Samsung affirme que l'offre restera tendue jusqu'en 2028, mais le marché reste sceptique

Les 29 et 30 juillet, SK hynix et Samsung Electronics ont successivement publié leurs résultats du deuxième trimestre. Le bénéfice d'exploitation combiné des deux sociétés s'élève à environ 150 000 milliards de wons coréens (environ 1 040 milliards de dollars).

Le jour de la publication du rapport financier de SK hynix, le 29 juillet, le KOSPI coréen a chuté de plus de 12 % en séance, déclenchant une suspension temporaire des échanges ; SK hynix a terminé la journée en baisse de 9,61 % et Samsung de 5,23 %. Le 30 juillet, après la publication du rapport financier de Samsung, l'action a clôturé en légère baisse de 0,72 %, la volatilité intraday dépassant 11 %.

Les résultats eux-mêmes ne présentent aucun problème. Au deuxième trimestre, Samsung a enregistré un chiffre d'affaires de 171,5 mille milliards de wons et un bénéfice d'exploitation de 89,5 mille milliards, tous deux à un niveau record jamais atteint, et ce depuis le troisième trimestre 2025 avec une remise à jour des records à chaque trimestre. Les revenus de SK hynix s'élèvent à 79,3 mille milliards, avec un bénéfice d'exploitation de 60,5 mille milliards, soit une augmentation de 257 % et 557 % en glissement annuel respectivement.

Un décalage de plus d'une année entre le calendrier de la direction et celui du marché

Lors des conférences téléphoniques des deux sociétés, la direction a insisté à plusieurs reprises sur un point : la tension de l'offre ne prendra pas fin rapidement.

Samsung prévoit que la pénurie de puces mémoire persistera au moins jusqu'en 2028 et que le déficit en 2027 sera encore plus important qu'en 2026. SK hynix indique que la demande en HBM et DRAM pour serveurs continue d'accélérer, la nouvelle capacité ajoutée cette année ne pouvant pas satisfaire les commandes. Samsung a déjà mis sous contrat à long terme, avec avances et pénalités en cas de rupture, entre 60 % et 70 % de sa capacité de production de mémoire sur cinq ans. SK hynix a signé des contrats similaires sur cinq ans avec environ dix clients clés, mais n'a pas précisé le pourcentage de capacité couverte.

Pourtant, le marché valorise Samsung à environ 5,4 fois son ratio cours/bénéfice attendu. Cette valorisation implique un jugement : les prix de la mémoire devraient commencer à baisser dès le premier semestre de l'année prochaine. Ce calendrier diffère d'au moins un an de celui annoncé par la direction.

Ce n'est pas la première fois qu'un désaccord survient entre la direction et le marché sur l'analyse du cycle. Lors des cycles précédents de la mémoire, le marché a généralement détecté le point d'inflexion avant les sociétés. Mais cette fois, les rôles sont inversés : les sociétés prolongent la durée du cycle, alors que le marché anticipe une baisse plus rapidement.

Trois inquiétudes majeures du marché

L'évolution du positionnement des capitaux étrangers sert de référence. Depuis le début de l'année, les investissements étrangers ont vendu pour plus de 110 milliards de dollars sur le marché boursier coréen, dont près de 90 % se concentrent sur Samsung et SK hynix. Les actifs en ETF à effet de levier sont passés de 50 milliards à 17 milliards. Le ratio long/court des fonds spéculatifs est descendu de 5,7 à 3,2.

La plus grande inquiétude concerne un point d'inflexion de la croissance des dépenses d'investissement des fournisseurs de cloud.

Selon Goldman Sachs, les dépenses totales des fournisseurs de cloud hyperscale en 2026 atteindront environ 755 milliards de dollars, soit une croissance annuelle d'environ 84 %. Selon le consensus du marché, ce taux de croissance devrait tomber à environ 22 % en 2027.

Goldman Sachs estime lui-même ce taux à 45 %. Microsoft a abaissé ses prévisions de dépenses d'investissement pour l'année fiscale 2027 de 190 milliards à 175 milliards de dollars, mais la société insiste sur le fait que le plan d'investissement réel n'a pas changé : la baisse résulte principalement d'ajustements comptables (prolongation de la durée d'amortissement des actifs et reclassement des locations). Toutefois, le consensus qui projette une croissance de 84 % à 22 % indique déjà que la pente de la croissance de la demande en mémoire pourrait ralentir dès l'année prochaine.

Un autre facteur d'incertitude vient du rythme d'expansion des fabricants chinois de mémoire. Changxin Memory Technology a récemment finalisé son introduction en bourse, sa part mondiale de DRAM passant de 3 % en 2025 à 8 % au premier trimestre 2026. À la vitesse de ces transformations, les investisseurs ont déjà réagi dans leur valorisation.

Il y a aussi une compression structurelle interne à Samsung.

La hausse des prix des puces mémoire augmente également le coût de fabrication des téléphones et des appareils ménagers. Au deuxième trimestre, le département MX de Samsung (communications mobiles) affiche une perte de 0,7 mille milliards de wons, et VD/DA (télévision, électroménager) est légèrement déficitaire. 99,7 % du bénéfice d'exploitation de l'entreprise provient du secteur des semi-conducteurs. Si les prix des puces se maintiennent à leur niveau actuel, les pertes dans les activités d'appareils finis pourraient se poursuivre. Le marché attribue donc à une société qui tire presque tous ses profits de la mémoire la valorisation d'une entreprise cyclique.

Quels éléments surveiller désormais

Le troisième trimestre est crucial pour l'expansion du HBM4. Samsung prévoit une croissance trimestrielle de plus de trois fois. Si cela se confirme, cela signifiera que le rendement et la capacité de production atteignent un seuil critique.

En octobre, les principaux fournisseurs de cloud présenteront leurs données de dépenses d'investissement pour le troisième trimestre. Si Microsoft, Amazon ou Google réduisent davantage leurs plans de dépenses pour 2027, les inquiétudes du marché recevront de nouveaux appuis chiffrés.

En fin d'année, l'exécution des contrats à long terme sera testée pour la première fois. La capacité verrouillée à plus de 60 % pourra-t-elle être livrée selon les clauses ? La force réelle des contrats sera vérifiée.

Ces deux trimestres seront ainsi la fenêtre où les dissensions du marché pourront se réduire ou s'élargir. La direction dépendra des volumes de livraison et des dépenses des clients, et non de simples déclarations.