Comment les actions coréennes peuvent-elles "récupérer le terrain perdu" ? Du "taureau à effet de levier" au "taureau des rachats"

La bourse sud-coréenne vient de traverser une épreuve brutale de « run » sur la liquidité et l'effet de levier.

Selon Trading Desk Pursuit of Wind, le rapport de Nomura du 28 juillet indique que, du sommet temporaire de 9 115 points le 22 juin 2026 jusqu’à 6 691 points le 24 juillet, la chute spectaculaire de l’indice KOSPI n’a pas été causée par une détérioration des fondamentaux, mais résulte d’une vente mécanique des capitaux étrangers (158 000 milliards de KRW / 108 milliards USD de ventes cette année) couplée à des liquidations de « margin call » sur les ETF à effet de levier à titre individuel détenus par les investisseurs particuliers.

Cependant, Nomura estime que ce processus de « deleveraging » constitue essentiellement un « reset » plutôt qu’un renversement de tendance. Avec la fin du deleveraging, la prochaine logique de re-rating des actions coréennes va fondamentalement changer — passant d’un modèle « piloté par la liquidité et le levier » à un modèle « fondamental et rachat d’actions piloté par les entreprises ». La banque prévoit que l’ampleur des rachats d’actions par les entreprises coréennes atteindra un niveau record de 116 000 milliards de KRW en 2026 (dont 90 % proviendront des deux grands géants du secteur des semi-conducteurs).

Nomura estime que la période actuelle est une fenêtre cruciale pour passer du « bull de levier » au « bull de rachat », les opportunités de re-rating pilotées par les fondamentaux s’accumulent. Grâce au cycle de rentabilité alimenté par l’IA, la cible de l’indice KOSPI entre 10 000 et 11 000 points reste solide ; il faut surveiller attentivement la « liste des entreprises à faible PBR (Price-book ratio) » à paraître en novembre ainsi que les politiques de réforme fiscale du second semestre, qui seront les moteurs les plus directs de la « reconquête » du marché coréen.

La vérité derrière la chute : triple choc de liquidité, pas de détérioration des fondamentaux

Le KOSPI a chuté de 9 115 points (22 juin) à 6 691 points (24 juillet) en seulement un mois, soit une baisse de 22 %, et l’indice de volatilité coréen (K-VIX) a atteint un nouveau record de 96,9 le 29 juin. Nomura précise clairement que ce mouvement est piloté par la liquidité et des facteurs structurels, et non par une détérioration des fondamentaux corporatifs.

Trois sources de pression :

Premièrement, ventes mécaniques des institutions étrangères. Depuis le début de l’année, les capitaux étrangers ont vendu en net 15,8 billions de KRW (environ 108 milliards USD) sur le KOSPI. Ceci s’explique par le fait que, avec la forte hausse du KOSPI, la pondération de la Corée dans les indices mondiaux de référence tels que MSCI a dépassé la limite de pondération des portefeuilles institutionnels (par exemple, limite de 10 % pour un titre individuel dans le fonds), déclenchant des réductions forcées de positions. Ce type de vente mécanique s’est fortement accéléré lorsque le KOSPI a atteint 7 500 points (mi-mai) puis 9 000 points (fin juin).

Deuxièmement, effet amplificateur des ETF à effet de levier. Depuis l’introduction du premier ETF à effet de levier sur le KOSPI en 2010, leur nombre est passé à 56 (en 2026). Le marché coréen des ETF représente environ 45 000 milliards de KRW, les ETF à effet de levier représentent 2,7 billions de KRW (environ 6 %). Les investisseurs particuliers détiennent environ 85 % des positions sur ces ETF à effet de levier. Depuis le pic du KOSPI le 22 juin, la perte cumulée sur les ETF à effet de levier s’élève à 53% (quand le KOSPI n’a baissé que de 22%), soit plus du double de l’indice. Les ETF à effet de levier sur titres individuels (tous indexés sur les deux géants des semi-conducteurs) représentent 1,1 billion de KRW, soit 40 % du total des ETF à effet de levier.

Troisièmement, allocation du Fonds national de pension au plafond. Le Fonds national de pension coréen (NPS) a porté la proportion d’actions domestiques de 14,9 % à 20,8 %, mais approche son plafond d’allocation, le soutien des capitaux institutionnels additionnels faiblit nettement.

La toxicité des ETF à effet de levier : liquidation des particuliers et intervention gouvernementale

Les risques intrinsèques des ETF à effet de levier se sont pleinement révélés lors de ce réajustement. Nomura identifie deux mécanismes clés : premièrement la rééquilibration quotidienne qui génère une perte de volatilité (dans un marché de range, cela érode continuellement la rentabilité) ; deuxièmement, la tendance du capital à acheter lors des hausses et à vendre lors des baisses (les fonds entrés à l’apogée subissent les pertes maximales lors de la baisse).

Sur le plan des données, la valeur nette de l’ETF à effet de levier 2x sur le KOSPI 200 a chuté de 52,6 % depuis le 22 juin, alors que l’indice KOSPI 200 n’a reculé que de 23,8 %. Le volume de liquidation forcée des particuliers a grimpé de façon spectaculaire par rapport aux soldes de marge, déclenchant une alerte réglementaire.

