Gdy dźwigniowe ETF wywołują zawirowania wśród akcji technologicznych, dzienny handel impulsowy na Wall Street czerpie ogromne zyski z samej zmienności.

Aplikacja gospodarcza “Wiadomości z rynku” informuje, że gdy jednodniowe wzrosty i spadki w sektorze półprzewodników AI przekraczają 10%, a indeks KOSPI w Korei ośmiokrotnie w ciągu miesiąca wywołuje mechanizm zatrzymania rynku (circuit breaker), na Wall Street eksploduje strategia handlowa, która wcześniej była marginalizowana – intraday momentum trading. W warunkach eksplozji skali dźwigniowych ETF, te produkty finansowe, które codziennie wykonują mechaniczne rebalansowanie, stały się głównym czynnikiem napędzającym zmienność rynku, a także stworzyły bezprecedensową przestrzeń do zysków dla strategii ilościowych skoncentrowanych na wychwytywaniu krótkoterminowych trendów.

Mechanizm mechanicznego codziennego rebalansowania wyraźnie zwiększa zmienność rynku, tworząc nowe możliwości zysku dla strategii intraday momentum trading na Wall Street. Od JPMorgan po Société Générale, elitarnie instytucje systematycznie wykorzystują tę “strukturę dywidendy”. Jednocześnie nagłe interwencje regulatora koreańskiego oraz dramatyczne straty inwestorów detalicznych (ponad 2 biliony wonów) ujawniają drugą stronę tego rynku.

“Procykliczny wzmacniacz” dźwigniowych ETF: 150 miliardów dolarów mechanicznej wyprzedaży

Główna zasada dźwigniowych ETF sprawia, że są one z natury procykliczne. Aby utrzymać zadany poziom dźwigni, fundusz musi kupować więcej aktywów podczas wzrostów rynku, a przy spadkach jest zmuszony sprzedawać. Ta codzienna “resetująca” operacja sprawia, że akcje technologiczne podczas sesji są narażone na powiększający się popyt lub presję sprzedaży, a ruchy cen są “przyspieszone z trendem” zamiast normalnej równowagi popytu i podaży.

Analiza zespołu strategów JPMorgan ujawnia ogromną skalę tego mechanizmu: od początku czerwca do 29 lipca, amerykańskie dźwigniowe ETF poprzez codzienne rebalansowanie sprzedały netto około 150 miliardów dolarów ekspozycji na akcje, a całkowite aktywa zmniejszyły się o około 70 miliardów dolarów od szczytu w czerwcu. Mechaniczna wyprzedaż zbiegła się z gwałtowną korektą akcji technologicznych, tworząc spiralę śmierci “spadek → dźwigniowy ETF zmuszony do zamknięcia pozycji → pogłębienie spadku”.

Analitycy wskazują, że dźwigniowe ETF z natury mają “krótką pozycję gamma” – podczas wzrostów muszą dalej kupować, podczas spadków są zmuszane do sprzedaży. Ten procykliczny sposób handlu wzmacnia kierunek ruchu rynku i potęguje zmienność cen. Każde jednodniowe wahnięcie o 1% aktywuje ok. 9 miliardów dolarów mechanicznych transakcji.

W Korei wpływ tego mechanizmu jest jeszcze bardziej dramatyczny. ETF z dźwignią śledzący SK Hynix od czerwcowego szczytu spadł ponad 80%, a produkty śledzące Samsung Electronics spadły także ponad 70%. Mechaniczne wyprzedaże dźwigniowych ETF stworzyły “negatywną spiralę”: spadek – zamykanie pozycji. W miesiącu gwałtownych spadków, inwestorzy detaliczni w Korei zanotowali straty sięgające 2,15 biliona wonów na dźwigniowych transakcjach (obejmując spadek wartości ETF, straty na gwarancji opcji i zadłużenie wobec brokerów). ETF z dźwignią śledzący SK Hynix spadł o 33,8%, gdy same akcje tylko o 6,8% – dźwignia powiększała nie tylko zyski, ale jeszcze bardziej tempo strat.

