Чи зможе Бейсент і надалі "стримувати" ринок облігацій?

Міністр фінансів США Бесент використовує всі доступні інструменти, намагаючись стримати постійне зростання прибутковості американських довгострокових облігацій — але Уолл-стріт явно розділена щодо ефективності його дій.

Минулого тижня Бесент активно втручався: очолив перше за майже тридцять років американське валютне втручання для підтримки єни, у заяві про квартальне рефінансування тихо змінив формулювання, натякаючи на можливе скорочення пропозиції довгострокових облігацій, а також відкрито підтримав голову Федеральної резервної системи Warsh. Як повідомляє Bloomberg, трейдери та стратеги Уолл-стріт переважно розцінюють ці дії як сигнал про намір Бесента стримати зростання довгострокових ставок.

Ці кроки відбуваються на тлі зростання прибутковості десятирічних американських облігацій до приблизно 4,65%, що перевищує рівень початку другого терміну Трампа та наближається до максимуму за 19 років. Постійне зростання довгострокових ставок підвищує вартість фінансування для покупців житла та компаній, а майже 2 трильйони доларів щорічного бюджетного дефіциту, стійкий інфляційний тиск і цінові шоки на нафту через війну з Іраном створюють структурний тиск, який Бесент не в силах подолати самотужки.

Менеджер портфеля Morgan Stanley Investment Management Priya Misra зазначає: "Федеральна резервна система та Міністерство фінансів, безумовно, занепокоєні рівнем довгострокових ставок", а серія дій Бесента демонструє ринку, "що вони усвідомлюють зміни на ринку ставок і не вагатимуться використовувати наявні в них засоби".

Три ходи: втручання у єну, зміна формулювання, підтримка Warsh

Перший крок — валютне втручання. США разом з Японією купили єну, це перший випадок з 1998 року, коли американці брали участь у подібній операції.

За даними Bloomberg, на поверхні це виглядає як підтримка союзника, але справжня логіка — зменшити тиск з боку Японії на продаж американських облігацій. Раніше єна слабшала, і в Японії існувала мотивація продавати американські держоблігації для отримання доларів та самостійного валютного втручання.

До того ж, Бесент наголосив, що Японія може скористатися FIMA Repo Facility від Федеральної резервної системи для позики доларів, що зменшує необхідність прямого продажу американських облігацій.

Головний інвестиційний директор Onepoint Bfg Peter Boockvar не обмежувався у формулюваннях:

"Очевидно, ми вже досягли такої крихкості ринку американських держоблігацій, що заохочуємо іноземних власників не продавати їх."

Другий крок — зміна формулювання у заяві про квартальне рефінансування.

Stattya «Відомості з Уолл-стріт» повідомляє, що Міністерство фінансів США 5 серпня замінило формулювання щодо аукціонів цінних паперів з «потенційного майбутнього збільшення» на «потенційні майбутні зміни». Єдина зміна викликала широке обговорення на ринку.

За даними Bloomberg, опитування клієнтів BMO Capital Markets показало: 61% респондентів тепер очікують, що наступною зміною у аукціонах тридцятирічних облігацій буде скорочення, а не збільшення обсягу.

Третій крок — публічна підтримка Warsh.

Після минулого засідання Федеральної резервної системи, Warsh не зміг чітко визначити шлях зниження інфляції, що спричинило розпродаж на ринку облігацій. За повідомленнями, Бесент потім на CNBC заявив, що ринок має "очиститись" від коментарів Федеральної резервної системи та висловив впевненість у тому, що регулятор "знайде баланс між завданням зростання та боротьбою з інфляцією".

Чи здатна зміна формулювання дійсно скоротити пропозицію довгострокових облігацій? Ринок розділений

Stattya «Відомості з Уолл-стріт» повідомляє, що ця зміна формулювання викликала рідкісні дискусії на найбільшому світовому ринку облігацій.

Прихильники вважають, що сигнал очевидний.

Керівник відділу стратегії ставок TD Securities у США Gennadiy Goldberg після квартальної заяви про рефінансування зазначив: "Ця дія вказує на можливість скорочення довгострокової пропозиції в майбутньому, що покращує настрої на ринку довгострокової кривої".

