Malam ini kenaikan suku bunga Federal Reserve hampir dipastikan, pasar fokus pada pernyataan Waller: Apakah akan memberi sinyal kenaikan suku bunga berkelanjutan?

Malam ini, kenaikan suku bunga pertama oleh Federal Reserve sejak 2023 hampir dapat dipastikan, tetapi yang benar-benar memicu kegelisahan pasar adalah apa yang akan dikatakan Waller setelah kenaikan suku bunga—atau, tidak mengatakan apa-apa.

Saat ini, probabilitas yang dipatok pasar untuk kenaikan suku bunga The Fed sebesar 25 basis poin minggu ini telah melebihi 90%, sehingga kisaran target akan naik dari 3,5%-3,75% menjadi 3,75%-4,00%. Ekspektasi ini muncul berkat pernyataan hawkish Waller di simposium Jackson Hole, data ketenagakerjaan non-pertanian Agustus yang jauh melampaui perkiraan, serta kenaikan bulanan inti CPI Agustus yang lebih tinggi dari ekspektasi. Peningkatan suku bunga itu sendiri sudah bukan lagi misteri, fokus pasar yang sesungguhnya adalah: berapa kali lagi kenaikan akan terlihat pada dot plot tahun ini, dan apakah Waller dapat memberikan sinyal arah kebijakan yang jelas dalam konferensi pers.

Citi dan Goldman Sachs memiliki penilaian inti yang sangat serupa: Kali ini akan menjadi "kenaikan suku bunga dovish", The Fed kemungkinan besar tidak akan secara aktif memberikan sinyal kenaikan berkelanjutan, dengan median dalam dot plot diperkirakan hanya menunjukkan satu kenaikan lagi tahun ini. Namun, Standard Chartered memegang posisi yang benar-benar berlawanan—bank tersebut menganggap kenaikan suku bunga bulan September itu sendiri adalah kesalahan kebijakan, dan langkah tepat adalah menunggu efek tarif mereda sebelum mengambil keputusan.

Sementara itu, menurut analisis strategi JP Morgan dan Goldman Sachs, jika The Fed menaikkan suku bunga seperti yang diharapkan tetapi menolak memberikan panduan ke depan yang jelas, kurva imbal hasil mungkin menjadi lebih curam dan mendukung pasar saham secara moderat; jika Waller secara tak terduga memberikan sinyal hawkish berkelanjutan, volatilitas suku bunga bisa melonjak. Sebaliknya, jika The Fed secara mengejutkan mengumumkan untuk mempertahankan suku bunga, hal itu tidak hanya akan merusak kredibilitas kebijakan, tetapi juga dapat memicu penjualan di pasar saham dan menyebabkan imbal hasil obligasi pemerintah AS jangka panjang naik tajam karena kekhawatiran inflasi.

Patut dicatat, kenaikan suku bunga kali ini juga dapat memicu friksi politik, Trump baru-baru ini menegaskan kembali bahwa Amerika Serikat seharusnya memiliki biaya pinjaman terendah di dunia, sehingga kenaikan suku bunga dapat membuat Waller menghadapi kritik terbaru dari Gedung Putih.

Logika Kenaikan: Waller Terpojok

Pernyataan Waller pada Simposium Jackson Hole akhir Agustus faktanya telah menempatkan dirinya dalam posisi yang sulit. Ia dengan jelas menunjukkan bahwa tingkat inflasi PCE 12 bulan adalah 3,7%, dengan kecepatan tahunan selama enam bulan mencapai 4,1%, jauh melampaui target, dengan lebih dari separuh komponen PCE masih naik lebih dari 3%, dan ia memperingatkan bahwa kecuali inflasi menunjukkan kemajuan yang jelas menuju target 2%, Federal Reserve "masih punya pekerjaan yang harus dilakukan".

Dua minggu kemudian, Inti CPI Agustus naik 0,3% dari bulan sebelumnya, lebih tinggi dari ekspektasi 0,2%, semakin memperkuat ekspektasi kenaikan suku bunga. Menurut survei Reuters terbaru, 85% dari 101 ekonom memperkirakan The Fed akan menaikkan suku bunga, dengan probabilitas kenaikan yang dipatok pasar uang mendekati 90%.

Meski begitu, kenaikan suku bunga bukanlah keputusan mutlak. Anggota Dewan Gubernur The Fed, Waller, dalam pernyataannya sebelum periode blackout FOMC September, tampak lebih dovish, menekankan jika data inflasi Agustus menunjukkan kemajuan berkelanjutan, ia cenderung untuk mempertahankan suku bunga, namun dia juga menambahkan bahwa jika inflasi tetap panas ia akan mempertimbangkan kenaikan. Selain itu, Oxford Economics mencatat, tiga data inflasi berturut-turut yang moderat memberikan alasan kuat untuk tidak melakukan perubahan, sehingga argumen dovish tidak boleh diabaikan begitu saja.

