米国株の第3四半期決算が来週開幕：S&P500の1株当たり利益は27%増加と予想、NVIDIAとMicronの2社が3分の1を寄与

米国株式の第3四半期決算シーズンが来週より本格的に始まります。S&P500指数の利益成長率は2021年以来の高水準を記録する可能性があるものの、この成長は少数のテクノロジーおよびエネルギー大手企業に大きく依存しており、中小型株や多くの業種での利益モメンタムは弱まっており、指数全体と個別株のパフォーマンスの二極化がさらに進んでいます。

Goldman Sachsの最新予測によると、S&P500指数の第3四半期一株当たり利益の前年比成長率は27%に達する見込みで、これは2021年以来の最高値となります。ただしこの成長は少数企業に大きく依存しており、メモリチップメーカーのMicronとNVIDIAの2社が指数利益成長の約3分の1を占める見通しですが、S&P500採用銘柄の中央値企業の増益率は9%にとどまり、第2四半期の14%からさらに鈍化しています。

利益の集中と市場の幅の縮小が、投資銀行が注目する主なリスクとなっています。 Goldmans Sachsは市場幅がドットコムバブル以来最低レベルに達したと指摘し——S&P500指数は史上最高値まであと2%に迫っているものの、中央値株価は高値からの平均下落率が既に17%に達しています。

Morgan StanleyのストラテジストMike Wilsonは、指数が史上高値近辺にある一方で多くの銘柄がベアマーケットレベルの下落に見舞われているこの乖離は「最終的には何らかの形で収束する」とし、債券市場のボラティリティが最終的な「レフェリー」になる可能性があると述べています。

利益成長がますます少数銘柄に依存

Goldman Sachsの最新レポートによると、MicronはS&P500第3四半期利益成長の19%を貢献し、NVIDIAは15%を貢献、両社の増分は残る490銘柄の合計とほぼ同等に達します。

これに続く貢献企業はMeta、Alphabet、Broadcomで、それぞれ7%、6%、5%を占めます。Exxon Mobil、Chevron、Marathon Petroleumはホルムズ海峡の情勢による原油高の恩恵を受け、Boeingもトップ10に入っています。トップ10企業の合計が第3四半期利益成長の68%を占め、第1四半期の47%、第2四半期の48%より大幅に高くなっています。

テーマ別では、AIインフラが利益成長の主な原動力です。Goldman Sachsは、「AIインフラ（ハイパースケールクラウド事業者を除く）」が第3四半期利益成長の54%を貢献、ハイパースケールクラウド事業者がさらに19%貢献し、合わせてS&P500の利益成長の約4分の3を担うと予測しています。

業種別の分散も顕著です。ホルムズ海峡情勢および原油価格の上昇により、エネルギー部門の第3四半期一株当たり利益は109%増と予想され、情報技術部門も64%増と見込まれます。両部門の合計で四半期利益成長の約80%を貢献します。対照的に、一般消費財セクターの利益成長はほぼゼロ、必需消費財セクターはマイナス成長が見込まれています。

Goldman Sachsは同時に、アナリストはほぼ全業種で利益成長率が前四半期比で鈍化すると予想していると指摘しており、情報技術とコミュニケーションサービスのみが例外となっています。第3四半期入り以降、S&P500の中央値企業の利益率予想は11bps下方修正されており、情報技術以外のすべてのセクターで下方修正がみられます。

Micronが先陣 高成長だけでなく持続性にも市場注目

Micronは9月30日にいち早く決算を発表し、業績は好調でした。調整後の一株当たり利益は33.42ドルで市場予想の31.83ドルを上回り、調整後売上高は前年同期の112億ドルから542億ドルに増加、粗利益率は87%で前年同期の45.7%から大きく上昇しました。会社が示した次四半期の売上ガイダンスは600億〜630億ドルで、市場コンセンサス予想の567.7億ドルを大きく上回っています。

しかし、想定を大きく上回る好業績にもかかわらず株価が急騰しなかったのは、市場が既に高成長を織り込んでいたためです。Morgan StanleyのアナリストJoe Mooreは決算発表前、「Micronを巡る市場の議論は『どこまで良くなるか』よりも『この勢いがどこまで続くか』に明確にシフトした」と指摘しています。

今年に入ってから、Micronの株価は累計231%以上上昇し、Philadelphia半導体指数で最も優れた個別銘柄の一つとなっています。業績・株価が急上昇する中、市場の注目は短期的な予想超過かどうかからAIストレージ需要や高い収益性の持続可能性へとシフトしています。

