Goldman Sachs affiche clairement sa position : il s'agit du plus grand cycle de demande de capitaux de l'histoire de l'humanité, la Fed n'est qu'un spectateur.

Lorsque l’IA, la réindustrialisation, la restructuration de la défense et la dette souveraine se disputent simultanément le capital, Goldman Sachs estime que cette bataille de capital va réécrire le paradigme de l’investissement — et la Fed n’en est que le spectateur.

Au cours des dernières décennies, la couleur de fond de l’économie mondiale était une "surabondance d’épargne" — le capital était abondant, les taux bas, et l’argent avait du mal à trouver preneur.

Cette époque touche à sa fin.

Mark Wilson, responsable du département des fonds d’investissement spéculatifs de Goldman Sachs Europe, le déclare dans son dernier bulletin hebdomadaire : "Nous sommes au cœur du cycle d’investissement le plus avide de capital de l’histoire."

La dynamique n’est pas unidimensionnelle. L’investissement massif dans les infrastructures de l’IA absorbe déjà énormément de capital—mais ce n’est qu’un des axes. Parallèlement, la réindustrialisation, le réinvestissement dans la défense, la reconstruction du système électrique, la reconfiguration des chaînes d’approvisionnement sous la pression de la démondialisation, s’ajoutent aux besoins de financement des États pour couvrir la hausse rapide des dépenses d’intérêts et de la sécurité sociale—autant de courbes de demande qui montent ensemble, et le prix du capital augmente naturellement.

La conclusion de Wilson : cette compétition pour le capital "est très probablement une caractéristique persistante à moyen terme, qui continuera de pousser la tarification et le coût du capital vers le haut, modifiant ainsi le paradigme d’investissement par rapport à l’histoire récente".

La Fed est passagère, pas conductrice

Cette semaine, le rendement des bons du Trésor américains à 30 ans a franchi un seuil décisif, atteignant des niveaux jamais vus avant la crise financière (pre-GFC).

Ce franchissement s’inscrit dans le contexte de la prise de fonction du nouveau président de la Fed, Walsh, qui a sciemment réduit les indications prospectives, augmentant l’incertitude du marché sur la trajectoire des politiques. Wilson cite les données historiques : "Depuis 1970, sur les 6 présidents de la Fed, Bernanke et Yellen ont chacun connu une correction de 10 % durant leur première année, les 4 autres ont subi des corrections entre 20 % et 36 % lors de leur première année." Les débuts de chaque nouveau président de la Fed sont traditionnellement difficiles pour le marché.

Mais Wilson est catégorique : "Je pense que la Fed est davantage un passager qu’un conducteur dans cette discussion."

Autrement dit, la montée des rendements n’est pas due à la politique monétaire, mais à la demande structurelle de capital évoquée plus haut. "Étant donné la compétition pour le capital décrite en ouverture, il ne faut pas s’attendre à un retournement rapide de ce franchissement."

Calme apparent des indices, mais les sous-jacents sont agités

Pour les investisseurs focalisés sur les indices, juillet semble calme. Pourtant, Wilson souligne que "sous les indices, les mouvements sont historiques".

Deux tendances majeures se dessinent en parallèle :

Premièrement, une dispersion extrême des titres individuels. Rien que vendredi dernier : Amazon a grimpé de 15 % sur une seule journée, Apple a chuté de 10 % — il s’agit des deux sociétés les plus valorisées au monde, et ce contraste le même jour est exceptionnel.

Deuxièmement, l’effondrement des facteurs momentum. Le portefeuille neutre du marché affiche une baisse de 40 %, dépassant le record extrême du changement de facteur lors de l’éclatement de la bulle technologique en mars 2000 : "cela a rendu la gestion efficace des risques très difficile pour beaucoup".

Résultat : un grand mouvement de désengagement du risque. Les données Prime de Goldman Sachs montrent que l’exposition totale des gestionnaires fondamentaux est tombée à son niveau le plus bas sur un an, les positions nettes longues atteignant le quart le plus bas. Pour Wilson, après cet assainissement, la structure du marché est "beaucoup plus saine".

Août : pourquoi il ne faut pas acheter trop tôt dans la baisse

Une fois le désengagement du risque accompli, peut-on se repositionner long ? Wilson présente plusieurs raisons pour lesquelles le mouvement des prix de juillet ne se renversera pas immédiatement :

• L’impact du franchissement des taux n’a pas encore été pleinement absorbé par le marché, les recalibrages sont toujours en cours ;

• La volatilité extrême de juillet (l’indice composite coréen a gagné 18 % en une seule journée, SK Hynix a gagné 26 %) a modifié les paramètres d’entrée des modèles de risque, freinant le retour rapide des investissements institutionnels ;

• Sur un horizon de 3 à 6 mois, les perspectives sont loin d’être simples — après l’été, l’attention va se porter sur les élections de mi-mandat aux États-Unis. Wilson cite les chiffres : sur les 13 années d’élection de mi-mandat depuis 1974, le rendement médian du S&P500 entre début août et le jour de l’élection est de 0 %.

