Le Trésor américain maintient comme prévu ses orientations sur l'émission de la dette, alors que la demande de financement augmente, ce qui pourrait accroître la dépendance aux obligations à court terme.
Le département du Trésor des États-Unis a maintenu mercredi les orientations précédentes concernant les futures émissions de dette. Depuis sa prise de fonction, Janet Yellen s'est appuyée sur les bons du Trésor à court terme (d'une durée maximale d'un an) pour satisfaire aux besoins de financement croissants du gouvernement.
FrenchPlanetFinanceAPPE a appris que le Département du Trésor américain a maintenu mercredi ses directives précédentes concernant l'émission future de la dette, ce qui envoie un signal — même si les besoins de financement du gouvernement fédéral augmentent constamment, le Trésor américain prévoit toujours de ne pas ajuster la taille des adjudications de titres du Trésor à moyen et long terme (billets et obligations) pendant une période prolongée, jusqu'en 2027.
Selon les prévisions actuelles, les responsables du Trésor américain prévoient de maintenir "au moins pour les prochains trimestres" la taille actuelle des émissions de titres à taux fixe — c'est-à-dire des obligations du Trésor avec coupon — ainsi que des billets à taux flottant. Depuis le début de 2024, le Trésor américain utilise la même formulation dans sa déclaration trimestrielle sur la stratégie d'émission de la dette.
Dès février 2025, le Comité consultatif d'emprunt du Trésor (TBAC), composé d'investisseurs obligataires, de négociants primaires et d'autres participants au marché, avait conseillé au Trésor d'annuler ou de modifier ses directives d'émission prospectives. En mai 2026, le comité a de nouveau discuté des éventuelles mesures d'ajustement à prendre.
Cependant, l'équipe de gestion de la dette, dirigée par la secrétaire au Trésor Besacent, a longtemps refusé les recommandations de Wall Street concernant l'ajustement des directives d'émission future des obligations du Trésor américain, si bien que de nombreux négociants primaires ne s’attendent plus à un changement de la politique à court terme. Cette directive prospective remonte à l'ère du gouvernement Biden. Besacent avait précédemment critiqué cette approche, estimant qu'elle visait à abaisser les coûts des emprunts à long terme avant les élections de novembre 2024. Aujourd’hui, c’est le gouvernement républicain dirigé par le président Trump qui fait face aux élections de mi-mandat, et tout signal suggérant une extension de la taille des adjudications d’obligations du Trésor pourrait faire grimper les rendements des obligations, ce qui ne servirait pas les intérêts du gouvernement Trump.
Le Comité consultatif d’emprunt du Trésor a déclaré mercredi dans un communiqué que le comité "continue de penser que les prévisions actuelles pourraient exiger une augmentation du volume d’émission des obligations à coupon au cours du nouvel exercice commençant le 1er octobre." Le comité a indiqué : "Les membres conseillent au Trésor d'envisager de mettre à jour la formulation de ses directives prospectives afin de préserver une certaine flexibilité politique à l'approche de l'exercice 2027." "Comme toujours, le comité insiste sur le fait qu’une communication claire, et un cadre opérationnel régulier et prévisible, aideront les participants du marché à s’adapter à tout changement potentiel à venir." Les négociants avaient précédemment averti que plus le Trésor attendait, plus l'ampleur du changement serait grande lorsque la politique serait réellement ajustée, et plus le choc sur le marché pourrait être soudain.
Il est à noter que depuis sa prise de fonctions, Besacent a toujours compté sur les bons du Trésor à court terme (d'une durée maximale d'un an) pour répondre aux besoins de financement croissants du gouvernement. Grâce à des taux d'intérêt plus bas sur les bons du Trésor à court terme, cette stratégie a aidé à maîtriser les coûts de financement du Trésor. La semaine dernière, le rendement des obligations du Trésor américain à 10 ans, utilisé comme référence, a atteint son niveau le plus élevé depuis que Besacent est en poste, ce qui a encore accru le coût du financement par obligations à long terme.
Parallèlement, les besoins de financement du gouvernement américain continuent d’augmenter. Lundi, le Trésor américain a relevé son estimation des besoins de financement pour ce trimestre à 739 milliards de dollars, soit une augmentation de 68 milliards par rapport à la prévision de mai, principalement en raison d'une diminution attendue des flux de trésorerie entrants.
Avec le temps, la taille actuelle des adjudications d’obligations du Trésor américain ne permettra plus au Trésor de lever de nouveaux fonds — ce qui signifie que si la stratégie d'émission ne change pas, la proportion totale des bons du Trésor à court terme dans la dette globale continuera inexorablement d’augmenter.
Selon les calculs de Bank of America, si le Trésor maintient la taille des émissions d’obligations à coupon (billets et obligations à plus long terme) inchangée jusqu’à la fin de l’exercice 2027, la proportion des bons du Trésor à court terme dans la dette publique impayée atteindra près de 25%, soit le niveau le plus élevé depuis 2004 (hors les périodes exceptionnelles de la pandémie de Covid-19 et de la crise financière mondiale). Le Comité consultatif du Trésor avait précédemment recommandé que la part moyenne des bons du Trésor à court terme soit d’environ 20%.
Mais cette stratégie basée sur les bons du Trésor à court terme présente également des risques. Actuellement, la proportion des bons du Trésor à court terme dans la dette publique en circulation est à un niveau historique élevé, et continuer à s'appuyer sur ces titres signifie que les coûts du service de la dette seront plus exposés au risque de hausse des taux à court terme, alors que les investisseurs parient sur le fait que la Fed pourrait être forcée de resserrer sa politique monétaire dans les prochains mois.
Le Trésor américain dépend fortement des bons du Trésor à court terme
Pour justifier sa dépendance continue au financement par bons du Trésor à court terme, le Trésor américain estime pour le moment que la forte demande peut au moins temporairement absorber la nouvelle offre. Selon Crane Data LLC, la taille des fonds du marché monétaire atteint désormais environ 8,3 billions de dollars.
Besacent a également déclaré que les émetteurs de stablecoin pourraient devenir à l'avenir une nouvelle source de demande pour les bons du Trésor à court terme. Par ailleurs, la Fed augmente la taille de ses avoirs en obligations du Trésor, en réinvestissant une partie des fonds de titres adossés à des créances hypothécaires arrivés à échéance dans des bons du Trésor à court terme.
Le Trésor américain a également maintenu l'opinion émise en mai, selon laquelle toute augmentation future de la taille des émissions d'obligations à coupon pourrait privilégier le segment court de la courbe des rendements. Le Trésor déclare surveiller la demande croissante de bons du Trésor à court terme et continue d'évaluer la situation, "en se concentrant sur les tendances structurelles de la demande, ainsi que sur les coûts et risques potentiels associés aux différentes structures d'émission".
Quant à la prochaine adjudication de refinancement d’un montant de 125 milliards de dollars, elle comprendra : 58 milliards de dollars en obligations du Trésor américain à 3 ans émises le 11 août ; 42 milliards de dollars en obligations du Trésor à 10 ans émises le 12 août ; 25 milliards de dollars en obligations à 30 ans émises le 13 août. Le Trésor américain indique que cette opération de refinancement permettra de lever environ 28,7 milliards de dollars de nouveaux fonds.
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