AS Amerika akan menghapus obligasi pemerintah 20 tahun? BNP Paribas: Dapat memicu kepanikan pasar; Citi: Menyusun strategi 20 tahun untuk mengungguli 10 tahun

Departemen Keuangan Amerika Serikat sedang menghadapi keputusan krusial, apakah akan memangkas atau bahkan membatalkan penerbitan obligasi pemerintah AS tenor 20 tahun yang dihidupkan kembali pada tahun 2020.

Beberapa institusi Wall Street baru-baru ini menerima sinyal dari klien mereka yang percaya bahwa Departemen Keuangan AS mungkin akan memberikan sinyal jelas terkait masalah penerbitan obligasi 20 tahun pada pernyataan refinancing kuartal yang akan dirilis pada 4 November.

Ahli strategi Deutsche Bank, George Saravelos, setelah mengunjungi klien di New York baru-baru ini, menyatakan bahwa di pasar sudah mulai muncul pembicaraan tentang "akan segera menghentikan penerbitan obligasi 20 tahun"; Citi menyarankan investor untuk mengambil posisi lebih awal guna menangkap peluang kinerja obligasi 20 tahun yang mengungguli obligasi 10 tahun.

Citi memperkirakan bahwa lelang obligasi 20 dan 30 tahun akan dipangkas per lelang sekitar USD 3 miliar, dan kekurangan tersebut akan digantikan dengan penerbitan Treasury Bills jangka pendek. Jika pada akhirnya obligasi 20 tahun benar-benar dibatalkan, dana akan dialihkan ke ujung pendek kurva imbal hasil, yang juga akan mengubah logika penetapan harga aset di ujung panjang.

Di bawah tekanan biaya pinjaman jangka panjang yang telah melonjak ke level tertinggi dalam lebih dari dua dekade, tindakan Menteri Keuangan Janet Yellen sebelumnya yang memperluas program pembelian kembali obligasi belum mampu menekan yield jangka panjang secara efektif, sehingga spekulasi tentang langkah selanjutnya pun semakin meningkat. Saat ini, fokus utama pasar tertuju pada dua waktu utama:

• Pertama, hari Jumat minggu ini adalah survei rutin yang dikirim Departemen Keuangan AS ke dealer utama. Jika terdapat pertanyaan terkait obligasi 20 tahun, ini akan dianggap sebagai sinyal awal perubahan kebijakan;
• Kedua, pada 4 November yaitu naskah pernyataan refinancing kuartal serta pendapat pasar yang dikeluarkan oleh Treasury Borrowing Advisory Committee (TBAC) pada hari yang sama.

Sejak dihidupkan kembali pada tahun 2020, obligasi pemerintah AS tenor 20 tahun selalu menjadi anomali di pasar obligasi pemerintah AS.

Imbal hasil (yield) obligasi 20 tahun secara konsisten lebih tinggi daripada obligasi 10 tahun dan 30 tahun, membentuk apa yang disebut struktur "punuk", yang berarti Departemen Keuangan harus membayar biaya lebih tinggi untuk mendapatkan pembiayaan pada tenor ini.

Berdasarkan logika ini, bahkan mantan Menteri Keuangan Steven Mnuchin yang pada masanya sangat mendukung penerbitan kembali obligasi 20 tahun, pada tahun 2024 secara terbuka menyatakan bahwa seri ini sebaiknya dihapuskan, dan mengatakan:

Ini terlalu mahal bagi pembayar pajak.

Seiring dengan imbal hasil obligasi pemerintah AS secara keseluruhan berada pada level tertinggi dalam puluhan tahun dan pengeluaran bunga meningkat tajam, kelemahan biaya struktural ini semakin mencolok.

Sebelumnya sudah ada preseden. Pada tahun 2001, Departemen Keuangan AS menghentikan penerbitan obligasi 30 tahun dengan alasan untuk mengurangi biaya pinjaman, meskipun keputusan ini saat itu menuai kritik keras dan obligasi 30 tahun akhirnya kembali diterbitkan beberapa tahun setelahnya.

Kelemahan permintaan obligasi jangka panjang memiliki alasan struktural yang mendalam.

