positiva, y en las fases de caídas más extremas del mercado accionario, el oro no solo no brindó protección, sino que amplificó las pérdidas de la cartera.

Desde la óptica de la volatilidad, la volatilidad anualizada del oro es comparable a la de las acciones y, en ciertos años, incluso superior al S&P 500, debilitando así su valor como herramienta tradicional de diversificación. Morgan Stanley señala que la principal característica de un buen activo diversificador es una volatilidad inferior al activo cubierto, no solo una baja o negativa correlación—el oro no ha cumplido con este indicador clave de manera sostenida.

En comparación, los bonos del Tesoro de EE. UU. han mantenido una fuerte función de cobertura diaria frente a la volatilidad de las acciones después de 2020, siendo una herramienta de amortiguación del riesgo accionario más efectiva.

El verdadero valor del oro: cobertura ante la venta masiva de bonos del Tesoro de EE. UU.

Aunque la función de refugio del oro ante las acciones se ha debilitado notablemente, Morgan Stanley descubrió que el oro ha mantenido de forma consistente un papel amortiguador durante fuertes liquidaciones de bonos del Tesoro estadounidense.

Los datos muestran que, en los peores períodos semanales de bonos del Tesoro—en particular durante ventas masivas extremas—el oro ayuda a reducir las pérdidas totales de la cartera. Esta característica se ha hecho más notoria después de la pandemia: la correlación entre el oro y los bonos del Tesoro de EE. UU. ha caído sostenidamente, retrocediendo a niveles cercanos a mediados de los 2000, lo que indica una mejorada diversificación en escenarios de presión extrema del mercado.

Morgan Stanley considera que esto refleja un cambio fundamental en la naturaleza de la demanda del oro por parte de los inversores—de herramienta tradicional de cobertura contra tasas de interés, a mecanismo para cubrir el riesgo fiscal y de crédito soberano. A medida que aumentan las preocupaciones sobre los bonos gubernamentales, impulsadas por expectativas inflacionarias y problemas de sostenibilidad fiscal, se espera que más inversores incluyan al oro en su caja de herramientas para cubrir la volatilidad de los bonos gubernamentales, y no solo para enfrentar el riesgo accionario.

Demanda estructural de fondo: los bancos centrales y los flujos hacia ETF remodelan la lógica del precio del oro

La resiliencia superior a lo esperado del precio del oro en un entorno de tasas altas se debe al fuerte apoyo de la demanda estructural, lo que reduce de manera significativa su dependencia del contexto de tasas.

La compra de oro por parte de los bancos centrales continúa superando las expectativas. Para el segundo trimestre de 2026, los bancos centrales a nivel global adquirieron 289 toneladas, anualizando 1.155 toneladas, muy por encima de las 860 toneladas en todo 2025 y la previsión original de Morgan Stanley de 800 toneladas. El Banco Central de China ha adquirido 103 toneladas en lo que va del año, el mayor monto desde 2023, con un 60% concentrado en el tercer trimestre; Polonia aumentó sus tenencias en 123 toneladas en lo que va del año, por lo que podría volver a ser el mayor comprador anual. A su vez, hasta septiembre, las importaciones totales de oro de China ya alcanzaron las 1.300 toneladas, el ritmo anualizado más alto al menos desde 2017, lo que muestra que la demanda fuera de los bancos centrales también es fuerte.

Los flujos hacia ETF de oro también van a contracorriente. En el tercer trimestre, los ETF de oro a nivel global registraron una entrada neta de USD 31.000 millones, marcando un récord histórico de flujos en un solo trimestre, y esto sucedió justamente cuando la Reserva Federal reanudó las subas de tasas. Morgan Stanley apunta que desde mediados de 2024 las posiciones en ETF y el precio del oro comenzaron a divergir, lo que probablemente refleja el aumento en la demanda del oro como herramienta de cobertura frente al riesgo fiscal y soberano.

Precio objetivo hacia los 5.000 dólares

Morgan Stanley mantiene al oro como principal elección dentro de los activos metálicos, con un precio objetivo de USD 5.000 por onza y horizonte en el segundo trimestre de 2027.

El catalizador clave para la suba del precio del oro es la trayectoria de las tasas de interés. Los economistas de Morgan Stanley prevén que la Reserva Federal solo subirá las tasas dos veces más antes de finales de 2027, por debajo de las aproximadamente 2,7 subas que descuenta el mercado actualmente. Si la presión inflacionaria disminuye y la Fed sube tasas menos de lo esperado, se reducirá el costo de oportunidad de mantener oro, lo que probablemente impulse el regreso de flujos a ETF y compras especulativas. Además, si las tasas largas se mantienen altas por preocupaciones fiscales y las tasas cortas caen ante menores expectativas de suba, la curva de rendimientos más empinada hará aún más atractivo al oro como sustituto de los bonos soberanos.

Vale la pena destacar que, incluso si las tasas largas continúan aumentando, no necesariamente sería negativo para el oro. Morgan Stanley señala que si el aumento de rendimientos responde a preocupaciones sobre la deuda soberana y no a un recalentamiento económico, la tradicional correlación negativa entre el oro y las tasas reales podría debilitarse—ya que el oro no implica riesgo de emisor ni de crédito.

Por otro lado, según los datos históricos desde 2006, la capacidad del oro de mejorar el rendimiento ajustado al riesgo en las carteras proviene fundamentalmente de su sólido desempeño absoluto—solo en los años en que el oro superó por más del 8,5% a los bonos, consiguió mejorar de manera significativa la frontera eficiente de inversión; en años de rendimiento mediocre (como 2012, 2013 o 2021), su aporte a la cartera fue prácticamente nulo.

De cara al futuro, Morgan Stanley considera que, en el contexto macroeconómico de alza simultánea de las preocupaciones fiscales y de las expectativas inflacionarias, el valor del oro como "lastre" reside cada vez más en cubrir la volatilidad de los bonos gubernamentales más que en su tradicional rol de refugio bursátil. Para los inversores que buscan construir carteras más sólidas en un entorno donde crece la correlación entre acciones y bonos y se debilita la protección ofrecida por la tradicional estrategia 60/40, el oro ofrece un tipo diferente de amortiguador de riesgos: el mismo refugio, pero para tormentas distintas.