TD Securities очікує, що Міністерство фінансів може у травні скоротити обсяг аукціонів двадцяти- і тридцятирічних облігацій, водночас збільшивши випуск нот терміном від 2 до 10 років.

Керівник відділу стратегії ставок BNP Paribas у США Guneet Dhingra також зазначив: "З логічної та аналітичної точки зору скорочення обсягу є обґрунтованим", і назвав цей крок "одним з небагатьох дієвих шляхів для зниження прибутковості".

Однак сумніви також великі.

Стратег Deutsche Bank Steven Zeng вважає, що з огляду на великі фінансові потреби уряду США скорочення обсягу аукціонів "не є його базовим сценарієм", а зміна у формулюваннях — це радше "свідоме стримування негативної реакції ринку на можливість значного збільшення обсягів аукціонів".

Керівник відділу стратегії ставок CIBC у США Michael Cloherty ще категоричніше заявляє, що скорочення частини облігацій з купоном "не обговорюється взагалі", і підкреслив, що розширення короткострокового запозичення для заміни довгострокового фінансування призведе до зростання прибутковості короткострокових паперів для залучення ширшого кола покупців — і ця логіка має фундаментальні вади.

Історія показує, що зміни у масштабах аукціонів мають неабиякий психологічний вплив на ринок. У 2023 році прибутковість 30-річних паперів сягнула майже 5,18% у жовтні. У листопаді того ж року Міністерство фінансів несподівано скоротило приріст аукціонів найдовших паперів, що спричинило вагоме зростання американських облігацій, а до кінця року прибутковість 30-річних паперів знизилась до трохи вище 4%.

Однак тоді сам Бесент критикував уряд Байдена, заявивши, що цей крок мав політичну мотивацію — саме напередодні виборів 2024 року. Зараз йому доводиться вирішувати, чи слід повторити цей сценарій, а трактування мотивів з боку ринку також не оминути.

Dhingra попереджає: якщо Міністерство фінансів сигналізуватиме поступово, це лише послабить ефект від політики. "Поступова підготовка ринку до скорочення обсягу облігацій з купоном позбавить його того 'шокового' ефекту, що був у 2023 році."

Структурний тиск неможливо подолати, можливості інструментарію обмежені

Головна проблема, з якою стикається Бесент — це те, що сили, що рухають вгору довгострокові ставки, значно перевищують можливості регулятора.

За даними Bloomberg, заходи адміністрації Трампа щодо скорочення витрат мають малий ефект, а податкові стимулювання у наступні десять років суттєво збільшать державний борг. Минулого тижня Трамп знову пригрозив звільнити члена ради Федеральної резервної системи Cook, що посилило занепокоєння інвесторів щодо незалежності центробанку. Війна з Іраном призвела до нових інфляційних ударів через ріст цін на нафту. Американський макростратег BNY John Velis прямо заявляє:

"Враховуючи вже прийняту фінансову політику та фактори війни, буде дуже важко зменшити тиск на довгострокові ставки."

Ринок американських облігацій з 2018 року зріс більш ніж удвічі, перевищив 31 трильйон доларів, а майже 2 трильйони доларів щорічного дефіциту означають безперервне збільшення пропозиції нових паперів. У цьому контексті оцінка керівника відділу стратегії ставок UBS у США Phoebe White досить справедлива:

Дійсний вплив останніх дій Міністерства фінансів може бути обмеженим, але це показує, що "якщо Мінфін зможе зробити щось для зупинення подальшого зростання довгострокової прибутковості, він використає всі доступні засоби".

На думку аналітиків, зрештою, чи зможуть вони переконати власників облігацій позичати за нижчими ставками, залежить від того, чи дійсно інфляція повернеться до цільового рівня Федеральної резервної системи у 2% — а цю мету вже п’ятий рік поспіль не вдається досягнути. Інструментарій Бесента можливо і значний, але під дією нинішнього структурного тиску його крайова ефективність викликає дедалі більше сумнівів.