Citi dan Goldman Sachs: Kenaikan Pasif dan Penetapan "Kalibrasi"

Menurut Wall Street Journal, Goldman Sachs memperkirakan, kenaikan suku bunga 25 basis poin oleh The Fed dalam FOMC September bukan berdasarkan logika ekonomi yang kuat, melainkan lebih karena "tekanan" pasar harga. Federal Reserve dalam pernyataannya hanya akan melakukan revisi minimal yang diperlukan, menghindari untuk memberikan panduan ke depan tentang arah kebijakan, yang berarti kenaikan suku bunga "tanpa sinyal".

Goldman Sachs dengan jelas menyatakan, tidak melihat dasar ekonomi yang kuat untuk menaikkan suku bunga dana federal kali ini. Argumen utama Goldman: seluruh tingkat inflasi yang melampaui target 2% dapat dijelaskan karena faktor satu kali yang akan mereda, seperti efek tarif, energi, dampak konflik Iran, serta efek harga pada perangkat lunak dan suku cadang. Goldman menilai, inflasi inti PCE selama Juni hingga Agustus membaik menjadi sekitar 2,5% (termasuk revisi metodologi yang diharapkan), ini merupakan tanda awal dari memudarnya efek satu kali tersebut.

Dalam hal sebaran inflasi, Goldman juga mengajukan keberatan. Meskipun baru-baru ini lebih banyak kategori mencatat kenaikan harga di atas 3% per tahun, Goldman menyoroti bahwa setelah menghilangkan efek tarif, sebaran inflasi hampir setara dengan periode inflasi 2% dalam sejarah. Selain itu, indikator "bottle neck" Goldman menunjukkan, pembatasan kapasitas di tingkat industri kini bahkan sedikit lebih rendah dari sebelum pandemi, ekonomi belum terlalu panas—padahal overheat ekonomi biasanya jadi alasan utama kenaikan suku bunga.

Menurut Goldman, setelah rilis data CPI Agustus, probabilitas pasar untuk kenaikan suku bunga hampir 90%, sehingga The Fed terpaksa menaikkan suku bunga untuk menghindari reaksi pasar yang dramatis jika bertahan—ini merupakan kenaikan yang "didorong" oleh harga pasar, bukan pengetatan proaktif yang didorong oleh fundamental.

Proyeksi utama Citi menunjukkan, The Fed akan mendefinisikan kenaikan suku bunga kali ini sebagai sebuah "kalibrasi", dan mengisyaratkan bahwa tidak ada lagi kenaikan suku bunga yang pasti di masa depan. Panduan ke depan yang menyertai kenaikan tidak lagi mengarah pada kenaikan suku bunga lebih lanjut. Waller kemungkinan besar akan menyebut kenaikan kali ini hanya sebagai "penyesuaian kecil" atau "kalibrasi", dan mengisyaratkan ke pasar bahwa, jika inflasi menunjukkan tanda-tanda melambat menuju target, kenaikan lebih lanjut mungkin tidak diperlukan.

Dot Plot: Sekali atau Dua Kali, Misteri Belum Terpecahkan

Tanpa panduan yang jelas dalam pernyataan, dot plot dan konferensi pers Waller menjadi misteri terbesar pasar.

Wartawan "New Fed News Agency" dan Wall Street Journal, Timiraos, mencatat, hanya pada 1997 Federal Reserve pernah melakukan "naik suku bunga lalu berhenti", secara historis, kenaikan biasanya berbentuk serial. Mantan Wakil Ketua The Fed, Richard Clarida, juga menyatakan: "Jika minggu depan Federal Reserve menaikkan suku bunga, pasti akan ada kenaikan lebih lanjut ke depan." Saat ini, Data CME FedWatch menunjukkan pasar telah memperkirakan hampir empat kali kenaikan sebelum Oktober 2027.

Goldman memperkirakan, dot plot akan menunjukkan mayoritas tipis 10 banding 8 untuk hanya satu kenaikan di 2026 (Waller dan kemungkinan beberapa anggota lainnya memilih tak ada kenaikan). Alasan utama: sebagian anggota punya pandangan berlawanan terhadap kenaikan kali ini, sebagian lagi tak ingin meningkatkan ekspektasi pasar untuk kenaikan lebih lanjut.