Août sera probablement une période de digestion.

Fondamentaux : bénéfices solides, mais divergence interne

Malgré une forte volatilité du marché, le tableau des fondamentaux reste étonnamment solide.

Wilson note qu’à la différence des années types, les attentes d’EPS pour 2026 et 2027 ont été révisées à la hausse tout au long de l’année. Les résultats du deuxième trimestre sont globalement excellents, mais la différenciation commence : pour les États-Unis, la croissance de l’EPS trimestrielle devrait culminer ce trimestre, à environ 26 % ; pour l’Europe, la croissance de l’EPS sur le premier semestre est de 13 %, et devrait accélérer à 19 % au second semestre, créant une dynamique rare de force sur la fin d'année.

Le segment des mémoires de stockage fait exception. Bien qu’il soit l’un des secteurs les plus performants depuis le début de l’année, des signaux de dégradation marginale apparaissent : les prix spot du DRAM se stabilisent, les avancées des modèles à faible consommation mémoire s’accélèrent, et surtout — après l’IPO de CXMT, société chinoise de mémoires, son cours a été multiplié par 6 par rapport au prix d’émission et sa capitalisation a dépassé 550 milliards de dollars, annonçant une expansion massive de l’offre à venir.

Les géants du cloud computing : investissements massifs, mais des retours tout aussi impressionnants

La principale question à valider lors de cette saison des résultats, est de savoir si les géants de l’informatique en nuage peuvent associer une augmentation des investissements en capital à une croissance suffisante des revenus et des signaux de ROI.

La réponse est oui — du moins pour Amazon et Microsoft.

Goldman Sachs prévoit les dépenses en capital suivantes pour Alphabet, Amazon et Microsoft :

• Alphabet : 350 milliards de dollars en 2027, 415 milliards en 2028

• Amazon : 325 milliards de dollars en 2027, 366 milliards en 2028

• Microsoft : 262 milliards de dollars en 2027, 284 milliards en 2028

Wilson qualifie ce volume d’investissements de "sidérant".

Mais simultanément, les performances sont tout aussi frappantes : la croissance du cloud de Google s’élève à 82 % sur un an ; Microsoft décrit avec assurance le passage de ses clients entreprise des "modèles de pointe" à des "écosystèmes de pointe" (c’est-à-dire des infrastructures acheminant les requêtes vers le modèle le plus pertinent) ; la croissance du chiffre d’affaires d’AWS accélère à son niveau le plus élevé depuis la pandémie.

Le plus marquant, c’est la déclaration directe du management d’Amazon lors de la conférence sur les résultats :

"Le volume annuel des revenus d’IA a augmenté fortement d’un trimestre à l’autre, dépassant désormais 25 milliards de dollars avec une croissance à trois chiffres sur un an."

"Nous constatons que la rentabilité et le retour sur investissement des activités liées à l’IA sont légèrement en avance sur la trajectoire que nous suivions lors de la création de notre activité cloud."

"Bien que les dépenses en capital atteignent 220 milliards en 2026, nous n’aurons toujours pas assez de capacité cette année-là pour répondre à la totalité de la demande ; il en sera probablement de même en 2027, et la demande estimée pour 2028 est déjà stupéfiante… Nous pensons depuis longtemps qu’AWS peut générer des revenus de plusieurs centaines de milliards de dollars par an ; désormais, nous sommes convaincus que ce chiffre sera au moins doublé, et il est fort probable qu’AWS devienne une activité générant 1 000 milliards de dollars de revenus annuels, avec des flux de trésorerie libres et des rendements sur capital très attractifs."

Secteur privé vs secteur public : une période de transition contradictoire

Wilson conclut par un cadre macro : nous sommes dans une phase de transition.

Les entreprises du secteur privé, à très grande échelle, investissent à un rythme effréné, fonçant vers un futur boosté par l’IA ; le secteur public est de plus en plus contraint par le capital, et les contradictions entre les deux seront de plus en plus flagrantes.

"La réalité économique mondiale obligera tôt ou tard à faire face aux choix politiques induits par la revalorisation du capital — mais c’est une discussion pour un autre jour."

Pour l’instant, le super-cycle de l’IA reste à venir, et août s’annonce comme une fenêtre de digestion relativement calme.