Le gouvernement coréen a annoncé le 16 juillet une première série de mesures de contrôle :

• Suspension de l’introduction et de la publicité de nouveaux ETF à effet de levier sur titres individuels ;

• Renforcement de la gestion de la prime/décote des ETF pour les pourvoyeurs de liquidité ;

• Augmentation du dépôt de garantie minimum pour les ETF à effet de levier sur titres individuels de 10 millions KRW à 30 millions KRW ;

• Augmentation de l’unité minimale de transaction de 1 à 20 parts ;

• Application des mêmes règles aux ETF à effet de levier sur titres individuels domestiques et étrangers.

Nomura prévoit que la réglementation sera encore renforcée après le 16 juillet.

Le deleveraging en cours : les signaux de « reset » du marché apparaissent

Nomura estime que le processus actuel de deleveraging est un préalable nécessaire au passage d’un marché « piloté par la liquidité » à un marché « piloté par les fondamentaux ». Voici quelques signaux à surveiller de près :

• Ralentissement net des ventes des capitaux étrangers : depuis le début juillet, les ventes nettes ne s’élèvent qu’à 9,8 billions de KRW, alors qu’en mai/juin elles étaient respectivement de 48,4 billions/44,5 billions de KRW — une baisse significative ;

• K-VIX reste à un niveau élevé : actuellement autour de 90, il faut attendre sa stabilisation et son reflux pour confirmer une reprise menée par les fondamentaux ;

• Réduction de la taille des ETF à effet de levier : depuis le 22 juin, l’AUM des ETF à effet de levier a reculé depuis son pic, diminuant le « carburant » amplificateur de la volatilité sur le KOSPI ;

• Refroidissement de la volonté des particuliers de « bottom fishing » : en juillet, les achats opportunistes des particuliers et via les ETF ont été nettement plus prudents.

Nouveau moteur de relance : « vague de rachats » menés par les géants des semi-conducteurs

Avec la progression du deleveraging et l’atténuation de la pression des ventes étrangères, le prochain moteur structurel haussier des actions coréennes sera la vague de rachats d’actions et d’annulation des titres de trésorerie, en particulier par les grandes capitalisations.

Nomura propose des prévisions de taille impressionnante : les rachats d’actions en 2026, 2027 et 2028 sur le marché coréen atteindront respectivement 116 000, 274 000 et 328 000 milliards de KRW.

Parmi eux, environ 90 % des fonds de rachats proviendront de deux grandes entreprises de semi-conducteurs (pour bonus salariés et retour aux actionnaires). Par exemple, chez Samsung Electronics, le plan de retour aux actionnaires pour 2024-2026 équivaut à 50 % du flux de trésorerie libre sur trois ans ; après dividendes, le reste sera utilisé pour racheter des actions.

Comparé aux données historiques, la taille des rachats anticipée sur le KOSPI (11,6 billions de KRW en 2026) représentera 2,2 % de la capitalisation du marché, bien au-dessus de la fourchette historique de 0,2 % à 0,9 % entre 2018 et 2025 — générant une demande de marché soutenue et prévisible.

Nomura estime que cet investissement massif en « cash réel » deviendra une source de demande structurelle nouvelle, propulsant directement l’indice KOSPI vers son objectif de 10 000 à 11 000 points.

Maintien de la cible KOSPI 10 000-11 000 points : quatre moteurs structurants

Nomura maintient sa cible pour le KOSPI 2026 entre 10 000 et 11 000 points, correspondant à un PER 2026 prévu de 10,5-11,5x, un PBR de 2,5-2,8x et un ROE de 27%. Le KOSPI se négocie actuellement sur la base d'un PER 2026/2027 prévu de 7,0x/5,2x et un PBR de 1,7x/1,3x, affichant une forte décote de valorisation.

Quatre moteurs structurants principaux :

1. Cycle super-bénéfice piloté par l’IA : rentabilité liée à l’IA dans les domaines du stockage/HBM, équipements électriques, ESS (stockage d’énergie) et nucléaire, soutenant l’augmentation du ROE pour les cinq ans à venir. Nomura prévoit une croissance du résultat net du KOSPI de 253%/35% en 2026/2027, avec un ROE de 27%/29% ;

2. Amélioration de l’efficacité du capital et rendement aux actionnaires : transition des entreprises cotées vers une efficacité du capital supérieure, un meilleur rendement pour les actionnaires et un effet de levier optimal, soutenant des multiples P/E et PBR plus élevés ;

3. Activisme actionnarial et gestion proactive : implication proactive et actions de revendication des investisseurs institutionnels ;

4. Régulation gouvernementale et amélioration de la gouvernance : obligation de divulgation du ROE cible, accélération de la vente des actifs non essentiels, resserrement des exigences d’introduction en bourse et structures de gouvernance.

Nomura prévoit un ensemble de politiques clés pour le second semestre 2026, dont la publication prévue en novembre de la liste des entreprises à faible PBR qui sera le catalyseur le plus direct pour les valeurs individuelles — incitant les entreprises concernées à annuler leurs titres de trésorerie, augmenter les dividendes et céder les actifs non essentiels. Par ailleurs, le resserrement de la règle d’interdiction de double cotation et la réforme du KOSDAQ amélioreront la protection des actionnaires et réduiront la décote des sociétés mères.