Namun Goldman juga secara jelas menyorot tail risk: Jika lebih banyak anggota memandang kenaikan minggu ini sebagai respons normal terhadap naiknya harga minyak dan permintaan AI, serta memperlakukannya sebagai awal rangkaian kenaikan, maka risiko mayoritas mendukung dua kenaikan sangatlah nyata.

Terkait suara penolakan, Goldman memperkirakan Waller akan memilih menolak, karena laju tahunan core PCE inflasi selama tiga bulan terakhir (termasuk revisi metodologi yang diharapkan) sudah turun ke 2,5%, di bawah ambang "bertahan" 2,8% yang ia tetapkan sebelumnya.

Proyeksi ekonomi yang dirilis bersamaan dengan keputusan suku bunga (SEP) akan menjadi sorotan lain pasar. Terkait proyeksi inflasi, Citi dan Goldman sama-sama memperkirakan proyeksi inflasi inti PCE akan direvisi turun karena perubahan metodologi. Goldman memperkirakan proyeksi median inflasi inti PCE 2026 akan turun sedikit dari 3,3% di bulan Juni ke 3,2%, memberi data pendukung untuk penghentian kenaikan. Median untuk 2027 dan 2028 masing-masing menunjukkan satu kali pemangkasan suku bunga, bertahan di 3,625% dan 3,375%.

Goldman juga mencatat, estimasi tingkat suku bunga netral mungkin akan naik sedikit dalam pertemuan kali ini dan secara bertahap naik menjadi sekitar 3,25%-3,5% dalam setahun ke depan—sebagian karena ekonomi tetap tangguh meski suku bunga tinggi, membuat beberapa anggota cenderung menilai tingkat suku bunga kini dekat netral, permintaan investasi AI juga dapat meningkatkan tingkat suku bunga keseimbangan.

Konferensi Pers Waller: Sumber Ketidakpastian Terbesar

Selain dot plot, konferensi pers Waller akan menjadi sumber ketidakpastian terbesar malam ini. Penting dicatat, Waller diperkirakan kembali menolak menyerahkan proyeksi pribadinya, berlanjut dengan penolakannya terhadap panduan ke depan.

Terkait konferensi pers, Citi memperingatkan jika Waller hanya menekankan "masih ada pekerjaan yang harus dilakukan (more work to do)" tanpa panduan suku bunga dalam waktu dekat, hal ini dapat dianggap pasar sebagai sinyal bahaya. Dalam skenario risk hawkish seperti itu, pasar bisa memperkirakan rapat FOMC Oktober dan Desember akan diikuti kenaikan, bahkan risiko kenaikan tambahan di-pricing hingga tahun 2027.

Goldman memiliki penilaian lebih spesifik untuk skenario ini: FOMC bisa jadi ingin menurunkan kepercayaan pasar bahwa kenaikan suku bunga akan terjadi Oktober (saat ini hampir 50%), namun hal itu tidak akan diungkapkan langsung dalam pernyataan. Sebaliknya, Waller kemungkinan akan mengatakan di konferensi pers bahwa sebelum mengambil langkah selanjutnya, FOMC akan "memantau dengan cermat (carefully assess)" data yang akan keluar, atau ingin melihat beberapa data inflasi yang akan dirilis, atau melihat bagaimana tren inflasi potensial berkembang—pernyataan manapun akan mengindikasikan komite ingin mengumpulkan lebih banyak data dulu sebelum mengambil tindakan.

Goldman juga menambahkan, karena banyak investor telah menganggap pemilu paruh waktu awal November sebagai hambatan politik untuk kenaikan Oktober, maka mencegah pasar menjadikan suku bunga Oktober sebagai "baseline default" bukanlah hal sulit.

Setelah pertemuan Juli, Waller mendapat kritik pasar karena gagal menjelaskan secara jelas keputusan untuk bertahan yang menyebabkan lonjakan imbal hasil obligasi pemerintah jangka panjang. Jika kali ini kembali ambigu, reaksi pasar bisa lebih kuat lagi.

Standard Chartered: Kenaikan Suku Bunga Merupakan Kesalahan Kebijakan

Laporan Standard Chartered tanggal 14 September memegang posisi sangat bertolak belakang, dengan jelas menilai The Fed harus mempertahankan suku bunga pada pertemuan kali ini dan kenaikan saat ini adalah "pilihan kebijakan yang keliru".

