Решения ФРС перешли от «руководства председателя» к «конкуренции между членами», что значительно усложняет достижение консенсуса

Источник: Jintou Data

Рынок государственных облигаций США передает председателю ФРС Волшу явный сигнал: одной лишь жесткой риторики для борьбы с инфляцией может быть недостаточно для стабилизации рыночных ожиданий.

С июля конфликт между США и Ираном вновь обострился, что привело к кратковременному росту международных цен на нефть выше 100 долларов за баррель и спровоцировало новую волну распродаж на рынке гособлигаций США. Доходность 10-летних казначейских облигаций США, ключевого инструмента для определения цен на глобальных финансовых рынках, с конца июня выросла более чем на 30 базисных пунктов, достигнув к прошлой пятнице 4,678% — почти максимума за последние десять лет. Цены на облигации движутся в противоположную сторону доходности, рост доходности означает, что рынок требует большей компенсации за риск.

«Рынок передает ФРС послание: неопределённость накапливается, инвесторы хотят большей компенсации», — отметил Пол Кристофер, руководитель отдела глобальной инвестиционной стратегии Wells Fargo Investment Institute.

Основная озабоченность рынка состоит в том, что повышение цен на нефть может вновь разогреть инфляцию, тогда как под руководством Волша ФРС сокращает объем явных указаний по будущей траектории политики. В отличие от подхода прежнего председателя Пауэлла, который стабилизировал ожидания рынка с помощью forward guidance, Волш склонен позволять экономическим данным влиять на политику.

По состоянию на прошлую пятницу данные CME Group FedWatch показывали, что вероятность сохранения ставки ФРС без изменений на июльском заседании составляет около 62%, но вероятность повышения ставки выросла до 38%, намного выше, чем примерно 13% неделей ранее.

«Это показывает, что рынок очень обеспокоен инфляцией и следит за тем, продемонстрирует ли ФРС свою антиифляционную позицию конкретными действиями», — заявил Геннадий Голдберг, руководитель отдела стратегии процентных ставок США TD Securities.

До заседания ФРС по ставке осталось всего четыре дня, и рынок оказался в уникальном за последние годы состоянии неопределённости относительно следующего шага регулятора. Такая «неопределённость» как раз и отражает изменение политики под руководством нового главы ФРС Волша.

«Мы видим отпечаток нового председателя в ценах на рынке», — отметил бывший глава ФРС Миннеаполиса, ныне профессор экономики Университета Рочестера Нараяна Кочерлакота.

По его мнению, Волш строит новую модель ФРС: рынок больше не знает заранее, какое действие предпримет Центробанк, а ФРС может свободно выбирать между сохранением или повышением ставки, основываясь на последних данных. Это заставляет рынок обращать большее внимание на позицию каждого отдельного члена ФРС.

Президент Bianco Research и главный макростратег Джим Бианко отмечает, что теперь инвесторам следует отслеживать мнение всех 12 членов с правом голоса, а не опираться только на позицию председателя. «Волш больше не единственный драйвер, у ФРС 12 независимых голосующих членов, председатель — лишь один из них», — заявил Бианко.

Расширение разногласий между «ястребами» и «голубями»

Некоторые чиновники ФРС уже ясно выразили желание еще сильнее ужесточить политику. Председатель ФРС Далласа Логан и председатель ФРС Кливленда Хармак на протяжении последних месяцев подчеркивали необходимость повышения ставки, чтобы обеспечить устойчивое снижение инфляции.

Но другие представители ФРС считают, что можно подождать новых данных. Председатель ФРС Нью-Йорка Уильямс полагает, что политикам стоит наблюдать за будущими изменениями инфляции, а затем только решать вопрос о корректировке ставки.

«Теперь следить за ФРС — это подсчет голосов, важно знать мнение каждого голосующего», — отмечает Бианко.

По его оценке, сейчас примерно 5 голосов у сторонников повышения ставки, необходимо еще 2 голоса для большинства.

