GF Strategy: Рынок акций Южной Кореи вступил в раннюю стадию снижения долевого финансирования, риски далеки от устранения

21 июля команда GF Strategy отметила, что недавнее снижение KOSPI демонстрирует характеристики «низкой оценки и высокой паники». Индекс значительно откатился от июньского пика, но оценки остаются на исторически низком уровне, указывая на то, что снижение вызвано не пузырём переоценённости. Основные риски связаны с чрезмерной концентрацией веса в Samsung Electronics и SK Hynix, а также с рыночной обеспокоенностью по поводу расходов на искусственный интеллект, настроения в секторе памяти и устойчивости прибыли. Кредитное плечо на южнокорейском фондовом рынке в основном формируется за счёт маржинального финансирования, кредитных ETF и деривативов на бирже и вне её, что значительно различается по характеру инвестиционных субъектов, механизмам передачи и прозрачности рисков. В настоящее время объём внутренних кредитных ETF в Южной Корее снизился на 28,3%, в то время как маржинальное финансирование упало всего на 9,3% от максимума, что свидетельствует о том, что процесс дегевериджа только начинается. Деривативы, торгуемые на бирже, до сих пор находятся на исторических максимумах, указывая на то, что процесс высвобождения кредитного плеча постепенно переходит с кредитных ETF на маржинальное финансирование и деривативы. Текущий процесс дегевериджа по KOSPI уже стартовал, однако динамика сокращения маржинального и структурного кредитного плеча значительно расходится. Основным источником увеличения кредитного плеча в этот период стало расширение кредитных ETF на стороне фондирования. Сейчас, после резкого первоначального снижения и погашений, южнокорейские розничные инвесторы проявляют признаки небольшого восстановления в чистых подписках. Исторический опыт показывает, что процесс дегевериджа, как правило, проходит через «начальный резкий выброс—отскок на фоне ребалансировки плеча—несколько раундов колеблющегося снижения—возврат к историческим средним», и весь процесс может занять около года. Учитывая, что маржинальное и деривативное кредитное плечо в Южной Корее всё ещё недостаточно сокращены, а притоки в фонды ETF были периодическими, делать вывод о завершении текущего процесса дегевериджа пока рано. В целом, KOSPI находится в фазе глубокой ценовой корректировки и начального выхода кредитного плеча, но системного кризиса ликвидности пока не наблюдается. Текущий уровень непогашенных маржинальных требований остаётся в норме, что говорит об отсутствии массовых недостач по марже или принудительных ликвидаций среди розничных инвесторов. Тем не менее, ситуация с одновременным сокращением позиций иностранцами и институционалами, на фоне поглощения розничными инвесторами и притока кредитных средств, оставляет рынок в относительно нестабильной фазе перераспределения акций. В дальнейшем необходимо внимательно следить за тремя основными каналами передачи рисков: во-первых, рост чистого оттока иностранных инвесторов и ослабление спроса со стороны розничных инвесторов, что может перевести рынок от фазы смены владельцев к фазе нарастающих продаж; во-вторых, переход кредитных ETF от встречных притоков к погашениям на фоне снижения; в-третьих, одновременное ухудшение маржевого финансирования, требования по марже на деривативы и неурегулированные маржинальные требования, что в совокупности может усилить локальные коррекции и привести к резонансу активного и пассивного разкредитования.