Nastroje ucieczki do bezpiecznych aktywów przeważają nad obawami inflacyjnymi, obligacje skarbowe Europy i USA rosną, rentowność obligacji amerykańskich w trakcie sesji spada o ponad 10 punktów bazowych

Wzrost nastrojów związanych z chęcią unikania ryzyka przyćmił obawy inflacyjne – europejskie i amerykańskie obligacje rządowe zanotowały powszechny wzrost w czwartek, 15 października. Zarówno rentowność bazowych dziesięcioletnich amerykańskich obligacji skarbowych, jak i bardziej wrażliwych na zmiany stóp procentowych dwuletnich amerykańskich obligacji, spadła w trakcie dnia o ponad 10 punktów bazowych. Rentowności obligacji średnio- i długoterminowych Wielkiej Brytanii, Niemiec i Francji również wykazały synchronizowany spadek, co wywołało falę odbicia na globalnym rynku obligacji.

Wrześniowy amerykański indeks cen producentów (PPI), opublikowany podczas sesji europejskiej w czwartek, odnotował najszybszy wzrost miesięczny od ponad czterech lat, co początkowo wzmocniło obawy rynku o dalsze podwyższanie stóp procentowych przez Fed. Jednak kiedy wzrosło ryzyko finansowania firm powiązanych z AI, a spółki technologiczne znalazły się pod presją, inwestorzy zaczęli na nowo rozważać wpływ wysokich stóp procentowych na wzrost gospodarczy i zdolność przedsiębiorstw do obsługi zadłużenia; popyt na bezpieczne aktywa skierował pieniądze do rynku obligacji skarbowych.

Media podkreślają, że rynek przechodzi od obaw o inflację do większego skupienia się na wpływie wysokich kosztów finansowania na wzrost gospodarczy. Jednocześnie ryzyko kredytowe firm powiązanych z AI, takich jak CoreWeave, jest bacznie obserwowane, a rozbieżność pomiędzy zachowaniami obligacji przedsiębiorstw i obligacji rządowych podkreśla ponowną wycenę ryzyka różnych typów aktywów przez rynek.

Rentowność 10-letnich amerykańskich obligacji po raz trzeci z rzędu spada, osiągając w trakcie sesji 5,04%; europejskie obligacje długoterminowe rosną

W czwartek wyraźnie wzrosł popyt na amerykańskie obligacje – rentowność 10-letnich obligacji w pewnym momencie w trakcie dnia spadła do poziomu 5,04%, obniżając się o około 15 punktów bazowych i ustanawiając najniższy poziom od 23 września, trzeci dzień z rzędu spadku. Rentowność 30-letnich obligacji amerykańskich również wyraźnie spadła, obniżając się w trakcie sesji o około 12 punktów bazowych.

Rentowność 2-letnich amerykańskich obligacji, bardziej czuła na perspektywy polityki monetarnej, w czwartek podczas porannej sesji na Wall Street spadła poniżej 4,69%, notując najniższy poziom od 18 września i w ciągu dnia obniżając się o ponad 10 punktów bazowych, cofając się po środowym odbiciu.

Długoterminowe obligacje europejskie rosną równolegle. Do końca sesji europejskiej w czwartek 10-letnia rentowność brytyjskich obligacji spadła o 5,4 punktu bazowego do poziomu 5,371%; rentowność 30-letnich obligacji Brytyjczyków spadła o 6,4 punktu bazowego, a rentowność 2-letnich o 2,1 punktu bazowego.

W końcówce rynku europejskiego rentowność 10-letnich niemieckich obligacji spadła o 5,3 punktu bazowego do poziomu 3,413%; rentowność 30-letnich obligacji Niemiec spadła o 5,3 punktu bazowego, a rentowność 2-letnich o 1,7 punktu bazowego.

Obligacje francuskie wykazały jeszcze silniejszą poprawę – do końca sesji rentowność 10-letnich obligacji Francji spadła o 8,5 punktu bazowego do 4,796%; rentowność 30-letnich spadła o 8 punktów bazowych, a rentowność 2-letnich o 3 punkty bazowe.

Ogólnie rzecz biorąc, rentowności długoterminowych obligacji europejskich i amerykańskich obniżają się, a na kilku rynkach spadek na długim końcu jest większy niż na krótkim. Znaczny spadek rentowności amerykańskich obligacji i jednoczesny wzrost długoterminowych obligacji głównych europejskich gospodarek odzwierciedlają, że inwestorzy ponownie oceniają relację między inflacją, wzrostem gospodarczym i ryzykiem na rynkach finansowych.

Dane inflacyjne nadal wysokie, rynek zaczyna obawiać się kosztu wzrostu przy wysokim oprocentowaniu

Kluczowe dla wzrostu amerykańskich obligacji w tej rundzie było pojawienie się nowej równowagi w ocenie perspektyw inflacji i stóp procentowych przez rynek.

Wrześniowy PPI USA – najszybszy wzrost od ponad czterech lat – pokazuje, że presja cenowa na poziomie upstream jest nadal wyraźna. Po wcześniejszych danych inflacyjnych przekraczających oczekiwania rynek zwiększył zakłady na dalsze podwyżki stóp przez Fed, co wywierało presję na rentowność amerykańskich obligacji.

Jednak wysoka inflacja nie zatrzymała wzrostu cen obligacji w czwartek. W miarę jak rynek ponownie ocenia wpływ wysokich kosztów finansowania na inwestycje, konsumpcję i wzrost gospodarczy firm, inwestorzy zaczynają zwiększać alokację aktywów bezpiecznych, takich jak obligacje skarbowe.