Тем не менее, по мнению Нила Дутты, директора по экономическим исследованиям Renaissance Macro Research, хотя сторонников повышения ставки меньшинство — они «занимают очень жесткую позицию», и могут склонить часть сомневающихся присоединиться к «ястребам».

Соучредитель LH Meyer/Monetary Policy Analytics Дерек Тан считает, что нынешнее заседание может стать первым случаем явных разногласий внутри ФРС при Волше. На заседании в июне под председательством Волша не было несогласных голосов, отчасти потому, что другим членам хотелось дать новому председателю «медовый месяц», однако это, возможно, не сохранится.

Поддержит ли Волш повышение ставки — главный вопрос

Сейчас главный вопрос заключается в том, как сам Волш оценивает траекторию ставок. С момента вступления в должность главы ФРС Волш еще не обозначил четко свою оценку экономики, инфляции и процентных ставок.

Главный экономист EY-Parthenon Грегори Дако отмечает, что заявления Волша в Конгрессе «максимум можно назвать уклончивыми», он не сказал прямо, ожидает ли продолжения снижения инфляции, и не раскрыл свою точку зрения по поводу того, вызовет ли инвестиции в искусственный интеллект инфляционное давление.

«Это вопросы, на которые должен отвечать председатель ФРС, однако, кажется, Волш в определенной степени опирается на коллективные решения комитета», — отмечает Дако.

По словам Бианко, если Волш в итоге поддержит ужесточение, на голосовании в комитете соотношение может быть 10 против 2.

Однако, по мнению Дутты, Волш может предложить сохранение ставки без изменений в июле. Тем не менее, с точки зрения стратегии, если в течение нескольких последующих месяцев комитет вынудит повысить ставку, Волш, возможно, предпочтёт действовать на опережение.

В то же время некоторые экономисты полагают, что Волш не спешит с повышением ставки. Они отмечают, что ранее, в ходе кампании за пост председателя ФРС, Волш был склонен поддерживать снижение ставок, а со стороны правительства США также постоянно оказывалось давление на снижение ставок.

Президент США Трамп в недавнем интервью тоже признал, что председатель ФРС — лишь один из голосов в комитете. «Я глубоко его уважаю, но не забывайте, у него есть ещё комитет», — сказал Трамп.

Главный экономист по США SGH Macro Advisors Тим Дуи считает, что подобные заявления фактически ослабляют влияние Волша как председателя, поскольку рынок станет больше фокусироваться на балансе сил внутри комитета.

Волш должен заручиться поддержкой комитета

Ещё один вызов для Волша — он не получит автоматической поддержки других чиновников ФРС.

Кочерлакота отмечает: исторически глава ФРС обычно мог координировать поиск консенсуса в комитете, но это не означало, что остальные безусловно поддерживают председателя.

«Глава ФРС не получает автоматически 7 голосов просто за то, что занимает этот пост, он должен убедить коллег, что та или иная политика соответствует интересам экономики», — говорит он.

Кочерлакота работал вместе с Волшем в ФРС в 2009–2010 годах. Он отмечает, что Волш обладает отличными аналитическими навыками, но ему следует трансформировать личную оценку в аргументы для убеждения комитета.

В настоящее время предыдущий глава ФРС Пауэлл всё еще состоит в Совете управляющих ФРС, что также увеличивает неопределённость в обсуждении политики.

По мнению Бианко, если во ФРС возникнут серьёзные разногласия, Пауэлл может стать ключевым голосом.

Кочерлакота полагает, что, с учетом того, что недавние данные по инфляции показывают некоторое замедление, у ФРС есть основания оставить ставку без изменений в июле. Но в течение двух-трех ближайших заседаний, возможно, всё же придётся повысить ставку, чтобы сохранить доверие к ФРС как к борцу с инфляцией и её независимому статусу.

Для Волша главный вызов только начинается: как, сократив forward guidance для рынка, выстроить достаточное влияние и повести Федеральную резервную систему с нарастающими внутренними разногласиями к следующему этапу политики.