ハイパースケールクラウド事業者の投資拡大、市場予想は依然控えめか

AI関連企業の利益成長を支えている中心要素は、ハイパースケールクラウド事業者による資本支出の拡大です。市場は、これら企業の第3四半期資本支出が前年比116%増と見込み、第2四半期の87%を上回ると予想しています。Goldman Sachsは、2027年の資本支出成長率が50%を超え、総規模も現在の約1.1兆ドルという市場コンセンサス予想を超えるとみています。

歴史的にみると、市場はハイパースケールクラウド事業者の資本支出見通しで実際の成長率に遅れ続けています。2024年初には年間成長率19%と予測されていましたが、実際には54%増加。2025年初は22%予想でしたが、現実は73%。今年初めの予想は36%増で、実際の伸び率はすでに96%に迫っています。Goldman Sachsはこのため、2027年の資本支出成長率37%というコンセンサスも依然控えめであると考えています。

クラウド事業の収入加速もこの投資ブームの後押しとなっています。Amazon、Google、Microsoft、Oracleなどのハイパースケールクラウド事業者のクラウド売上高成長率は第2四半期に48%に加速し、Goldman Sachsは第3四半期に55%までさらに加速すると見込んでいます。中でもAmazon、Google、Microsoftのクラウド事業の未履行受注残高は1.7兆ドルに迫っています。

ただし、AI分野の資本支出急拡大は資金調達ニーズの高まりも伴い、その多くが債務による資金調達で賄われています。さらに、今年上半期には2つの会計要因が企業収益を押し上げました。1つは大手テクノロジー企業が保有する未公開AI企業株式の時価評価益、もう1つは米国財務省による関税還付です。

Goldman Sachsの試算では、大手テクノロジー企業が第2四半期に未公開AI企業株式の再評価で得た利益は約1500億ドルで、S&P500一株当たり利益の12%に相当します。また、米国財務省が第3四半期に還付した関税は約690億ドルで、これは全米企業の税引前利益の約6%に相当します。Goldman Sachsは前者を四半期ベースの前年比比較から除外しており、第3四半期に同規模の利益発生は見込んでいません。

指数は史上最高値付近、市場の幅はさらに狭まる

利益集中の他、市場全体のパフォーマンスも前例のない高い集中度を呈しています。S&P500の上位10銘柄は現在、指数時価総額の約40%、予想利益の37%を占めています。Goldman Sachsのデータによれば、S&P500銘柄間の平均実現相関係数は0.06まで低下しており、これは同行の10年間のデータで最低レベルで、指数全体のパフォーマンスがごく一部のAI・エネルギー大手に依存しつつあることを示しています。

BofAのストラテジストMichael Hartnettも現在、約400銘柄が50日移動平均線割れ、約300銘柄が200日線割れになっていると指摘しています。彼が算出した「AI Big 10」（Mag 7、Broadcom、AMD、Micron）は時価総額の集中度が42%に達し、“Nifty Fifty”時代の40%、TMTバブル期の41%、1920年代の36%を上回っています。歴史的な類例では、日本市場の44%、1881年の米国鉄道株の63%のみがこの水準を超えています。

とはいえ、投資銀行は第3四半期の業績全体には引き続き比較的楽観的な見方です。JP Morganマーケットインテリジェンス部門は第3四半期決算前展望で市場評価を「戦術的強気」に引き上げ、第2四半期の利益成長率52%に続き、第3四半期の約29%成長見通しは依然控えめであり、11業種全てで売上高・利益成長が見込まれているとしています。

FactSetのデータによると、予想通りならS&P500は3四半期連続で売上高の前年比成長が10%以上、利益成長が25%以上となり、利益率も史上2番目の高水準に達します。

Goldman Sachsの現時点予測では、S&P500指数の2026年一株当たり利益は375ドルに達し前年比36%増、2027年は415ドル、年末目標は8000ポイント、今後12ヶ月の目標値は8700ポイントを示しています。

S&P500の中で最もウエイトが大きく、第3四半期利益成長で2番目に大きな貢献を果たしているNVIDIAは、11月第3週に決算発表予定です。現在の利益高集中市場環境下で、同社の業績や今後のAI投資・需要見通しのガイダンスは、米国株式利益相場が今後さらに進展するか否かの重要な分岐点となりえます。