米株インデックスの静けさの背後にうねり：ゴールドマン・サックスパートナーが明かす4つの市場推進要因

S&P500指数は表面的には大きな変動が見られませんが、市場内部では大規模な再評価が進んでいる可能性があります。Goldman SachsパートナーのBobby Molaviは最新の市場コメントの中で、AI規制を巡る議論、原油価格の100ドル超え、10年米国債利回りの5%突破、そしてFRBの利上げ見通しが同時に市場を攪乱し、インデックスのパフォーマンスと内部構造との間に明確な乖離が生じていると指摘しています。

Molaviは、S&P500指数が現在も6月初めの約7600ポイント付近で推移しているものの、ファクターのローテーション、地域市場の価格変動、投資テーマ間の価格差が激変し、市場は単なるスタイル変更ではなくポジションのリセットが進行中のようだと述べています。アジアの一部市場では早くも「過度な楽観リセット」の兆候が見られ、ソフトウェアと半導体、短期と長期のモメンタムのパフォーマンス差がさらに拡大しています。

現在の市場の顕著な特徴は、ポジションが比較的クリーンな状態である一方、ファクターレベルのボラティリティがより顕著となっていることです。これまで長期にわたり強かったセクターが売りに押され、資金がソフトウェアやディフェンシブ分野へ移行し、モメンタムファクターは過去5年で最も激しい単日の反転を見せ、市場内部の脆弱性が増しています。

AI規制論争が加熱、資本支出のロジックには変化なし

最近では先端AIモデルの発展速度や規制範囲を巡る議論が活発になり、市場はAI産業がより厳格な政策規制に直面する可能性を懸念し始めています。この議論は一方でAI規制が新たな政策課題となることを促し、また一方で業界トップ企業が規制を利用して参入障壁を高める可能性についての議論も招いています。

しかし、規制論争は依然としてAIの資本支出のコアロジックを変えていません。最近の企業調査では、AIがすでにプロダクト設計サイクルの短縮、職場の自動化促進、生産性向上に活用されており、マーケットの注目点もインフラ投資から徐々にAIの商業化と実際の収益に移っています。

演算能力の供給が徐々に拡大する中、チップと演算能力のこれまでの希少性プレミアムは縮小しつつあり、ソフトウェアセクターが再び資金を集めています。AIトレードのコアロジックも「いくら投資するか」から「どれだけリターンを生むか」へとシフトしています。

原油価格が100ドル超え、供給リスクは冬季まで波及

原油価格はすでに100ドルの水準を安定的に維持し、さらに110ドルへの上昇リスクも存在します。中東のエネルギーインフラが最近攻撃を受け、ホルムズ海峡を迂回する重要なパイプラインも影響を受け、世界の原油供給はさらなる混乱に直面しています。

同時に、世界の石油在庫は依然として低水準であり、ホルムズ海峡および関連パイプラインの物流が滞ることで、従来一部の買い手が市場に在庫を放出していた能力が低下します。タンカー運賃、戦争リスクプレミアム、保険コストが同時に上昇している中で、原油供給ショックは物流および在庫面からさらに拡大する可能性があります。

まもなく冬の需要ピークが訪れる一方、消費者はすでに高い生活コストに直面しています。原油価格が更に上昇すれば、エネルギーや物流コストが最終価格に波及しインフレ圧力を一段と高める可能性があります。

米国債利回り5%突破、リファイナンス圧力の蓄積続く

米国10年国債利回りは2007年以来初めて5%の重要水準を突破しました。インフレ圧力、経済の強靭さ、財政赤字、投資家構造の変化、大規模な債券発行が重なり、世界の債券利回りが上昇しています。

米国財務省はこれまで買い戻しオペレーションにより市場流動性の改善や利回り圧力の緩和を試みてきましたが、効果は限定的です。同時に、米国債は大きなロールオーバーニーズにも直面しており、約7兆ドルの短期財務省証券のうち、約6.1兆ドルが今後1年以内に満期を迎えます。2027年と2028年にも約4兆ドル、3.5兆ドルがそれぞれリファイナンスを必要とします。

財政赤字が高止まりし、債券供給も増え続ける中、リファイナンス需要は今後も債券市場の供給側の大きな混乱要因となる可能性があります。

インフレと雇用データ、FRBはジレンマに直面

世界中の中央銀行はより複雑な政策環境に直面しています。経済成長には政策支援が必要な一方、エネルギー価格やインフレ圧力が金融緩和の余地を制約しています。金利を高止まり、あるいは更に引き締めることは、政府、企業、家計の債務返済負担を増やしかねません。

米国の最近の経済指標は政策の不確実性を一段と高めました。PPIは前年同月比5.4%上昇、8月の新規雇用は16.2万人増、前2カ月の雇用も上方修正され、CPIは同比3.4%上昇と、インフレは依然としてFRBの2%目標を明確に上回っています。同時に、最近の原油価格上昇は今後のインフレ指標にはまだ十分に反映されていません。

このような状況下、市場はFRBの政策運営見通しで依然として意見が分かれており、FOMC会合およびその政策ガイダンスは、今後のアセット価格に大きな影響を与える重要なカタリストになるでしょう。

モメンタムファクターが激しく反転、市場内部の再編続く

マクロ要因に加え、市場内部でのファクター再編も注目されます。現在、総ポジション、ネットポジション、ロング・ショート比率、レバレッジ比率、集中度はともに以前より明らかに低下し、レバレッジETFの規模も縮小しています。

しかし一方で、モメンタムファクターは近年でもまれな激しい変動を経験しています。3カ月と12カ月のモメンタムポートフォリオ間には約11%の相対的な変動が見られ、長期モメンタムの単日アンダーパフォーマンス幅は過去5年で最大となりました。

これまで長期的に優位だったAI関連トレードが売り込まれ、ソフトウェアやディフェンシブセクターがリバウンド、短期資金はエネルギー、クオリティ、ディフェンシブ分野に向かい始めています。モメンタムファクターとAIテーマとのこれまで密接だった連動性も弱まり、市場内部の取引ロジックは加速度的に再編されています。