Różnice w pojedynczych akcjach: “Gamma buffer” Nvidia i “negative gamma trap” Micron

Strategie intraday momentum trading wykazują znaczące różnice w wynikach dla poszczególnych akcji. Kluczowa jest struktura gamma na rynku opcji. W przypadku Nvidia, od 2023 roku trwała sprzedaż opcji call stworzyła pozytywny gamma buffer, skutecznie kompensując efekt krótkiej (negative) gamma z dźwigniowych ETF. Na dzień 27 lipca, netto gamma dla opcji Nvidia wynosiła około -8,288,000 dolarów – relatywnie kontrolowane poziomy.

Micron prezentuje odwrotną sytuację. W ostatnim miesiącu sprzedaż call wygenerowała popyt na opcje put, powodując, że pozycja netto gamma traderów stała się negatywna. 25 lipca Micron przekroczył punkt przejścia gamma, wchodząc w strefę negative gamma. Taka struktura oznacza, że market makerzy będą hedżować zgodnie z trendem, a nie kontrtrendowo, zwiększając zmienność. To tłumaczy, dlaczego nawet w tej samej branży strategie momentum mogą dać radykalnie odmienne efekty.

Jitesh Kumar, strateg instrumentów pochodnych Société Générale, podkreśla: “Po tygodniach redukcji ryzyka, alokacje są obecnie bardziej przejrzyste, inwestorzy wracają na ten temat instrumentami z dźwignią. Same produkty stanowią element mechanizmu – ich rebalansowanie na koniec dnia dostosowuje się do dziennego trendu, wzmacniając, nie osłabiając, wychwycony w strategii intraday momentum trading trend”.

Eksplozja strategii momentum: półprzewodniki areną “strukturalnej zmienności”

Mechaniczne rebalansowanie dźwigniowych ETF pozwoliło quant traderom z Wall Street przewidywać warunki transakcyjne. Zespół strategów JPMorgan napisał pracę badającą strategię z pięciominutowymi interwałami: podstawowa strategia intraday momentum trading opiera się na prostych zasadach: jeśli cena przekracza poprzednie zamknięcie o 1% – kupujemy, jeśli spada poniżej – sprzedajemy, zamykamy pozycję na koniec dnia. Florian Ielpo, szef makro Lombard Odier Investment Managers, zauważa: “Momentum trading intraday zarabia na dużych ruchach, niezależnie od kierunku; w spokojnych dniach przeważnie traci. W lipcu akcje technologiczne były bardzo zmienne i radziły sobie kiepsko, co stanowiło idealny moment dla tej strategii”.

Dane Premialab ukazują imponujące zwroty tej strategii:

Jak twierdzi Pierre Trecourt, współzałożyciel Premialab, sektor półprzewodników stał się najgorętszą areną strategii intraday momentum trading; od 2024 liczba skutecznych strategii dla tej branży wzrosła ponad dwukrotnie, a w całej branży technologicznej w USA od końca 2021 wzrosła o około 80%.

Yangyang Hou, strateg JPMorgan, zauważa, że ta strategia najlepiej sprawdza się na akcjach i w dni o dużej zmienności. Bez ogródek przyznaje, że obecny poziom zmienności na rynku przypomina lata 1998/99 – okres rewolucji technologicznej, kiedy niespotykana niepewność zysków i rekordowa zmienność pojedynczych akcji były normą.

Dramatyczne lekcje koreańskiego “eksperymentu z dźwignią”: od innowacji finansowej do regulatory storm

Korea jest “epicentrum” tej burzy z dźwignią. 27 maja br., by podnieść atrakcyjność rynku kapitałowego i sprowadzić kapitał z powrotem, kraj oficjalnie wprowadził pojedyncze ETF z dwukrotną dźwignią na Samsung Electronics i SK Hynix. Po debiucie produkty szybko przyciągnęły inwestorów detalicznych – dane KB Financial Group pokazują, że po debiucie inwestorzy detaliczni kupili netto ETF za 14 bilionów wonów (około 9,7 miliarda dolarów).

