CDSが急騰し、「SpaceX」たちは依然として狂ったように借金を重ねている！AI債務のブームはどれだけ持続できるのか？

AIインフラストラクチャの軍拡競争が、世界の信用市場をかつてないストレステストへと押し上げている。

BroadcomがAnthropicやOpenAIへの数百億ドルの資金調達を行い、SpaceXがNVIDIAチップ購入のために400億ドルの借入れを求め、そしてOracleがApolloやGoldman Sachsと極秘で資金調達を協議するなど、AI債務の波は信じられない速さで信用市場全体を席巻している。同時に、米国債の利回りは5.3%を突破し、CDS市場はすでに警戒信号を発している——この熱狂は一体どれだけ続くのだろうか？

Bloombergの報道によると、BroadcomはAnthropicのために600億ドルの借入資金調達を完了し、そのうち銀行は投資家に対して420億ドルのAクラス優先担保付き債務のシンジケーションの招待状を発行し、Blackstoneが主導する180億ドルのBクラス劣後債権もすでに準備されている。Broadcomはすぐに次の計画に取り掛かっており、関係者によればOpenAIがカスタムAIチップ購入のための調達スキームについて初期協議を開始したという。最新のBloomberg報道では、初期協議額は約300億ドルとのことだが、The Wall Street Journalは以前、最大500億ドルに達する可能性があると伝えており、両者の数字には差があるものの、最終規模は依然として未定である。

同時に、SpaceXはNVIDIAチップ購入のために銀行や投資家に対して400億ドルの借入れを求めており、Bloombergの報道によれば、この取引は早ければ2027年に完了する見込みだ。

信用市場はすでに警報を鳴らしている。ParamountのCDSスプレッドは世界金融危機以来の最高水準に急騰し、SpaceX債券は史上最安値となり、2056年満期の債券の価格は約85セントまで下落し、スプレッドはジャンク級に近づいている。Oracleの信用カーブは再び崩壊し、債券利回りは過去最高を更新、MetaがProject Beignetデータセンタープロジェクトで発行した世界最大規模の単一企業債も史上最安値となっている。10年米国債利回りは一時5.36%と数十年ぶりの高値をつけ、現在は5.27%〜5.30%のレンジで推移しており、これは2002年以来の最高水準である。

ほぼゼロから始まったテクノロジー業界の債務調達は、今年最初の9か月間で累計約5000億ドルに達した。Google、Meta、Amazon、Microsoftといった大手テクノロジー企業が、チップ、サーバー、データセンターのために大規模な借り入れを行っている。Goldman Sachsは、この規模が2027年までにさらに拡大し1.2兆ドルに達すると予測している。

Post Oak Groupの上級副社長Chris Della Faveによると、現在AIは全企業債発行量の25%を占めており、2年前はわずか4%だった。インフレ調整後、AI業界の2026年期待借入規模は、有線通信オペレーターがインターネットを構築した時期や19世紀の米国鉄道大拡張期の資金調達総額を上回る。

さまざまな取引ストラクチャが投資家の嗜好に応じてイノベーションを遂げている。

Bloombergによると、SpaceXは約100億ドルの銀行ローンと300億ドルの投資適格債をApollo主導で調達予定——その債券スプレッドがジャンク級に近いにもかかわらず、一部の投資家は2ページのメモしか受け取っておらず、宇宙の画像や「どこかの宇宙の」データセンタープランのみが記載されているが、「AI」というラベルがあるだけで十分に資金調達が進むとされている。

株式市場は表面的には静かだが、信用市場にはすでに暗流が走っている。

CDS市場は複数のストレスラインを先行して反映。ParamountのCDSスプレッドは2008年の金融危機以来の最高を記録、SpaceX債券は一日で史上最安値まで下落し、Oracleの信用カーブ全体の債券利回りは記録を更新、データセンター業界のバロメーターとされるMeta Project Beignet債券も史上最低に。