Vishal Khanduja, Kepala Area Pasar Obligasi Morgan Stanley, menunjukkan bahwa perusahaan teknologi skala super besar telah banyak menerbitkan obligasi perusahaan berjangka sangat panjang baru-baru ini untuk mendukung pembangunan infrastruktur AI, yang secara langsung bersaing dengan obligasi pemerintah dalam menarik dana institusi seperti dana pensiun dan manajemen aset lainnya.

Pada saat yang sama, pergeseran struktural dari dana pensiun berbasis imbal hasil tetap ke dana pensiun berbasis iuran tetap juga melemahkan pilar permintaan tradisional terhadap obligasi jangka panjang. Tipe pertama, karena kebutuhan manajemen liabilitas, selalu menjadi pembeli utama obligasi pemerintah ultra-jangka panjang.

Jason Williams, Kepala Strategi Suku Bunga AS Citi, menyebutkan bahwa Yellen mungkin akan mengaitkan lesunya permintaan dana pensiun terhadap obligasi pemerintah dengan meningkatnya pasokan obligasi korporasi tenor panjang, dan menggunakan hal ini sebagai dasar kebijakan pengurangan atau bahkan penghapusan obligasi 20 tahun.

Yellen sebelumnya telah mengambil serangkaian langkah tidak konvensional untuk mencoba menekan suku bunga jangka panjang, termasuk pada pertengahan Agustus, hanya dua minggu setelah pernyataan refinancing dirilis, tiba-tiba mengumumkan ekspansi besar-besaran program pembelian kembali obligasi pemerintah.

Langkah ini menimbulkan kekhawatiran di kalangan pelaku pasar tentang apakah praktik manajemen utang pemerintah yang "umum dan dapat diprediksi" menjadi terganggu. Namun, perluasan program pembelian kembali ini menunjukkan hasil yang terbatas, dan yield obligasi 30 tahun baru-baru ini tetap naik ke level tertinggi sejak 2002.

Pada lelang obligasi 10 dan 30 tahun pekan lalu, meski permintaan relatif stabil, keduanya menunjukkan tail (selisih antara yield rata-rata dan yield yang dimenangkan) tertinggi sejak tahun 2000, menandakan keinginan pasar terhadap imbal hasil yang tinggi belum surut.

Jika Yellen memutuskan untuk memangkas lebih lanjut di ujung panjang, Departemen Keuangan akan menghadapi beberapa alternatif: memperbesar penerbitan Treasury Bills jangka pendek, menambah pasokan obligasi 2 hingga 5 tahun, mengeluarkan surat utang dengan tingkat bunga mengambang satu tahun yang terikat pada SOFR, atau menurunkan target saldo kas kuartalannya.

Departemen Keuangan dijadwalkan memperbarui kebutuhan pinjaman kuartalan dan perkiraan saldo kas pada 2 November.

Tidak semua pihak percaya bahwa penghapusan obligasi 20 tahun adalah solusi yang baik.

BNP Paribas minggu lalu memperingatkan bahwa langkah ini "mungkin akan diartikan pasar sebagai sinyal kepanikan, yang menunjukkan bahwa kotak alat kebijakan Departemen Keuangan telah habis, dan akhirnya memicu tekanan dari vigilante obligasi". Tim analis Guneet Dhingra juga mengingatkan kliennya bahwa "konsekuensi tak terduga" termasuk penurunan likuiditas pasar.

Padhraic Garvey, Kepala Riset Amerika ING, memberikan penilaian yang cukup lugas:

Jika kamu ingin melakukan sesuatu, dan hal lain tidak berubah, cukup batalkan saja obligasi 20 tahun. Tak ada yang suka obligasi 20 tahun.

Namun dia juga mengatakan:

Perkiraan dasar kami adalah kebijakan akan tetap seperti sekarang.

Garvey menambahkan:

Saat ini, menjaga tempo penerbitan merata di sepanjang kurva yield merupakan langkah yang bijaksana. Namun saya curiga Departemen Keuangan AS saat ini sangat fleksibel, dan jika mereka merasa dapat menurunkan biaya pembiayaan, mereka benar-benar siap menggeser penerbitan ke bagian kurva yang berbeda.