„Wall Street Journal” uważa, że inwestorzy, którzy wcześniej obawiali się utrzymującej się wysokiej inflacji, teraz coraz bardziej skupiają się na potencjalnych skutkach wysokich kosztów kredytu dla wzrostu gospodarczego. Rentowność 10-letnich niemieckich obligacji osiągnęła też wielotygodniowe minimum, wskazując, że ta ponowna wycena nie jest ograniczona jedynie do rynku amerykańskiego.

Nie oznacza to, że rynek uznał ryzyko inflacyjne za zakończone czy ryzyko podwyżek stóp przez Fed za zneutralizowane. Bardziej precyzyjnie, inwestorzy balansują między dwoma zagrożeniami: z jednej strony utrzymująca się presja cenowa może zmusić Fed do utrzymania restrykcyjnej polityki monetarnej; z drugiej, wysokie stopy procentowe przez koszt finansowania, przepływy pieniężne firm i preferencje ryzyka na rynkach finansowych mogą stać się większym ciężarem dla aktywności gospodarczej.

Rośnie ryzyko kredytowe AI, ceny obligacji rządowych rosną przy jednoczesnym wzroście kosztów finansowania przedsiębiorstw

Poza czynnikami makroekonomicznymi, centralnym punktem czwartkowej uwagi rynku stało się także ujawnienie ryzyka finansowania w łańcuchu przemysłowym AI.

Ostatnio akcje i obligacje AI dostawcy usług chmurowych CoreWeave zostały poddane wyprzedaży, a koszt finansowania gwałtownie wzrósł. Rentowność części obligacji tej firmy przekroczyła 15%-16%, a spread pięcioletnich swapów kredytowych (CDS) osiągnął podczas sesji rekordowe poziomy, co odzwierciedliło znaczący wzrost obaw rynku o zdolność spółki do spłaty zadłużenia.

Ryzyko nie ogranicza się do samego CoreWeave. Pięcioletni spread CDS Oracle’a w trakcie sesji osiągnął 288 punktów bazowych – wzrost o 28 punktów bazowych względem tygodnia wcześniej; spread CDS SoftBanku wzrósł w ciągu dnia o 24 punkty bazowe do 424 punktów bazowych. Spready powiązanych z Amazon, Alphabet (spółka macierzysta Google’a) i Meta dużych firm technologicznych również wzrosły do rekordowych poziomów.

Niektóre media wiążą ostatni spadek rentowności amerykańskich obligacji z gwałtownym wzrostem kosztów finansowania firm powiązanych z AI, wskazując, że presja na akcje technologiczne i sektor infrastruktury AI napędza przepływ środków do aktywów bezpiecznych, takich jak obligacje skarbowe.

To również wyjaśnia, dlaczego rentowności obligacji skarbowych mogą wyraźnie spadać przy jednoczesnych gorących danych inflacyjnych. W normalnych warunkach wzrost inflacji mógłby zwiększyć oczekiwania rynkowe dotyczące stóp procentowych i wywierać presję na obligacje, ale kiedy ryzyko kredytowe i zmienność na rynku akcji rosną, popyt na bezpieczne aktywa czasowo przyćmiewa czynniki inflacyjne – ceny obligacji idą w górę.

Jednak rozbieżność w zachowaniu obligacji skarbowych i przedsiębiorstw jest równie warta uwagi. Spadek rentowności obligacji rządowych nie oznacza, że koszt finansowania wszystkich pożyczkobiorców maleje. Dla firm AI o słabszej jakości kredytowej i uzależnionych od ciągłego zwiększania zadłużenia, nawet spadek stopy wolnej od ryzyka może zostać zniwelowany przez wzrost spreadu kredytowego, co skutkuje wyższym rzeczywistym kosztem finansowania.

Czy odbicie na rynku obligacji będzie trwałe – wszystko zależy od walki między ryzykiem inflacyjnym a wzrostem

Czwartkowe odbicie globalnych rynków obligacji pokazuje zmianę logiki transakcyjnej: przy trwałej presji inflacyjnej inwestorzy coraz bardziej skupiają się na wpływie wysokich kosztów finansowania na wzrost gospodarczy, zdolność firm do obsługi zadłużenia oraz stabilność rynku finansowego.

Jeśli kolejne dane inflacyjne będą nadal wskazywać na presję cenową, Fed może potrzebować utrzymać bardziej restrykcyjną politykę monetarną, a nawet dodatkowo podnieść stopy, co ponownie zwiększy presję wzrostową na rentowności amerykańskich obligacji. Odwrotnie, jeśli ryzyko kredytowe będzie się nadal rozprzestrzeniać, a działalność finansująca i inwestycyjna przedsiębiorstw zostanie zduszona, popyt na bezpieczne aktywa może dalej wspierać ceny obligacji skarbowych.

Najważniejsza obecnie rozbieżność polega na tym, że spadek rentowności obligacji rządowych może współistnieć z wzrostem kosztów finansowania niektórych firm AI. Pierwsze odzwierciedla zmiany stóp wolnych od ryzyka i popyt na bezpieczne aktywa, drugie zaś pokazuje ponowną wycenę rynku dotyczącą zdolności poszczególnych przedsiębiorstw do spłaty zadłużenia oraz ich modeli biznesowych.

Dla rynku obligacji kluczowe będzie obserwowanie, czy amerykańska inflacja ostygnie, czy wzrost gospodarczy wykaże wyraźniejsze oznaki spowolnienia, a także czy inwestycje w infrastrukturę AI przyniosą oczekiwane zwroty. Zanim te sygnały staną się bardziej klarowne, szybki spadek rentowności obligacji skarbowych przypomina raczej ponowne szukanie równowagi między ryzykiem inflacyjnym i wzrostowym przez rynek, a nie świadczy o ostatecznym wygaśnięciu zagrożenia inflacją.