Argumen utama Standard Chartered: inflasi inti saat ini cenderung terlalu tinggi dari perhitungan. Indikator CPI ultra-inti yang dilacak bank baru-baru ini turun cukup jelas, kembali ke kisaran normal 2010-an. CPI inti berantai dan PCE inti menunjukkan penyimpangan nyata baru-baru ini, sementara CPI berantai lebih mencerminkan belanja aktual konsumen sehingga trennya patut jadi perhatian pembuat kebijakan. Selain itu, beberapa analisis internal The Fed menunjukkan tarif bisa menyumbang sekitar 0,7 poin persentase terhadap inflasi PCE, dan karena pendapatan tarif diperkirakan memuncak pada kuartal empat 2025, dampaknya diprediksi perlahan memudar dalam beberapa bulan ke depan.

Standard Chartered juga menyorot, harga pasar telah membatasi kebijakan secara terbalik, muncul risiko umpan balik "ekspektasi pasar mendorong kebijakan, lalu kebijakan memperkuat ekspektasi pasar". Waller sendiri dalam pidato Jackson Hole memperingatkan, jika pasar terlalu bergantung pada panduan The Fed, lalu The Fed balik mengandalkan harga pasar, pembuat kebijakan bisa mengabaikan perubahan ekonomi baru dan meningkatkan risiko kesalahan kebijakan.

Secara logika pemungutan suara, Standard Chartered menilai, pada FOMC Juli sudah ada 3 anggota mendukung kenaikan, sehingga untuk menaikkan suku bunga pada September dibutuhkan minimal 4 anggota yang sebelumnya mendukung bertahan beralih, guna mencapai batas suara 7. Standard Chartered berpendapat, data saat ini belum cukup untuk memenuhi syarat tersebut.

Penetapan Harga Aset dan Pertaruhan Volatilitas: Bagaimana Pasar Akan Bereaksi?

Tim riset volatilitas suku bunga Goldman, dalam laporan 15 September, menunjukkan volatilitas tersirat suku bunga AS tetap terkendali meski yield terus naik, namun penjualan minggu lalu diiringi kenaikan volatilitas yang jelas. Setelah memperhitungkan faktor makro yang lebih luas, volatilitas tersirat suku bunga AS kini telah naik dari bawah ke tengah kisaran nilai wajar, ini berarti pasar rawan jika distribusi skenario kebijakan melebar lebih lanjut.

Goldman meyakini, jika The Fed menaikkan suku bunga 25 basis poin sesuai dugaan, arah volatilitas berikutnya akan sangat dipengaruhi sinyal ke depan dari SEP dan konferensi pers. Jika dot plot menunjukkan satu sampai dua kenaikan, dan menekankan ketergantungan pada data, meski tak bisa menghapus ketidakpastian ke depan, volatilitas seharusnya menurun, dan ekor kurva cenderung lebih datar.

Penelitian historis Goldman menemukan, pada skenario probabilitas kenaikan sudah 75%-90%, adanya kejutan hawkish ringan (naik sesuai ekspektasi) seringkali memberikan hasil optimal bagi strategi penjualan volatilitas, mendukung pandangan volatilitas akan turun dalam skenario "kenaikan sesuai rencana + sinyal moderat".

Sebaliknya, jika The Fed tiba-tiba bertahan, Goldman menilai dampak pada seluruh kurva volatilitas akan lebih besar—bukan hanya gagal langsung menurunkan ekspektasi kenaikan selanjutnya, tetapi malah berisiko meningkatkan ketidakpastian jangka pendek sekaligus menambah kekhawatiran inflasi dan premi durasi. Rapat ECB minggu lalu jadi kiasan: sinyal hawkish keras disertai kenaikan, mengakibatkan volatilitas jangka pendek naik tajam lalu menyebar ke seluruh kurva.

Pada skenario utama, Goldman memperkirakan jika data inflasi berikutnya cukup moderat, The Fed akan menahan kenaikan suku bunga setelah pertemuan minggu ini, dan volatilitas perlahan surut sejalan berkurangnya risiko kenaikan.

Menurut analisis skenario tim strategi JP Morgan, jika The Fed menaikkan suku bunga tanpa panduan ke depan (skenario utama), S&P 500 diperkirakan naik 25 hingga 75 basis poin; jika Waller secara tak terduga mengirim sinyal super hawkish “memecah inflasi”, pasar saham mungkin akan turun 1% hingga 2%.

Risiko ekor paling berbahaya adalah "tak terduga tidak naik suku bunga", ini bukan hanya akan memicu repricing dovish di depan kurva, juga membuat yield jangka panjang melesat karena kekhawatiran inflasi dan reputasi, kurva yield langsung menanjak dan bursa saham pun anjlok.