O aumento das taxas pelo Federal Reserve na quinta-feira é quase um consenso; por que o Standard Chartered se recusa a “render-se”?

A reunião de setembro do Federal Reserve entra em contagem regressiva, com o mercado aguardando atentamente a direção da política monetária.

O relatório publicado pelo Standard Chartered em 14 de setembro afirma claramente que o Federal Reserve manterá a taxa de juros inalterada na reunião do FOMC entre 15 e 16 de setembro (com a decisão de taxas divulgada na madrugada de quinta-feira, horário de Brasília). De acordo com o banco, a elevação de juros neste momento ainda é uma “escolha equivocada de política”, sendo mais razoável esperar que o impacto das tarifas e as recentes revisões de dados se dissipem, para então julgar se a inflação está se tornando uma tendência.

O problema é que o mercado já está apostando de forma bastante agressiva. Atualmente, os futuros dos Fed Funds precificam uma probabilidade de 88% de alta de 25 pontos-base em setembro; caso o Federal Reserve permaneça inerte, o mercado de taxas pode passar por um processo claro de reprecificação, e o dólar pode enfraquecer temporariamente. Por outro lado, caso o Federal Reserve implemente o aumento de juros, o mercado pode reforçar ainda mais as expectativas hawkish. O Standard Chartered acredita que a credibilidade de Waller pode exercer papel estabilizador nesse cenário e sustentar o dólar e a ponta longa dos títulos americanos.

Portanto, o foco das operações da reunião de setembro não é apenas a decisão sobre as taxas em si, mas principalmente como o Federal Reserve comunicará ao mercado o caminho futuro da política, especialmente se Waller será capaz de reancorar as expectativas do mercado.

Pressão inflacionária pode estar superestimada, impacto tarifário está em declínio

O relatório afirma que atualmente existe a possibilidade de a inflação subjacente estar sendo superestimada. As tarifas realmente elevaram o PCE subjacente, mas tanto a magnitude quanto a duração desse impacto ainda apresentam muita incerteza, e a revisão do PIB pode alterar a avaliação do mercado sobre a trajetória da economia e da inflação. Antes que os dados se estabilizem, não há necessidade do Federal Reserve apressar o aumento de juros.

O índice supercore do CPI, acompanhado pelo banco, recuou visivelmente recentemente, retornando ao intervalo normal da década de 2010. O relatório aponta que a pressão atual do CPI é mais decorrente dos preços dos bens, com as tarifas como um importante impulsionador, mas isso não significa que forças inflacionárias sustentáveis já estejam se formando internamente na economia.

O CPI encadeado e o PCE subjacente tiveram por muito tempo alta correlação, mas recentemente apresentaram uma clara divergência. O relatório destaca que o CPI encadeado reflete melhor os gastos reais dos consumidores, e sua evolução recente merece atenção dos formuladores de políticas.

Além disso, diversas análises internas do Federal Reserve apontam que as tarifas podem estar contribuindo com cerca de 0,7 ponto percentual para a inflação do PCE. À medida que as receitas tarifárias atingirem o pico no quarto trimestre de 2025, o impacto inflacionário das tarifas pode diminuir gradualmente nos meses seguintes. Em outras palavras, o momento atual pode apontar para o início do alívio do choque inflacionário causado pelas tarifas.

Do ponto de vista da gestão de riscos, aguardar a confirmação dos dados também não fecha a porta para um aumento de juros. Se dados futuros confirmarem um novo avanço da inflação, o Federal Reserve ainda pode realizar uma alta única de 50 pontos-base; ao contrário, se subir juros cedo e depois for forçado a reverter, isso pode prejudicar a credibilidade da política.

88% de probabilidade de alta, Waller enfrenta risco de reação às políticas

Embora o Standard Chartered considere que não se deveria subir os juros em setembro, o mercado já se voltou claramente para um tom hawkish. Os futuros de Fed Funds precificam uma chance de 88% de alta de 25 pontos-base em setembro e projetam um aumento acumulado de cerca de 74 pontos-base até março do próximo ano. Essa onda de expectativas foi, em grande parte, impulsionada pelo discurso de Waller em Jackson Hole.

No entanto, o relatório aponta que o mercado pode ter captado apenas a parte hawkish da fala de Waller. De um lado, ele destacou a importância de trazer a inflação de volta à meta; de outro, também apontou que os formuladores de políticas precisam determinar se a inflação subjacente está de fato subindo, caindo ou estável, e não tomar decisões com base em dados isolados.

Waller também alertou: se o mercado depender excessivamente das orientações do Federal Reserve, enquanto o Federal Reserve, por sua vez, depender dos preços de mercado, os formuladores podem ignorar novas mudanças econômicas, aumentando o risco de erro de política.

De acordo com o Standard Chartered, esse risco está sendo constantemente ampliado. Quanto maior a expectativa de aumento de juros, maior a restrição inversa do mercado sobre a política, tornando o Federal Reserve mais vulnerável à influência das expectativas já existentes, criando assim um ciclo de feedback onde as expectativas do mercado impulsionam a política, e a política reforça essas expectativas.

Portanto, se em setembro o Federal Reserve optar por não agir, o ponto de atenção será como Waller lidará com as expectativas já elevadas de aperto: será necessário explicar por que não há necessidade de alta agora, e também provar que o Federal Reserve não está sendo guiado pela precificação do mercado.

Lógica de votação também não apoia alta em setembro

A estrutura de votos é outro fator importante para o julgamento do Standard Chartered. Em julho, três membros do FOMC já apoiavam o aumento de juros; para que haja um aumento em setembro, seriam necessários pelo menos quatro membros originalmente inclinados à manutenção mudando de posição, atingindo o mínimo de sete votos necessários.

O Standard Chartered acredita que a estratégia mais provável de Waller é evitar ficar em minoria, mas sem impulsionar ativamente o aumento. Se outros quatro membros mudarem de posição, ele pode se juntar ao campo do aumento; se apenas três mudarem, Waller pode votar a favor para evitar empate de 6 a 6; caso apenas dois mudem, ele ainda tem espaço para apoiar a manutenção.

O ponto-chave é se os dados desde a reunião de julho são suficientes para convencer pelo menos três “dovish” a mudarem de lado. O Standard Chartered acredita que, até o momento, os dados ainda não satisfazem essa condição.

O verdadeiro teste será na coletiva de Waller

O relatório prevê que o comunicado do FOMC não trará grandes mudanças. No SEP, o gráfico de pontos pode não endurecer significativamente, mas em relação a junho, pode haver menos espaço para cortes, com a média ponderada da taxa subindo um pouco.

Caso realmente mantenha a taxa, Waller enfrentará um teste ainda maior na coletiva: além de explicar por que não há necessidade de alta agora, terá também de esclarecer como o Federal Reserve enxerga as expectativas de forte aperto já estabelecidas no mercado.

O mercado pode questionar de forma especial se ainda há possibilidade de alta na reunião de outubro. É provável que Waller enfatize a decisão baseada em dados a cada reunião, mas se faltar um gatilho de política mais claro, as dúvidas sobre sua postura ainda podem permanecer no mercado.

Portanto, o impacto do FOMC de setembro não dependerá apenas da decisão sobre as taxas, mas também da capacidade de Waller em guiar as expectativas futuras. Para o dólar e a ponta longa dos títulos americanos, a variável-chave após a reunião será como o mercado reprecificará a trajetória futura dos juros.