Goldman Sachsのデータによると、投資適格信用スプレッドは9月初旬以降ほぼ横ばいで、投資家のロングポジションは過去最高水準に近く、高格付け信用市場には目立った緩みは見られない。しかし、より深い部分ではリスクが蓄積しており、JPMorganの統計では、すでに650億ドルのレバレッジドローン取引の価格が額面60セントを下回っており（極めて困難な状態）、テクノロジー業界が困窮したローンの39%を占め、ソフトウェア企業は1000億ドル超のリファイナンスプレッシャーに直面している。最低格付けのCCC債券スプレッドはすでに1000ベーシスポイントを突破、これは2023年の地域銀行ショック以来初めてである。

Goldman Sachsのクレジットボラティリティチャートでは、信用スプレッドのボラ予想は現在、株式・金利・為替・金よりも低く、比較的平穏に見える——だがその静けさこそ、借り手が数百億ドルのAI調達で列をなしている最中というのが実態だ。MacroVisorの分析では、スプレッド拡大へのヘッジは今異常に安く、信用市場こそAI調達サイクルで初めてひび割れが生じる場所であり、株式市場ではないと指摘している。

AI債務の波が金利を単独で押し上げているわけではないものの、すでに圧力を受けている米国債市場に追加の効果を及ぼしている。

10年米国債利回りは5.3%に達し、2002年以来の最高水準、直近の入札では5.30%で落札され、これは2000年11月以来の最高値であったが、今回の入札は予想を上回っており、発行価格はセカンダリーマーケットより1.7bp低い、1年超ぶりの「割れ幅」となった。

Siebert Financialのチーフ・インベストメント・オフィサーであるMark Malekは、もともと米国債を購入していた投資家が、いまやMicrosoftなどテクノロジー大手の債券を選択するようになり、この構造的なシフトが米国政府の資金調達コストを押し上げていると指摘している。Chris Della Faveは、たとえ地政学的な状況や原油価格が安定しても「AI債務の影響ですでに利回りが大きく低下することはないだろう」と述べている。

金利プレッシャーはすでに拡がっている。ユーロ圏では、フランスとドイツのスプレッドが再び140ベーシスポイントまで拡大し、EUR/USDは17か月ぶりの安値1.12付近で推移。高いドル金利は新興市場にも波及しており、インド準備銀行はレポ金利を25bp引き上げて5.50%とし、これは2023年2月以来初の利上げとなった。

議論は市場ストラテジストの間にとどまらない。Ray Dalioは最近シンガポールで、AIは典型的なバブルであり、持続的な金利上昇により最終的に崩壊すると述べた。Temasekの投資責任者は、AI取引の巻き戻しが2027年における最大の市場リスクであるとして、同社はAI保有比率のうち公開取引可能な資産比率を約50%から70〜75%まで引き上げ、必要な場合は速やかに撤退可能な体制を目指すという。

Bank of AmericaのストラテジストMichael Hartnettは、歴史的にバブルの多くは主導セクターの時価総額が米株全体の約40%に達したときにピークをつけており、現時点でAIトップ10企業はすでに42%を占めている。彼は鉄道業界を例に挙げ——鉄道銘柄の比率が60%を突破したこともある——上昇が必ずしもここで終わるとは限らないが、それは決して安心できる前例ではないと指摘している。

イングランド銀行金融政策委員会は9月末、「大幅な調整リスクは依然として存在している」と警告、特に市場がAIの発展スピードや応用進捗に対して疑念を抱き始めた場合、収益予想に衝撃が生じるとしている。

Oracleは一部の市場関係者からAI資金調達分野全体の晴雨計と見なされている。同社の債務規模はすでに1250億ドルに達し、現金準備は四半期期ごとに減少、ウィスコンシン州のProject Lighthouseセンターも延期の情報が伝えられている。Malekは、Oracleが債務返済で問題が生じた場合、「AI資金調達分野全体で連鎖反応が起こる可能性がある」と警告している。