Jednak gdy rynek zaczął się zmieniać, destrukcyjna siła dźwigni została uwolniona. Po osiągnięciu lokalnego szczytu KOSPI 19 czerwca, sektor półprzewodników zaczął się korygować. Do 30 lipca indeks KOSPI spadł 38,63% od szczytu z 22 czerwca, a wartość rynkowa zmniejszyła się o 28,778 bilionów wonów — więcej niż roczne PKB Korei. Po raz pierwszy w historii 28 i 29 lipca na rynku akcji koreańskich aktywowały się dwa kolejne dni circuit breaker po 8% spadku.

Regulatorzy koreańscy musieli interweniować: od 31 lipca minimalny depozyt zabezpieczający wzrósł z 10 do 30 milionów wonów w gotówce, a promocja produktów z dźwignią została ograniczona. Efekt – wolumen obrotu 16 ETF z dźwignią spadł z 10-12 bilionów wonów (rekordowo 15-20 bilionów) do ok. 1 biliona na początku sierpnia – czyli ponad 90% spadku. Obroty ETF na SK Hynix osiągnęły najniższy poziom od 4 czerwca.

Kryzys rynku przekształcił się w polityczną odpowiedzialność. Pałac prezydencki Korei odpowiada na wezwania do wyjaśnienia odpowiedzialności za debiut ETF na pojedyncze akcje z dźwignią, a prezes Koreańskiego Forum Zarządzania Firmami Lee Nammo ostrzega przed ryzykiem silnej cykliczności w branży chipów. Mimo to koreańscy inwestorzy detaliczni nie ograniczyli ryzyka; w lipcu netto kupili amerykańskie akcje za 4,67 miliarda dolarów – rekord roku; netto zakup ETF SOXL z trzy razy dźwignią na amerykańskie półprzewodniki sięgnął blisko 2,5 miliarda dolarów.

Perspektywy rynku na ostrzu miecza: zmienność nie zanika, tylko się przenosi

Choć w lipcu aktywa pewnych dźwigniowych ETF spadły ze szczytowych poziomów, tymczasowo łagodząc zmienność wywołaną rebalansowaniem, entuzjazm wobec intraday trend trading wcale nie osłabł.

Jitesh Kumar z Société Générale podkreśla: “Po tygodniach redukcji ryzyka alokacje są przejrzystsze, inwestorzy wracają do tematu wykorzystując instrumenty z dźwignią. Same produkty są częścią mechanizmu – rebalansowanie na koniec dnia podąża za dziennym trendem i utrzymuje, a nie osłabia, intraday momentum trading”.

Goldman Sachs wcześniej podkreślał, że nowo wprowadzone “pojedyncze ETF z dźwignią” są kluczowym motorem zwiększania zmienności sesyjnej. Dwukrotny ETF na SK Hynix w 9 miesięcy urósł do 130 miliardów dolarów i przekształcił się z narzędzia tradingowego w siłę wpływającą na zmienność technologicznych akcji w Korei i globalnie.

Analitycy ostrzegają, że prosperita dźwigniowych ETF to miecz obosieczny. Choć dają one możliwość korzystania ze zmienności akcji technologicznych, ich strukturalne wady i procykliczny mechanizm zwiększają wrażliwość rynku. Kiedy sentyment się odwraca, mechaniczne, pasywne transakcje mogą wywołać łańcuchowe reakcje, zwielokrotniając presję spadkową na rynku.

Frank Benzimra, szef strategii akcji azjatyckich Société Générale w Hong Kongu, 29 lipca jednoznacznie stwierdził: „Rynek akcji jest teraz ekstremalnie zatłoczony oraz w trakcie zamykania pozycji”.

Rozkwit dźwigniowych ETF nie generuje nowej zmienności – jedynie wydobywa potencjalne strukturalne wahania w bardziej gwałtowny, mechaniczny sposób. Dla traderów potrafiących ją kontrolować to bezprecedensowa okazja; dla długoterminowych inwestorów i detalistów pasywnie narażonych na jej skutki to nadal trwająca lekcja ryzyka.